每年净产量之值可以增加3 镑。但在以下第十四章中，我们可以看到，在另
外几段中，马歇尔可没有如此谨慎，但每当论证即将发生破绽时，他即裹足
不前。
费雪（Irving Fisher）教授于所著《利息论》（1930 年出版）一书中，
虽未用“资本之边际效率”这一个名词，但他所谓“报酬超过成本率”（rate
of returnover cost），与我所谓“资本之边际效率”，完全相同。费雪教
授说，①“所谓报酬超过成本率音，乃是一种利率，用此利率来计算所有成本
之现值，以及所有报酬之现值，恰使二者相等”。他更进而说明：任何一方
面投资之多寡，乃定于报酬超过成本率与利率之比较。要引诱新投资，则“报
酬超过成本率必须大于利率”。①“这个新因素，在利息论之投资机会方面，
占有重要地位。”①故费雪教授用“报酬超过成本率”一词，与我用“资本之
边际效率”一词，不仅意义相同，目的亦完全相同。
① 我们用“举债支出”一名词，包括政府用举债方式来兴办的投资事业，以及其他用举债来维持的经常支
出。严格说来，后者应当算作负储蓄，但政府作负储蓄之动机，与私人储蓄之心理动机，并不相同。故“举
债支出”是一个很方便的名词.包括一切政府举债净额，不论举债目的是为兴办资本事业，或为弥补预算不
足。前者增加投资，后者增加消费倾向。
① 为行丈简单起见，我将忽略以下一点：资本资产之寿命不同，故为实现各类资本之未来收益所需之时期
不同，故利率及贴现率不同：换言之。不是只有一个利率及贴现率，而是有一个利率体系及贴现率体系。
但我们不难将以上论证略加修改，包括此点。
① 但他以为工资定于边际生产力说，亦犯循环推理之误，不是错了吗？
① 上引书，第168 页。
Ⅲ
资本之边际效率，不仅定于资本之现在收益，亦定于资本之未来收益，
失察此点，最易对资本之边际效率之意义与重要性发生误解。要明白这点，
最好说明：如果在人们预期之中，或由于劳力成本（即工资单位）之改变，
或由于新发明新生产技术之引入，未来生产成本将有改变时，则资本之边际
效率将受什么影响。今日所产机器之产物，在该机器寿命以内，须与以后所
产机器之产物相竞争；而以后问世的机器，或由于劳力成本减低，或由于生
产技术改良，故即使其产物之价格，较今日为低，亦值得生产。不仅如此，
其数量亦必增大，共产物之价格亦必下降。以后产物之价格既将减低，则届
时雇主由新旧机器设备所可得之利润（以货币计算）亦将减低。只要人们预
测这种发展是或然的，甚至只要人们预测这种发展是可能的，则今日所产资
本之边际效率即因而减低。
由于这个因素，故若人们预测货币之购买力，未来与今日不同，亦足影
响当前产量。若预测币值下降，则可以刺激投资，增加一般就业，因为此种
预测乃提高资本之边际效率表，亦即提高投资需求表。反之，若预测币值上
涨，则对当前之投资及就业有不利影响，因此种预期乃降低资本之边际效率
表。
费雪教授原先所谓“ 增值与利息” 论
（theoryofAppreciationandInterest），其真义亦即在此。费氏分别货币利
率（moneyrate）与真实利率（realrate）二者，后者乃等于前者矫正币值变
动。但费雪氏之说不易了解，因为他没有说清楚，到底市值之改变，是在人
们意料之中呢？还是不在人们意料之中呢？这里有个两难论，无法避免。设
不在意料之中，则对于当前行为毫无影响，设在意料之中，则现有物品之价
格将立即调整，故持有货币与持有物品之好处又复相等；利率亦不必变动，
持有货币者亦无从因贷款期间币值之变动而受损或得益。皮古教授假定市值
之改变，乃在一部分人意料之中，但为另一部分人所意料不及，他想用这个
方法来躲避这个两难论，但亦不成功。
错误之起，是由于他们误认未来市值之改变乃直接影响利率，其实则影
响一特定量资本之边际效率。现有资产之价格，常随人们对未来币值之预期
改变而即调整；此种预期改变之重要性，乃在其可以影响资本之边际效率，
因而影响新资产之生产。今设人们预期物价将上涨。此种预期之所以刺激新
资产之生产者，不在其提高利率（提高利率而可刺激产量倒是奇闻，事实上，
若利率上升，则刺激作用即因而削弱），而在其提高一特定量资本之边际效
率。设利率之上涨，与资本之边际效率之提高，程度相同，则物价之上：涨
预期对产量不发生刺激作用。要有刺激作用，则利率之上涨程度必须较小，
资本之边际效率之提高程度必须较大。的确，费雪教授之说，最好用“真实
利率”这个观念重写一遍；“真实利率”是一种利率，在该利率之下，人们
对未来币值之预期虽然改变，但不影响当前产量。②
有一点值得注意：设人们预期未来利率将下降，则亦足降低资本之边际
效率表。其故：今日所产机器之产物，在该机器未来一部分寿命中，须与以
后所产机器之产物相竞争，而以后所产机器，可以安于较低收益。然而这点
② 上引书，第159 页。
并没有多大不景气作用，因为今日对未来利率体系之预期，一部分会反映在
今日之利率体系中。话虽如此说，大概多少总有些不良影响，理由是：今日
所产机器，在其寿命快终了时所产产物，也许会和届时问世的机器之产物相
竞争，而届时所产机器可以只要求一较低收益，因为在今日所产机器寿命告
终以后之利率亦低于今日。
一特定量资本之边际效率与预期之改变有关，——这一点非常重要。因
为有这种关系，资本之边际效率才会有急剧变动，商业循环才会产生。在以
