最需要自由配置资金的市场，通过行政之手使资金源源不断地流向政府属意的企业，政策市的标签，贴到了资本市场的内里。
撕不掉的政策市标签
众所周知，资本市场是国有企业脱困的工具。股改前后的事实还证明，资本市场不仅是国有企业脱困工具，还是货币调控的辅助工具，宏观经济的调控工具。2007年，沪综指一路向上，最后高悬于6 124点，中国股市处于“一泡独大”的恐惧症中，股市大涨被视做通货膨胀的元凶罪首，其时，作为大宗商品的风向标的国际石油期货交易市场价格上窜至破天荒的每桶120美元，政府的首要工作就是“防过热、防通胀”，打压股市成为冷却经济的必然之举；到2008年下半年，经济形势急转直下，在美国道指、标普、日经、香港恒生等指数大跌的背景下，沪综指下跌到2 000点左右止跌，再次成为稳定经济的定海神针，提振资本市场信心、与积极财政政策、宽松的货币政策交相辉映，股市的宏观调控作用再次走到前台。
如果仅仅把政策市理解为国有企业脱困，显然过于狭隘，在国有企业与大型国有金融机构脱困目标基本完成之后，资本市场有了更为高远的目标，即通过资本市场改革公司治理结构，使国有企业走上市场之路。
资本市场作为改革的重要工具，正在试走一条前人从未奢望能够走通的路，在不改变控股关系和产权结构的基础上，通过股权多元化，建立公司制度，建立信托责任体制，这是渐进式改革之路体现到极致的表现，不希望伤筋动骨，不希望改变产能，却希望得到市场的竞争体制与产权明晰的成果。虽然百余年前的招商局等国有招股公司并未取得成功，但历史轮回中，我们再次选择了同一条路。以政府信用为上市国有企业托底，而后这些公司在资本市场注入市场信用，获得高额溢价之后反哺政府。
投资者只能采用妥协手段，在股改之后的牛市阶段，他们不仅欢迎，而且强烈呼吁国有大型企业在A股上市，或者从海外资本市场回归，这并非投资者愿意与市场化作对，而是基于以下事实：目前中国的主要经济资源集中在国有大型企业手里，如果这些公司都在海外上市，A股市场被边缘化势不可免。
对于国有控股上市公司的痼疾，投资者与监管层心知肚明，他们的态度非常矛盾：一方面欢迎海外上市的大型国有企业回归，另一方面又忧心忡忡指出国有大型上市公司存在严重的非市场化倾向-证监会主席尚福林为上海证券交易所发布的《中国公司治理报告（2006）：国有控股上市公司治理》作序，该报告罕见地对国有控股上市公司进行了不留情面的批评，指出国有控股上市公司存在“三强五弱”：强政府，弱市场；强内部人，弱董事会，弱外部股东；强审批，弱监管，弱执法。“三强五弱”现象，严重阻碍了公司治理改革进度，也降低了证券市场的运作效率和监管效力。因此，国有企业控股上市公司治理需要尽快完成从形式到实质的跨越，其核心是公司治理的现代化。这份报告的潜台词很清楚，从公司治理结构上来说，目前的国有企业控股公司远不是真正意义上的市场化公司。
撕不掉的政策市标签（2）
而李荣融等国资派代表坚持认为，国有企业能够通过上市实现市场化。2004年6月，李荣融在新加坡访问时表示，国企的未来是“建立现代企业制度，规范董事会是最核心的问题。央企外部董事要占一半以上，不能内部人占多数，要独立公正发表意见，要能独立承担责任，落实经济责任”。在中国资本市场举足轻重的大国有企业宝钢、建设银行都建立了董事会制度，聘用了深孚众望的外部董事，希望能够成为搅动市场的鲶鱼。这些鲶鱼在初期确实起到了作用，比如有国际上著名的银行家在成为中国某大型金融机构的外部董事后，要求参加党组会议，因为他听说“党组会议非常重要，决策往往影响股东利益”。这让银行方面哭笑不得，同时不得不正视习以为常的问题，打起精神以正确而不影响邦交的理由回复国际友人。
监管层和投资者对于国有控股上市公司矛盾心理的体现，正是中国经济矛盾的体现。从长期看，如果国有股一股独大不能解决，中国资本市场就不可能真正市场化。有人担心，大非解禁、国有股的抛售会引发严重的市场问题，如果设想国有股抛售之后，上市公司估值大幅下挫，由此找到市场主人，未尝不是中国资本市场的幸事，前提是低价股只能抛售给国内股民。
是资本市场改造上市公司？还是国有控股公司改造资本市场？取决于国有上市公司能否接受资本市场的约束。
股改前的第一个回合，国有控股公司完胜，证明资本市场的软约束性质从未更改，股市跌到998点的惨痛记忆，正是资本市场定价彻底扭曲的代价。股改后的第二个回合到笔者写作时为止，正在进行中。随着国有资产体量越来越大，我们不得不祈祷，国有控股上市公司能够与资本市场同步完成改革，否则将是中国社会无法承受之重，一句话，大众与市场都已经被绑架。
历经艰辛奠定股改成功基础之后，政府力推大盘蓝筹股上市、培育国有控股的机构投资者。这些国有企业与机构天生具有利用政府信用的癖好，在上市之前，政府以剥离注资等方式、或者以赋予专营权的方式提供这些企业上市条件，是政府信用的第一次透支。
以巨大的体量与市场长子地位成为股市定海神针的大盘蓝筹股，背后赖以支撑的正是政府的信用，不仅在上市之前向市场各方展示的优势暗藏了政府信用，上市之后的定海神针架势同样展示了这一点。资本市场的技术依赖于对人性的把握，当优惠与偏袒给予了投资者强烈的心理暗示，投资者难免形成对于政府信用的无所不在的依赖，一旦这些大盘股与机构有些风吹草动，投资者当然不会以市场方式寻求解决之道，转而诉诸于政府监管部门。以往股市中常见场景已经上演，无论急涨、暴跌全都要求政府“维持稳定”，一些认沽权证的购买者集合到一起，通过行政部门的行政复议、法律程序，在2008年走到了北京监管当局门口。
政府对于大型国有企业的“父爱主义”贯穿始终、泛滥成灾。
撕不掉的政策市标签（3）
为了让大型国有企业通过资本市场实行市场化，A股一级市场结构畸形，中石化境内上市发行的公众持股不到5%，股改后全流通发行的工商银行、中国银行、中国人寿、中信银行等进一步降低到只发行2%~3%的公众股，即使根据我国《证券法》对大企业大大放宽的规定，公众持股比例的下限也是10%，这些特权企业公众股之低已经超出了法律所许可的范围。这些巨无霸企业稍有减持可获大利，而流通股股东却对公司很少有置喙余地，矛盾一旦爆发，冲突便趋激烈。因此，这些大型公司即使有了上市公司的躯壳，但投资者根本不具有管理权甚至红利权，到底是否属于公众公司，是可以打上一个大问号的。把境外流通的部分也算成公众持股量，这是对A股投资者利益的蔑视。
正因为大蓝筹乃人为制造而成，导致股市发行制度不可能有根本变化，虽然从审批制过渡到核准制，表面上是有所放松，事实上仍处于严格控制之下。由此，带来联动的负面效应，上市公司退市不畅，除主板市场外其他市场发育迟缓，再融资受到严格的行政控制，本应成为主要投资市场的债券市场由发改委、央行、证监会三分天下，严格实行铁板一块的审批制度。
虽然很多人希望我国资本市场实行“上市宽进”与畅通的退市相辅的制度，尽快实现市场化，但由于新股发行实行事实上的审批制，创业板的新股上市没有任何松动的迹象，客观上造成中国资本市场的质量直接由行政审批的质量决定，中国资本市场不诚信、业绩变脸，有关的保荐、发审要负很大的责任，而拥有准司法权的管理层未尽严厉处罚之责，也难辞其咎。如果新股发行机制不改革，不驱除股权投资暴利，无论新股IPO还是推出创业板，都难免一地鸡毛的命运。监管部门避实就虚，以其他理由撤销立立电子首次发行的审核决定，但他们终将面对新股发行机制改革这块最难啃的硬骨头。
一级市场先天不足造成二级市场畸形，市场交易股票与投资品种的人为稀缺状态，造成无股不牛、大盘股即大蓝筹股的虚假繁荣。工商银行、中国银行等大盘蓝筹股的上市使股指掩盖了股市的委靡不振，股指牛气十足再冲上千九，但大部分上市公司却在股市中惨淡经营，二八现象说明资源弃“八”不顾拥“二”自恃，股价不涨反跌，用股指进行自我安慰的鸵鸟做法是信用匮乏的表现。如果说在前股改时代，股市面临的主要矛盾是大小股东的利益冲突，那么在后股改时代，股市的主要矛盾就变成人为控制的投资品种稀缺、实体经济的融资困境与民间投融资渠道不畅的矛盾；如果说前股改时代是机构坐庄时代，那么后股改时代则进入大小非、大小限坐庄时代。
股改后隐形政策市依然存在（1）
股改后隐形政策市依然存在
股改开始之后，持续两年半牛市的短暂成功让一些人忘乎所以，以为股市改革大功告成，坐视股市后遗症浮出水面。
垄断型公司寄生在成千上万的中国制造企业身上，中国制造企业通过向全球源源不断输送产品而四处扩张，垄断上游资源的企业获得了花团锦簇的良好收成。国有产业资本获得双重溢价，一是在实体领域占据产业链中上游，获得国内实体经济领域的定价权，他们在国际市场上定价权的缺失通过国内市场的盘剥得到弥补；二是资本市场的垄断溢价，通过减少流通股比例、通过制造一二级市场价格落差，大型产业资本尽享金融资本红利。
金融危机爆发之前，许多人误以为如此溢价是市场化改革的丰硕成果。但另一种刻薄的解释获得了更多追捧：经济景气周期的国有垄断上市公司，哪怕是一头猪做老总，市值照样能增长。市值增长并非因为公司拥有良好的治理结构，以及被证明有经营能力的管理层的辛苦，而是拜中国经济高速发展所赐，拜没日没夜工作的低薪工人所赐，拜中国具有企业家精神的管理者所赐。有能力借用政府信用的一些企业的机构未改恶行，一些机构投资者在特殊时期，如在大盘股上市之时执行命令托市之余，坐庄抬价不亦乐乎，在整体上市并购子公司过程中侵害中小投资者权益的中石化，是明显的例子。金融危机后，国资委动用预算资金重新给大型国有企业注资以避免技术破产的做法，揭掉了这些企业经营能力提升的面具。
要给透支的政府信用消毒，首先，要收回被借用的政府信用，由市场价格和独立的中介评级机构来替所有的企业说话；其次，不管政策怎么调整，有关部门显然应该给市场各方传达一个强烈的信号，政府所要重塑的是一个有法可依的健康的市场，而不是直接以行政手段代替市场。有固定的价值观与符合价值观的方法，才能给人明确的预期，才能树立长久的信用，政府也罢，个人也罢，莫不如此。
十分遗憾的是，政策市在股改之后变本加厉，随着大型国有企业的上市，随着国有控股金融机构在股市的地位增加，随着股市财富效应对货币、消费、宏观经济的影响，管理层充分认识到资本市场在宏观调控中的作用不容小觑，如果说在20世纪90年代股市不行还有关闭的可能性，股改之后船到江心，绝无可能。
股改后隐形政策市依然存在（2）
因为政策股市，调控出手也就更加频繁，管理层担心股市为通胀助威，常常采取抑制手段，而在宏观经济形势不妙时，股市又被视做信心之源，被维持在一个狭小区间内运作。“神秘资金”常在尾盘出没，“石化双雄”和金融大盘股时常遭遇神秘资金拉抬，只要对资本市场稍有了解者就难以忘怀。
中国股市很难成为中国经济的晴雨表，反而成了中国经济的反向指标。自2003年中国加入WTO找到庞大的出口市场后，直到2008年年中，中国经济一直沐浴在高增长、低通胀的幸福之中，但上证指数在2001年6月冲至2 245点的高位后，接踵迎来的却是长达近5年的漫漫熊市。受到国有股减持等政策牵制，以至于全球皆涨我独熊。2008年11月之前半年，A股市场受到国际市场明确的牵引，2008年全球金融危机影响中国，外向型企业一片肃杀，奇怪的是，上证指数从此开始在2 000~2 400点的狭小区间内徘徊，常常有向上突破的迹象，股评家们发出上涨4 000点的呐喊。这让很多人感到不可思议，说白了非常简单，政府允许股市急跌，是因为宏观经济让他们心里有“挤泡”的底气；而为股市托底，实乃实体经济深不见底，不知何时复苏。
2007年5月，房价还没下降，股市热到极致，通胀担忧弥漫市场，而货币政策犹如风箱中的老鼠，两头不讨好。政府在资产价格、物价与货币政策之间坐跷跷板，常常按下葫芦浮起瓢，加息反而使房价、物价上升。房价是通胀期的保值品，而物价上升则是国际市场异常，大宗商品成为被金融寡头垄断的产物。
此时策士横议，意见纷出，很少有金融界人士提出加息正是通胀的结果，反而把股市当做替罪羊，有人主张抑制过热的股市，有人主张发展股市抑制楼市，有人主张两者一起抑制。最常提起的例证是17世纪的荷兰郁金香泡沫，20世纪末的日本与东南亚资产泡沫，举例的人警告政府，再不摧抑资产价格，将引发实体经济崩溃，到时后果不堪设想。
这种简单的现象类比是粗疏的，混淆了实体经济与虚拟经济的因果关系—正因为在实体经济领域存在严重的问题，才造成虚拟经济难以控制的后果：如果银行业资源能够实现有效配置，政府无需以外汇储备与特殊国债注入银行为其脱困；如果央企垄断的资源能够分解到高效的市场化企业，这些企业又能够通过上市实现企业价值的最大化共享，又何至于出现优质上市企业的稀缺状况？国有金融机构大量上市，政府注资势在必行，这些注资款不是天上掉下来的，总得有人买单，均摊在每个人头上，就表现为物价上涨。世界上没有一味可以包治百病的灵丹妙药，货币流动性过剩一定会导致资产价格高企，加息与上调流动性意味着资产价格还处在上升的通道之中，但国内的一些高人认为自己发明了良方，通过抑制股市泡沫既可以保持中国实体经济的平稳增长，又可以救活一堆不良贷款的银行，还可以减少货币的发行量，他们显然应该获得诺贝尔经济学奖。
恐吓常常会起作用，管理层显然被泡沫类比吓得不轻，抱着宁可信其有的姿态，他们也相信维持股市的稳定有助于维持宏观经济的稳定，而看不到宏观经济的健康才是股市稳定的基础，这种倒果为因的认识，促使政策屡屡出手直接调控股市。
“半夜鸡叫”与维稳计划（1）
“半夜鸡叫”与维稳计划
股改后最让投资者惨伤的记忆是“半夜鸡叫”。2007年5月30日，沉醉在股市泡沫浴中的普通投资者挨了当头一棒，政府在半夜突然上调印花税，市场急挫，创出了印花税调整后的5个交易日内股指下行21%的周跌幅纪录。虽然此后由于货币的支撑，股指再次走强，但在后股改时代已经逐渐淡出人们视线的“政策市”三个大字，又一次烙刻在投资者心头，唤起投资者的沉痛回忆。上调印花税是A股市场仍然属于政策市的证据之一，说明我国的市场节奏控制权控制在政策之手。市场此后的反应也许正是一些人所希望看到的—基金与QFII等机构再次站到舞台中央，国有大蓝筹股作为A股市场的压舱石发挥了力挽狂澜的作用。政府出手一次，国有企业的作用就加重一分。
税收政策在我国属于行政手段还是财政手段，甚至是市场手段，各方意见不一。总体而言，如果设立新税种或者改变税率经过了人大审核、公开听证等一系列程序，那么这样的政策就是在合法性支撑下的公开而透明的财政政策。由于我国许多税收政策被让渡给财政部，缺乏应有的制约，导致行政封闭色彩浓厚。从媒体的相关报道来看，证监会提出上调印花税动议在半个月之前，而后经过了一系列的行政程序，主要是财政部讨论形成意见报上级批准。在税收决策过程中有封闭而自足的行政链条，人大、公开行政决策程序以及利益主要相关方完全没有置喙的余地。
从坚持股市市场化调控到最后向行政手段缴械，说明A股市场仍未脱政策市窠臼，一言兴（衰）市与一文兴（衰）市的时代固然已经过去，但一政兴（衰）市的可能性仍继续存在。甚至有学者以美联储货币政策的保密性论证政策印花税保密之事，却没有看到美联储有制度性的固定沟通平台保持信息畅通，这是否能够反证缺乏制度性沟通平台之非？
在全球金融危机大发作之后，资本市场摆脱了挤泡的威胁，地位空前提高。汇金公司表示要为维持稳定出力增持金融机构股票，央企上市公司表示要增持回购，2008年年末出台的总额高达4万亿元人民币的积极财政政策，和陆续出台的十大产业振兴规划，为资本市场注入取之不尽的概念。而地方政府高达十余万亿元人民币的发烧级投资计划，更是让A股市场患上自大病，有评论将A股市场脱离全球资本市场价格走势称为，A股市场的腰板挺起来了，A股重获定价权，足以脱离愁云惨雾的全球资本市场。
所有的乐观者都提到了4万亿元人民币的财政刺激计划，都提到中国有庞大的内需市场。财政刺激计划确实能够利好某些企业，尤其是基建类的央企，以及与基建相关的企业。从2009年1月1日开始的企业增值税转型，能够为企业带来切实的业绩。
“半夜鸡叫”与维稳计划（2）
股市自2008年11月之后的反弹，是政府的经济拯救方案在资本市场的尽情发酵，是政策市的典型表现。2009年一季度上证综指连涨3个月，季度涨幅为30.34%，深证成指涨幅更是达到38.49%；同期，美国道琼斯指数下跌13.30%，欧洲三大股指的跌幅也全部超过11%；亚太地区其他股市除韩国上涨外，日本、澳大利亚等股市也均下跌，香港恒指下跌近7%。作为最直接反映市场活跃度的重要指标，一季度A股市场成交量明显提升。一季度沪深两市共成交了94 388亿元，较2008年四季度增加了8成多，其中，2月份与3月份较1月份明显放大了1.5倍左右。全部A股日均换手率在2008年长期处于1%~2%之间，2008年四季度是1.94%，而2009年一季度为2.94%，且在股指两次上攻2 400点时突破4%这一重要水平线，这说明，股市处于赤裸裸的投机之中，人们难以理解，为什么此时的投机是被允许的，而2007年的投机则是不道德的，应该受到谴责的。
金融危机之后，我国实体经济面临双重考验，一是能否以市场化的办法化解产能过剩危机，二是人民币能否成为自由兑换货币，这两重关卡对于我国经济是重大考验，只能成功不能失败。
4万亿元财政政策能否收效？鉴往而知来，与1997年、1998年的经济紧缩周期相比，我国在1998年至1999年实行积极的财政政策，自 1998年至2003年期间，政府发行长期建设国债9 100亿元，由此拉动的投资总规模超过5万亿元。短期效应在积极财政政策推出半年后显现，但中国经济仍然经历了4年的通缩期，直到2003年的房地产市场化，其实也就是高价化，2003年中国加快融入全球经济体系后，才最终带动了国内的消费，解决了国内产能过剩的问题。
经历了2003年以后GDP两位数以上的高速增长期，中国经济有了一定的抵抗力，不得不指出的是，与1997年、1998年时相比，经历数年经济高速增长，家庭消费支出占比在减少，而贫富差距在扩大。1997年家庭消费支出占GDP的比重为45.2%，1998年为45.3%，而2007年为35.4%，民间消费在萎缩，中国过剩的产能只有靠外部投资与国际市场来消化。其间城镇居民平均收入对农村居民平均收入之比从1997年的2.5%上升到2007年的3.3%。可见，我国目前所面临的产能过剩等问题比1998年时更加严重，民间消费在削弱而不是在增强。
资本市场对政策到了痴迷的境界，形成群体性的政策依赖症，学界与分析师以政策赞歌为前哨，大队投资者尾随在后。金融危机后，中国经济成为全球经济上涨火车头、引领全球经济走出紧缩泥潭等言论触目皆是，以为中国资本市场可以不顾所有利空特立独行，忘了我国资源配置低效这一长期隐患，忘了大小非这一制度顽疾。倒是一些政府高官不好意思，时时提醒市场，金融危机没有见底。这一清醒的论述写进了2009年政府工作报告，周告天下。
建立市场机制需要上百年的时间，美国代替英国花了一个世纪，在中国资本市场被关闭半个世纪后，以为旦夕之间就能乘虚而入引领全球，实在是健忘、自大得可以。
倒逼出来的股改
倒逼出来的股改
股改是中国资本市场走向全流通的一步，也是为市场化扫清障碍的重要一步。这正是中国经济的吊诡之处，一方面社会迷信行政权力的威力，另一方面行政权力通过推进市场化，树立自己的权威。百余年的现代化之路，在民族集体无意识的深处，还是刻上了市场化的印记。即便是为行政正名，理由也是推进市场化改革，推进社会公平。
逼不得已出台股改
逼不得已出台股改
不到万不得已，股改不会出台。
2001年6月12日，国务院正式发布《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》，其中规定“减持国有股原则上采取市场定价方式”，把高价减持和首发、增发“捆绑”起来，名正言顺地以减持国有股为社保筹次的名义掠夺二级市场投资者的利益。两天后，上证指数见顶2 245点，随即以急跌方式，展开了1994年以来最大规模的一次下调，最低点达998点。这一高点直到2006年12月14日，才被突破。
徒劳地与市场对抗了一年后，行政权力被迫让步，管理层宣布暂停在新股首发和增发中执行国有股减持政策，这一暂停等于变相终止。2002年6月23日晚，中央电视台《新闻联播》发布了国务院决定：对国内上市公司停止执行《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》中关于利用证券市场减持国有股的规定，并不再出台具体实施办法。财政部和证监会发言人进一步指出，停止通过国内证券市场减持国有股后，为了增强全国社会保障基金实力，除继续采取国家财政增加拨款等方式外，有关部门将进一步研究，把部分国有股划拨给全国社会保障基金，这部分划拨的国有股不在证券市场上减持套现。全国社会保障基金可以在需要时，通过分红、向战略投资者协议转让等形式来充实社保资金。在国有股以市场价减持终止后，所有市场人士心里明白，通过股改实现全流通的序幕已经开启，政府将痛下决心革除弊端。
截至2004年底，上市公司总股本7 149亿股，其中非流通股份4 543亿股，占上市公司总股本的64%，国有股份在非流通股份中占74%。通过配股、送股等滋生的股份，仍然根据其原始股份是否可流通划分为非流通股和流通股。
2005年5月，证监会主席尚福林接受新华社记者采访，发表股改造势宣言书，痛陈股权分置六大弊端：
—扭曲证券市场定价机制。股权分置格局下，股票定价除包含公司基本面因素外，还包括2/3股份暂不上市流通的预期。2/3股份不能上市流通，客观上导致单一上市公司流通股本规模相对较小，股市投机性强，股价波动较大和定价机制扭曲。
—导致公司治理缺乏共同利益基础。非流通股股东与流通股股东、大股东与小股东的利益冲突相互交织。非流通股股东的利益关注点在于资产净值的增减，流通股股东的利益关注点在于二级市场的股价波动，客观上形成了非流通股股东和流通股股东的“利益分置”。
—不利于深化国有资产管理体制改革。国有股权不能实现市场化的动态估值，形不成对企业强化内部管理和增强资产增值能力的激励机制。
—不利于上市公司的购并重组。以国有股份为主的非流通股转让市场是一个参与者有限的协议定价市场，交易机制不透明，价格发现不充分，严重影响了国有资产的顺畅流转和估值水平。
—制约着资本市场国际化进程和产品创新。
—不利于形成稳定的市场预期。
这六大弊端表现在市场上，就是中国资本市场彻底丧失投融资功能，失去信用，政府必须找到改革抓手，来激活市场。股权分置改革并非一时心血来潮，而是可获得一箭数雕的效果：可以通过一定程度的让利于民重拾投资者信用，可为未来的大股东兑现获得法理依据，更可让国有股部分可进可退，成为首善之选。
2005年4月29日，经国务院批准，证监会发布《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》，正式启动了股权分置改革试点工作。随后，监管层陆续发布了一系列旨在抑制投机，促进控股股东与中小股东价值取向接轨的新的市场交易办法。
股改差点夭折（1）
股改差点夭折
既得利益阶层组成反对同盟并不奇怪，奇怪的是在股改最初阶段，国资委与外资携手，站到了同一战壕里。这显示不论内外，无论什么样的市场主体，既得利益阶层绝不肯放弃已经到手的红利。在股改过程中，破天荒地出现强势阶层喊冤的现象，强势与弱势阶层瞬间发生逆转—传统的弱势群体被攻击为违法的不当得利者，而传统的强势阶层却在管理层的压力下，摇身一变成为弱势阶层。虽然以股市经验看，小股东们不可能具备成为不当得益者的能力，先不用说股权的集中度与流通股股东的投票成本，单说国有企业上市公司的股改方案审批权，就牢牢攥在国资委手中。
国资委只字不提在资本市场获得的溢价，不提中小投资者在资本市场为国有企业所支付的改革成本，中央国资委慎重缄默，由江苏、四川等地方国资委官员提出，在股改中向中小投资者支付对价缺乏法律依据，是国有资产流失。如果没有强大的外力推进，国资委必将强力介入股改过程，改变股改的力量对比，可能让股改演变成一场旷日持久的马拉松比赛，甚至最后不了了之。
国有资产流失成为国有企业改革的魔咒，也成为资本市场的魔咒。国资流失就像密布于中国市场的地雷，从国有企业重组、国有企业管理层MBO，到股改试点的对价支付，全都是绕不开的话题。由于国资流失没有明显的警示标志，短期内也不可能有明确的标准，由此引发的问题是，一方面大量存在未受约束的国资流失现象，另一方面，又成为利益群体之间互相指责的一根大棒。这根大棒，在股改初期被用来指向对价支付方式。
国资委对股改有三不满：第一，股改初期支付对价理论基础不足，造成“粉丝卖了鱼翅钱，鱼翅也卖了鱼翅钱”；第二，对于非流通股股东来说，股改的结果不是股东权益减少（净资产损失），就是责任加大；第三，对价方案偏重于送股，形式比较单一。归结为一条，就是国有上市公司大股东的权益被剥夺，受到了不公平的待遇。
一向说话不顾常识的专家们再次粉墨登场，从法律、市场各个角度论证现行对价制度的种种缺陷。国资委2005年9月9日颁布《关于上市公司股权分置改革中国有股股权管理有关问题的通知》，通知中鼓励“对价创新”，并被明确界定为“根据上市公司和国有股股东的实际情况，积极探索股权分置改革的多种实现形式，鼓励将资产重组、解决控股股东或实际控制人占用上市公司资金问题等与股权分置改革组合运作，提高上市公司质量”。换句话说，并不鼓励对价支付成为股改的主流形式。这一指导思想体现在第二批试点企业的股改方案中。
股改差点夭折（2）
防止国资流失关键要看两点：第一，现行的国有企业制度是否存在漏洞，如果有，即使不支付对价，国资照样会流失，这在股改之前的各种案例中早已证明；第二，国资流失到了谁的口袋，找到最终的获益者才能堵住漏洞。按照市场规律，能够从法律法规的夹缝中获利的只能是有能力调动资源的人。迄今为止走上被告席的国有企业蠹虫，有几个是平头百姓？
所谓大股东权益减少、对价方案单一，无非是为大股东要支付真金白银鸣不平。其实这话应该反过来说，大股东原来就占有了本不属于他们的利益。对价不过是赎回市场诚信的一种方式。鸣不平当然可以，但不能将对价支付等同于国资流失，而后推断出获得对价的流通股股东不当得利，这显然有失公允。
市场形成对价共识并不容易，这是市场利益各方协商的结果。以保护国有资产为名，非要打破共识，并不是对国有资产负责的态度，也不利于全面股改。国资委当然能想到，央企作为中国经济的长子，一贯在父爱主义下受尽宠爱，股改不过是“退一步进两步”之举，一味反对股改实属不智。因此，在博弈获得平均水准的10送3对价之后，国资委的反对声软化。
相比国资委的欲遮还羞、必须服从大局的政治觉悟，外资控股股东对于股改的反对要激烈、坦白得多。
2005年7月以后，单伟建先生与管维立、高志凯差不多同时抛出了反对股改的宏论：7月和8月单伟建借助宝钢独立董事的身份，先后发表两篇文章质疑宝钢支付对价，反对股权分置改革中非流通股股东向流通股股东支付对价和送股；管维立接踵发表《中国股市的荒唐一幕—评股权分置改革试点》一文，这篇长文被形容为“全盘否定股权分置改革的三万言书”；高志凯先生于2005年8月中旬在《财经》杂志发表《“对价”之名剥夺财产》一文，认为现行股权分置改革方案是对非流通股股东产权的剥夺，违反保护产权的法律条文。
管维立，前国资局司长、后任深发展监事会监事，保护国资的旗帜拿起来再顺手不过；中国国际文化交流中心理事高志凯先生，另有一个身份是中财国有企业投资有限公司的总裁，而中财国有企业与深发展之间的关系可谓“剪不断，理还乱”；单伟建，新桥投资公司董事总经理，新桥收购深发展的第一负责人，后离开。
他们不仅在国内表示反对，还在国际主要财经媒体上发表意见，以市场派的身份对股改提出质疑，显示畸形市场化与权贵经济联姻的复杂态势。
除了作出宏观判断、行业预期等等之外，为国际投资者在中国获利提供信息是国际财经媒体的重要任务，而媒体话语权有大小，国内经济界人士爱到《华尔街日报》以及重新面市的《远东经济评论》这样的报刊杂志上亮相，以期溅起更大的舆论浪花。2005年12月，《华尔街日报》有两篇文章在中国资本市场引起极大反响，一篇是《经济增长50%股市跌去一半?中国股市下跌之谜》，转引自新桥投资公司董事总经理单伟建先生发表在《远东经济评论》上的文章。另一篇是《中国A股市场终于有望见底》，给国内股市打了一针强心剂。如果把《华尔街日报》这样的媒体比做大旗，单伟建等人可以视为拉大旗做虎皮者。也许是国内媒体还不够强势，他需要一面更大的虎皮。
股改差点夭折（3）
单伟建的文章与2005年七八月间在《财经》杂志发表的文章一脉相承，无非说基本面因素是导致A股市场委靡不振的真正原因；支付对价破坏了市场法律与产权两大基石；股改使整个中国股市更具投机性；并且，更为可怕的是，加大了银行业的风险—这一危言不可谓不耸听。
单伟建在美国接受经济学教育，当然不会不了解欧美市场的基础之一就是从罗马法承继下来的公平贸易原则—强势交易、逼迫交易、不完全竞争状态下的交易无法获得合法性基础。对于产权的最大尊重是给予所有产权同样的保护，建立公平的市场首先要以公平纠正以往的不公平。从某种层面上说，中国股改是在为以前的不公平买单，也是在为将来的健康发展开路。《华尔街日报》的那些不了解中国股市缘起的读者，会认同诸如保护产权这样的空对空的概念，但对中国股市稍有了解者，必定会认真思考一个问题：所谓对价支付不过是对于中小股民产权的追认，而这才是中国市场经济的基石。
单伟建游刃于国际资本市场，其业务范围集中在大中华区，从中国出发成为国际人士后重返中国市场，他不会不了解，中国股市的发端失之偏颇才是导致中国资本市场困局的主因；也不会不知道，当初给予法人股与国有股的特权并不符合公平竞争的法治原则，不符合《公司法》“同股同权”的条款—试图以产权与法律理论坐实既有产权的做法，不过是对以往剥夺产权行为的事后认可，所谓不公平莫此为甚！但利益所系、立场所在，不得不无视资本市场发展的内在逻辑和起码的市场伦理。
反对意见归根结底，无非是反对非流通股股东向流通股股东支付对价，也就是说，这些人在股改这个问题上的实际利益与价值取向是一致的。围绕深发展，有一条醒目的利益红线，反对股改无非是为深发展的资本运作保驾护航。
单伟建及其盟友的高调对政府有关部门已经产生了一定的影响，加剧了认识分歧。当时深发展第一大股东新桥实际上已经“踢开证监会闹革命”，挑战证监会一再强调的先股改再进行定向募集等融资的“铁律”：2005年9月底深发展召开董事会，10月底发表公告，经过一个月的反复博弈，结果就是“铁律”影子化。公告只字不提股改，而是声称将“通过定向募集方式向通用电气发行、且通用电气认购深发展股份”，管理层的不满可想而知。
深发展之所以甘冒政策风险，原因有二：一是私募股权基金参股的目的是退出获益，他们必须找到接盘的下家。通用电气的入股是新桥进行资本运作、退出深发展获取差价的关键一步。通用电气高溢价参股，打开了深发展的附属资本补充通道，对深发展提高资本充足率将发挥重要的杠杆效应；二是深发展撇开股改，谋求的就是特批，即通过公关让有关权力部门对深发展的融资网开一面。深发展的实际控制者新桥作为股权基金，进入公司想的就是改良后退出，绝不会作出炒股炒成股东的傻事。
通用电气入股特批事项需要取得银监会和商务部的批准，耐人寻味的是银监会和央行的态度。据报道，参与交易的知情人士表示，根据事前的沟通，银监会对于深发展的定向募资表示赞同和支持。这一说法似乎不是空穴来风，这从有关官员对于引入外资与国际先进管理理念的一再首肯就可见一斑。而单伟建也默契地一再对中国银行业的管理水平的提升速度与银监会、央行的管理方法表示肯定。支持股改的人士担心，有关部门真要抛弃市场公平这一大原则，为深发展（实则是新桥）特事特办？
股改这一最重要的任务压倒了一切。新桥最终没能引入通用电气，建立在股改之前的退出设想步骤完全错误，截至2009年3月，新桥还在控股股东的位置上。单伟建“军团”的高调没有让一心推进股改的政府部门违背市场原则与行政原则，否则特事特办的公关将成为市场运作常态，而市场环境的败坏则指日可待。
了解国内外最具势力的两股力量的打压，才能明了当时管理层为何强行推进股改，为什么证监会主席尚福林2005年5月在接受新华社记者采访时，说出“开弓没有回头箭”的决绝之语。
洗不掉的“原罪”
洗不掉的“原罪”
房地产业是帮助中国经济走出1997年亚洲金融危机的“功臣”之一，曾经让数亿中国居民实现了购房自由的梦想，但胜利弦歌余音未绝，房地产业很快就成为市场经济原罪渊薮，成为社会各界万箭齐集的靶子，绝望地收获垄断、暴利、民意对立等等跳蚤。一个本应中性的产业沦为腐败的聚集地、社会不满情绪的宣泄口以及社会贫富两极对立的活写照，更变成官方统计数据和政策信用的试金石。
1998年房改种下投机基因（1）
1998年房改种下投机基因
房地产与教育市场化、医疗市场化一样，成为中国市场化失败的典型行业。房地产背后纠缠的垄断基因，存在的利益输送，在决策之时的投机取向，与教育、医疗行业毫无区别，如果说教育、医疗是公共资源滥用下的伪市场化，房地产业则是一级土地市场垄断下的伪市场化。从房地产到教育、医疗，三大产业的市场化走过了同样的投机之路，在2004年、2005年以后，同样面临再次转型的痛苦抉择。
房地产市场化全国性的急剧膨胀始于1998年开始实行的房地产改革。这并不能证明房改是错的，但在房改中深植下的投机基因大错特错。
也许是历史的巧合，房改之年恰逢中国经济紧缩之年，需要拉动内需之年。反过来也可以说，如果亚洲金融危机，没有拉动内需这把火，中国房地产改革的全面市场化不知道会拖到何时。1997年、1998年，东亚与俄罗斯金融危机相继爆发，亚洲深受其害，中国为兑现维持人民币汇率不变的承诺，导致出口受到冲击，必须靠扩大内需、提振经济来渡过难关。
与2008年的经济周期不同，1998年经济紧缩周期时政府没有能力推出大规模的刺激计划。1997年以前连续5年我国GDP增长保持在10%以上，1997年GDP同比增幅为9.3%，但当时并未实行分税制，中央政府财力不足—1993~1998年间，国家财政收支增幅下降，1997年基本上实现财政收支平衡，1998年出现财政赤字—这让政府无法像2008年经济周期时一样大规模地推出积极财政政策。
房地产、教育、医疗市场化并未启动，离强大的民意反弹还是很遥远的事，房地产起到了拉动内需、增加投资的扛鼎作用。1995~1998年间，固定资产年度投资总量在2万亿~3万亿元徘徊，增长比较稳定，维持在10%上下。在政府大规模发行国债后，固定资产投资于2001年起开始快速增长，2003年投资总额达到5.5万亿元，增幅高达27.7%。房地产投资和制造业投资占到城镇固定资产投资的50%以上。1998年，房地产开发投资对GDP增长的贡献率为15.03%，而到了2007年这一数字达到了21.76%；房地产开发投资对GDP增长的直接贡献，1997年扣除土地购置费后的房地产开发投资占国内生产总值的比重为3.9%，2007年提高到10.5%。房地产开发投资对GDP增长的间接贡献更大，房地产开发投资牵涉上下游50多个关联产业，家电、钢材、水泥等全都包括在内，房地产开发投资对关联产业的带动效应约为两倍。
