学习目标：在这一章中，我们将学习货币需求及各学派的货币需求理论，并在此基础上了解我国货币需求的研究随经济体制改革而发生的变化。学完本章后，你应当知道：
·什么是货币需求？个人和社会对货币的评价有什么不同？
·传统的货币数量论是如何研究货币需求的，他们的结论是什么？
·凯恩斯学派的货币需求理论及发展
·货币学派的货币需求理论
·中国经济体制改革与货币需求研究的发展
重要术语：货币需求、货币流通速度、交易方程式、剑桥方程式、流动性偏好、流动性陷阱、货币学派货币需求理论
供给和需求以及它们之间的均衡是经济学研究的重要内容之一，同样对货币需求问题的研究，是建立货币理论的起点，也是货币理论研究的重要内容。因为只有建立了对货币需求的科学界定，才有可能在此基础上实现货币供求的均衡。而货币供求的均衡从宏观上来看，是经济长期成长的前提条件，是政府或货币政策当局调控宏观经济的基本手段之一；从微观的角度来看，货币的供需均衡有利于创造稳定的经济环境，对于微观经济主体的技术进步和有效管理而言，这种稳定的经济环境是必不可少的。
本章在界定货币需求含义的基础上，将比较系统地介绍传统的货币需求理论、凯恩斯货币需求理论及其发展、弗里德曼货币需求理论。并简单介绍在不同的经济背景条件下我国货币需求研究的演变。在本章的学习中，应该注重把握不同理论发展的线索和其中的异同。
9.1货币需求的含义：
现代社会，每个人每天都在与货币打交道：消费者用货币来购买所需的商品和服务；生产者用货币来购买原材料，进行生产，并换回货币。那么我们为什么需要货币？或者从更深的层次：整个社会为什么需要货币？
货币(主要指信用货币)本身并没有价值，而只是一个代表价值的符号。同时货币不是现实的生产要素，而只是推动现实的生产要素配置和组合的组合要素，货币对一个社会的作用不在于财富的增加，而在于提高了整个社会经济运作的效率。因此，从社会而言，对货币的需求并不是需要货币本身，而是需要货币为社会所提供的效率。作为价值的符号，作为一种提高效率的工具，社会对货币的需求有一个量的限制。这一个量要能够满足社会商品和劳务的交易需求，同时能够保证国民经济的健康稳定发展，这是宏观的货币需求。
然而，对于社会中的经济个体而言，货币是一种财富，因此从这个层面上来看，对货币的需求是无限的。然而，经济学中的需求，并不是我们通常所说的主观愿望上的需求，而是一种较为客观的、现实的需求，也就是一种有能力的需求。人们对于货币的需求，总要受制于一定的约束条件，因此，人们对货币的需求，表现为在对持有货币的收益和成本之间进行比较而寻求的一个均衡点，也就是说在基于货币同其它财富在形态上的差别，保持一种机会成本最小，所得收益最大的货币数量。这是经济学意义上的微观的货币需求，也是一种有限的需求。
经济意义上的货币需求包含以下三点内容：(1)需求能力与需求愿望的结合；(2)需求能力可理解为占有货币对应的收入、借款或其它形式的资金来源；(3)需求愿望可理解为由需求主题经济利益决定的各种动机与行为。
对于货币的需求，是需要货币所能够执行的种种职能，如流通手段、支付手段和贮藏手段等。因此，可以对货币需求界定如下：在一定的时间内，在一定的经济条件下，整个社会需要用于执行交易媒介、支付手段和价值贮藏的货币数量。
9.2传统货币数量论的货币需求理论
在古典学派的经济学家看来，商品生产者生产商品，其目的并不是为了获得货币，而是将所获得的货币用于购买自己所需要的商品，商品买卖从本质上看是商品和商品之间的交换，货币只是一个交易媒介。人们之所以需要货币其主要原因在于取得收入和支出在时间上无法统一。收入的获得和支出行为之间存在着一个时间差，在这个时间差上，就必须保有一定的货币量。也就是说，古典货币需求理论在基本观点上是主要以货币为交易媒介或认为保存货币仅为便利交易而进行的需求分析。
9.2.1现金交易学说——费雪的交易方程式
美国经济学家费雪于1911年出版了《货币的购买力》一书，创立了现金交易学说，并提出了著名的交易方程式：
MV=PT (1)
式中，M—货币数量
V—货币的流转速度
P—加权平均的一般物价水平
T—交易总量，即实际财富与劳务的交易总额
显然，在(1)式中右方为交易量与平均物价的乘积，左方则为货币量与速度的乘积。换言之，右方为交易总值，左方为货币总值。显然这是一个恒等式，从学术上说，并无任何意义。为了使交易方程式具有理论上的价值和意义，费雪进行了如下假定：
①货币流通速度V是由社会惯例(如支付制度)、个人习惯、技术发展状况(如交通运输和通讯技术)以及人口密度等因素决定的。由于这些因素在短期内是稳定的，在长期内变动也极慢，因此，V在短期内是稳定的，可视为不变的常数；
②在充分就业条件下，商品和劳务的交易量T变动极小，也可视为常数。
③一般物价水平P完全是被动的，其变化由其他因素决定，而P对其他因素没有影响。
通过这样的假定，费雪得出了这样的结论：货币数量M的变动将导致物价P的同比例同方向的变动。货币数量的变动是因，一般物价水平的变动是果。由于存在这样的一种因果关系的推论，恒等式MV=PT便具有了理论上的价值和意义。
在(1)式两端同除v，则为：
(2)
当货币市场均衡时，人们手持的货币数量M就等于货币需求量Md，因此我们可以用Md代替等式中的M。用K代表等式中的1/v(由于v是常量，所以1/v也是常量)，我们将方程式重新改写为：
(3)
等式(3)告诉我们，因为K为常量，所以由固定水平的名义收入导致的交易水平决定了人们的货币需求量Md。因此，费雪的货币数量论表明：货币需求仅为收入的函数，利率对货币需求没有影响。
费雪之所以得出这一结论，是因为他相信人们持有货币的目的仅仅是为了交易，就所持有的货币数量而言，没有多大的选择余地。他认为，货币需求决定于：(1)名义收入水平PT导致的交易水平；(2)经济中影响人们交易方式，决定货币流通速度K的制度因素。也就是说，人们之所以需要货币，仅仅因为货币是一种交易媒介，因此人们需要货币的目的也就仅只是为了便利商品或劳务的交易。由于该方程式强调货币的交易职能，因此也被称之为“现金交易说”。
9.2.2现金余额学说——剑桥方程式
传统货币数量论的另一种形式是现金余额学说。现金余额学说是以马歇尔和庇古为首的英国剑桥大学经济学家创立的。庇古根据马歇尔的观点，于1917年写了《货币的价值》一文，马歇尔则于1923年写了《货币、信用与商业》一书。他们都从另一角度研究货币数量和物价水平之间的关系。
剑桥学派经济学家认为现金交易学说没有说明使货币流通速度发生变化的原因，而要发现这些因素，就必须考察公众愿意以货币形态来保持其财产和收入的数额，而这又要分析人们持有货币余额的动机，即分析决定货币需求的因素。
马歇尔认为，在一般情况下，人们都把财产和收入的一部分用货币形式持有，而另一部分用非货币的形式持有，人们所愿意持有货币的数额实际上是人们在持有货币获得利益、进行投资获得收益以及用于消费获得享受三者之间权衡的结果。而货币的价值决定于全国居民愿意用通货形式保持的实物价值与货币数量的比例。马歇尔把人们用通货形态保持的实物价值称为“实物余额”，把与保持的实物余额价值相应的通货数额称为“现金余额”。
庇古在马歇尔理论的基础上，提出了其著名的剑桥方程式：
M=KY 或M=KPy (4)
式中，M— 货币需求量
K— 人们愿意以通货形式持有的财富占总财富的比例
Y— 名义国民收入
P— 表示物价缩减指数
y— 实际国民收入，Y=Py
从形式上来看，交易方程式和剑桥方程式之间并没有什么重大的区别，只不过是一个简单的数学变形：
由交易方程式MV=PT
可得： (5)
令：
y=T①
但是，从公式所内涵的经济意义的角度来看，二者是有着本质的区别的：
第一，交易方程式注重货币的交易职能，其研究的货币为执行交易手段职能的货币，而剑桥方程式更注重货币的贮藏职能，其研究的货币为执行货币贮藏手段职能的货币。
第二，交易方程式在研究中提出了货币有一定的流通速度，但没有深入地研究影响货币流通速度的因素；而剑桥方程式认为现金余额的变化是影响货币流通速度的主要因素。
第三，现金余额学说分析了人们对货币需求的动机，这是货币理论研究中的一个突破。
从公式M=KY看来，剑桥方程式似乎也同意费雪关于短期内利率对货币需求没有影响的观点，即认为名义收入是影响货币需求的唯一因素。但事实上，虽然剑桥经济学家常常将K视为常量，并同意费雪的货币数量决定名义收入的观点，但他们的理论却允许个人选择意愿持有的货币数量。由于是否采用货币形式储藏财富以及采用货币形式储藏多少财富的决策实际上取决于其它也可以作为储藏财富的财产的回报率和预期回报率，所以事实上他们考虑了在短期内K发生波动的可能性。如果其它资产的回报率和预期回报率发生改变，K也可能改变。特别的，在随后凯恩斯对剑桥学派理论的发展中，利率对货币需求的影响便放到了一个非常重要的位置。
9.3凯恩斯的货币需求理论
在1936年出版的那本著名的《就业、利息和货币通论》一书中，凯恩斯放弃了古典学派将货币流通速度视为常量的观点，发展了一种强调利率重要性的货币需求理论。凯恩斯对货币需求的分析是从分析人们的持币动机开始的。凯恩斯认为，人们之所以需要持有货币，是因为存在流动性偏好（即灵活偏好）这种普遍的心理倾向。所谓流动性偏好，是指人们在心理上偏好流动性，愿意持有流动性最强的货币而不愿意持有其他缺乏流动性资产的欲望。这种欲望构成了对货币的需求。因此，凯恩斯的货币需求理论又称为流动性偏好理论。其理论的要点如下：
（1）货币需求是指特定时期公众能够而且愿意持有的货币量，人们之所以需要持有货币，是因为人们对流动性的偏好；
（2）人们对货币的需求是基于三种动机，即交易动机、预防动机和投机动机
①交易动机是指为进行日常交易而产生的持有货币的愿望。交易动机的强度取决于收入的大小和收入间隔的时间长短。凯恩斯又将交易动机分为所得动机和业务动机。所得动机主要对个人而言，因为个人的收入是定期取得的，但花费是经常进行的，为了应付日常开支的需要，在收入与支出的一段时间内需要保持一定数量的货币。业务动机主要对企业而言，企业为了应付在收支时差中业务开支的需要，需保持一定数量的随时可用的货币。基于交易动机而产生的货币需求称为货币的交易需求。
②预防动机是指人们为了应付不测之需而持有货币的动机。凯恩斯认为，出于交易动机而在手中保持的货币，其支出的时间、金额和用途可以事先确定。但生活中经常会出现一些未曾预料的，不确定的支出和购物机会，为此，人们也需要保持一定量的货币在手中，这类货币需求称为货币的预防需求。
③投机动机是指人们根据对市场利率变化的预测，需要持有货币以便满足从中获利的动机。由于利率的变化将造成证券价格的升降，这使得人们有机会在货币与证券之间进行选择。从这一动机产生的货币需求称为货币的投机性需求。
由于交易性货币需求和预防性货币需求均产生于货币的流通手段职能，所以，凯恩斯将二者合称为交易性货币需求。
（3）交易性货币需求是收入的增函数，即随着收入水平的增减，为满足这种需求所持有的实际货币数量将随之而增减。
（4）投机性货币需求是利率的减函数，也即利率上升，投机性货币需求将下降；利率下降，投机性货币需求将上升。
凯恩斯在解释人们不愿意持有债券而宁愿选择货币而牺牲利息的理由时，认为问题在于债券未来市场价格的不确定性。然而，人们选择货币将牺牲债券的利息收入，这就是持有货币的机会成本。利息越高，机会成本越大，作为资产持有的货币量也就越少，反之亦然。
（5）由此，凯恩斯得出货币需求函数为：
(6)
式中：为实际货币需求余额
为利率
实际收入
（6）凯恩斯的整个经济理论体系是将货币通过利率通投资、就业以及国民收入等实际经济因素联系起来的。利率是由货币的供应和需求所共同决定的，其中货币的供应取决于中央银行，货币的需求则取决于人们的流动性偏好。在流动性偏好一定的情况下，中央银行增加货币供应量，则人们会感觉手中持有的货币量过多了，因此会增加债券的购买，从而引起债券价格的上升，市场利率的下降。当市场利率低于资本边际收益率的时候，投资将会增加，并通过投资乘数的作用，提高有效需求，使就业与国民收入成倍增长。
（7） 但是，凯恩斯也指出，通过变动货币供应而控制利率的作法在产业周期的特殊阶段也是无效的，他说：“当利率降至某种水准时，……灵活偏好可能变成几乎是绝对的；这就是说，当利率降至该水准时，因利息收太低，故几乎每人都宁愿持有现金，而不愿持有债券票据，此时金融当局对利率即无力再加控制。”①如图9-1中曲线的虚线部分AB，当利率降至时，流动性偏好函数几乎成为一条水平线，这就是所谓“流动性陷阱”。它表示当利率降至某一不能再低的水平时，流动性偏好可以无限制地吸纳货币，流动性偏好成为绝对。之所以产生这种情况，完全可以用货币需求的投机动机来解释。这是因为当利率低至水平时，人们一致认为利率将迅速上升，此时持有债券会因债券价格下跌而蒙受资本损失，于是在利率为时，人们普遍要以货币形式来持有全部财产，而不以债券形式持有全部财产。货币供给的增加并不能使利率降低，因为普遍认为已经是太低了，预期利率会上涨，因而增加的货币存量都被自愿贮存了，货币需求成为完全弹性，有如无底洞一般，“流动性陷阱”的名称即由此而来。
与此相反，当利率高达某一水平时，人们的闲置余额将尽数投入债券，而使对货币的投机需求为零。如图9-1中曲线的虚线部分CD，这就是与流动必陷阱相反的所谓“古曲区域”。它表示当利率水平高达时，人们普遍预期利率即将下跌，债券价格会上涨，因而持有债券能获的资本利得。这与古曲经济理论对货币需求的研究极为相似——没有对货币的投机需求，“古典区域”的称谓即由此而来。凯恩斯指出：“因为灵活偏好函数变成了一条直线，以致利率完全失去了稳定性，……人民都要逃避通货。” 与流动性陷阱所描述的情形相似，当出现这种极端情况时，金融当局要想通过调节利率来影响货币需求也是非常困难的。
图9-1 流动性陷阱
凯恩斯得出的货币需求不仅与收入有关，而且还与利率有关的结论，与费雪的利率对货币需求没有影响的观点大相径庭，但是与剑桥学派的观点差异则较小，因为后者虽然没有明确地探讨利率对货币需求的影响，但并没有排除利率可能带来的影响。
通过求解流动性偏好方程式中的货币流通速度我们发现，在凯恩斯的货币需求理论中，货币流通速度并非常量，而是随着利率变动而波动的一个变量。式(6)可以写为：
（7）
在等式两边都乘以Y，用M代替Md(在货币市场均衡时，二者是相等的)，得：
（8）
我们可以看出，由于货币需求与利率负相关，因此，当上升时，下降，从而货币流通速度加快。也就是说，利率上升使人们在既定收入水平上持有较少的货币余额，因此，货币的周转率(货币流通速度)必须上升。这一推理过程表明：货币需求的流动性偏好理论表明，由于利率波动剧烈，所以货币流通速度的波动也很剧烈。
总的来说，凯恩斯的流动性偏好理论是古典剑桥学派理论的扩展，但在分析人们持有货币的动机上，凯恩斯的分析显然要精细得多。具体地说，凯恩斯假设人们持有货币的动机有3种：(1)交易动机；(2)预防动机；(3)投机动机。而且凯恩斯认为交易性货币需求与收入成正相关，而投机性货币需求与利率水平成负相关。
凯恩斯货币需求模型的重要意义在于，它认为货币流通速度并非常量，而与波动剧烈的利率正向相关。他的理论反对将货币流通速度视为常量的另外一个理由是：人们对正常利率水平预期的变动将导致货币需求的变动，从而使得货币流通速度也发生变动。这样，凯恩斯德流动性偏好理论对古典数量论中提出的名义收入主要是由货币数量的变动决定的观点提出了质疑。
*9.4凯恩斯货币需求理论的发展
凯恩斯的《通论》发表以来，在西方经济学界引起了强烈的反响，被称之为“凯恩斯革命”，其理论流行于西方各国并吸引了众多的信奉者，形成了所谓的“凯恩斯学派”。这些后来的研究者以凯恩斯《通论》的基本理论体系为基础，不断在理论观点、分析方法和政策主张等方面对凯恩斯的学说进行补充和完善。
在货币需求理论方面，他们将凯恩斯关于“取得现款之难易程度、持有现金之相对成本也影响人们对货币的交易需求与预防需求”的观点加以深化和发挥，论证了利率的变动对交易性货币需求和预防性货币需求也同样会产生影响，并进一步用数学公式来加以表述，使货币理论从凯恩斯对货币需求动机的分析转入对影响货币需求的各种因素的分析，丰富和发展了货币需求理论的研究。与此同时，他们还将凯恩斯“流动性偏好抉择”的假设前提——经济体系中只存在货币与债券两种资产——加以扩展，把货币仅仅看作是经济体系中多种资产的一种，并在凯恩斯货币投机需求分析的基础上，提出了所谓“资产选择理论”，为金融投资抉择提供了一定的理论依据。
9.4.1交易性货币需求的发展：
在凯恩斯对交易性货币需求的论述中，虽然也考虑到了利率对交易性货币需求可能的影响，称交易性货币需求强度与“取得现款之难易，持有现金之相对成本”有关。但是，凯恩斯并未对此进行深入的研究和阐述。相反，在整个《通论》中，凯恩斯对交易性货币需求的研究都仅仅局限在与收入、所得水平的关系上。
凯恩斯之后，很多经济学家对这一问题进行了深入的研究。美国普林斯顿大学的威廉·鲍莫尔和耶鲁大学的詹姆斯·托宾分别独立地发展了类似的货币需求模型。他们的研究发现即使是交易性的货币需求，对利率水平也很敏感。
鲍莫尔和托宾的研究是从分析持有货币的机会成本和将生利资产转化为货币的交易成本入手的。在他们的研究过程中，鲍莫尔和托宾首先将现代管理科学的“最适量存货控制理论”运用于货币需求的研究，他们将为满足交易动机而持有的货币看作与企业为延续生产而保有的存货一样，认为，存货的保有要耗费一定的成本，持有满足交易性动机的货币也同样会发生成本。由于手持货币是没有利息收入的，以现金形式持有交易余额的成本，也就是放弃持有其它生利性资产所获得的收益，也就是持有货币的机会成本。因而，任何经济主体都会尽量将其所持有的交易余额减少到最小，以降低持有货币的机会成本。
假定有一个经济个体，其每月初获得1000美元的收入，并在一个月内均匀地将这1000美元花费出去，这样他的货币持有量将如图9-2所示。月初他有1000美元现金，月末现金余额为零。则在这一个月里，他所持有的平均货币余额为500美元。①由于其年名义收入为12000美元，平均货币余额为500美元，所以货币流通速度()为12000美元/500美元=24。
图9-2 将全部月收入以现金形式持有时的现金余额
如果考虑到持有货币的机会成本，假定该经济个体并不把收入全部以货币形式持有，而是在月初持有500美元现金，而购买500美元诸如债券等的收益证券。而在月中500美元现金花费完毕后，再将500美元债券变现以应付后半个月的花费，这样，他的货币持有量将如图3所示。在一个月中，其平均现金余额为500美元/2=250美元，而货币流通速度为12000美元/250美元=48。
在新的选择中，如果我们假定债券的利率为月息1%，则该经济个体由于投资债券可以获得500美元×0.5×1%=2.5美元的投资收益。
进一步，如果月初他仅仅持有333.33美元的现金，而将剩余的666.67美元用于购买债券。在第一个10天结束时将333.33美元的债券变现，在第二个10天结束时将剩余的333.33美元的债券变现以应付日常的花费需求。则其每月可以获得666.67美元×1/3×1%+333.33美元×1/3×1%=3.33美元的收益。在这种情况下，他的平均货币余额为333.33美元/2=166.67美元，而货币流通速度变为12000美元/166.67=72。
图9-3将月收入的一半以现金形式持有时的现金和债券余额
沿着这样的思路,似乎可以得出这样的一个结论：持有的现金越少，投资于债券等生利资产的余额越多，则获得的收益也就越多。那么，是否将所有的交易余额在期初全部用于购买生利资产，然后在每一笔交易发生时按其金额逐笔将金融证券再兑换为现金为最好的选择呢？
答案是否定的，因为在以上的分析中我们还没有考虑交易成本这一重要的因素。每一次变现的交易中都将发生各种费用(包括佣金、交易税、印花税等外在成本与变现所需的时间与麻烦等内在成本)，而这些费用将直接降低投资的利息收入。每次变现的金额越小，则变现的次数越多，因而花费的费用也就越多，其交易成本也就越大。因此，我们面临这样一个选择：是持有较多的货币从而承担较高的机会成本呢？还是持有较多的债券从而承担较高的交易成本？一个问题产生了：能否找到一个最佳的货币持有量，使得机会成本和交易成本之和最小。
假定某经济主体在期初将其全部的收入所得以债券的形式持有，每次需要使用现金时取出兑换为现金。假定市场利率为，每次买卖债券的交易成本为。可得：
收入所得期内套现次数为：；
收入所得期内套现的交易成本为：
收入所得期内平均现金余额为：
以现金形式持有交易性余额的机会成本为：
设为持有现金的总成本，它包括交易成本和机会成本，则：
（9）
于是问题转化为如何找到一个适当的值，使得的值最小，式（9）对求导，得：
（10）
令,
求得：,这就是使总成本最小的值。
又因为在收入所得期内所持有的平均现金余额为，因而交易性货币需求的最适量为：
如果令，则：
（11）
这就是著名的“平方根公式”。对这一公式我们可简要分析如下：①
（1）佣金费用的存在是交易性货币需求存在的前提条件，如果,则交易性货币需求也就等于零，因为债券兑换成现金并不需要花费任何成本，因而完全没有必要将货币保留在手边，而丧失了投资债券生息的机会。
（2）交易性货币需求并不与交易总额(此处等同于总收入)同比例地增长。从(11)式可以看出，交易性货币需求的收入弹性只有0.5。也就是说，交易总额增长1%，对货币量的需求只增长0.5%，货币需求的增长将低于交易总额的增长幅度。表明持有现金作为交易目的具有“规模经济”的效应。
（3）将利率弹性引入交易性货币需求，丰富和发展了凯恩斯的货币需求理论。“平方根公式”第一次将利率分析引入货币的交易需求，明确指出，即使是纯粹作为交易工具而持有货币，也会蒙受利息机会成本，因而对货币的交易需求与利率呈反方向的变动。利率越高，手持货币的利息机会成本越高，因而决策单位都会自动降低对货币的需求，以使其持有货币的机会成本降至最低点。反之，利率降低，对货币的交易需求会提高。
9.4.2预防性货币需求的发展：
如前所述，凯恩斯认为，人们出于预防动机而产生的货币需求与出于交易动机而产生的货币需求一样，其大小主要取决于收入水平，而不受利率变动的影响。在凯恩斯提出这一观点后，西方经济学界对其提出了质疑。美国经济学家惠伦和奥尔等先后发表文章提出了预防性货币需求与利率变动有关的观点，并论证了二者呈反向相关的关系。
1966年，美国经济学家惠伦(Whalen)发表了一篇名为《现金的预防需求的合理化》的论文，论证了预防动机的货币需求也同样与利率是负相关的。
惠伦认为，与交易性货币需求以收入和支出为既定的前提条件相反，预防性货币来自事物的不确定性。人们无法保证他们在某一时期的货币收入和货币支出与事前预料的完全一致，这就不能排除实际支出超过实际收入，或发生意外情况，临时需要现金的可能，持有预防性货币余额的本质，是为了防备不确定事项，应付各种意外的支付，因而在某些时候也许就不会加以动用。在这种时候，持有货币除了蒙受利息机会成本外，不可能获得任何收益。然而，持有的预防性货币余额也许在另外的时候会全部动用，如果这样，则为持有者赢得了盈利的机会，节约了因未持有现金而必须承担的交易成本。
惠伦认为，影响最适度预防性货币需求的因素主要有三个：一是非流动性的成本，二是持有该现金余额的机会成本，三是收入和支出的平均值和变化的状况。非流动性成本是指因低估在某一支付期间内的现金需要而付出的代价，即少持有或不持有预防性货币余额而可能造成的损失，该成本之高甚至是很难估量的；如果人们持有较易转换成现金的资产(如各种票据)，非流动性成本就等于由非现金资产转换成现金的手续费。惠伦认为，企业和个人不能保证他们能随时获得所需要的贷款，故第二种情况应作为理论分析的一般对象。所谓持有预防性现金余额的机会成本则是指为持有这些现金而需放弃的一定利息收益。以上非流动性成本和持有预防性现金余额的机会成本构成了持有预防性现金余额的总成本。
货币持有者因此面临这一个难以两全的局面：如果他为预防意外而持有较多的货币，他就减少了预期非流动性的成本，却增加了持有预防性现金余额的机会成本；反之，如果他持有较少的预防性现金余额，他就减少了持有预防性现金余额的机会成本，却增加了非流动性的成本。所以，要实现货币持有者的利润极大化目标就要选择最适度的预防性现金余额，以使这两种成本之和降到最低限度。以下惠伦的公式讨论的正是这种情况。
（12）
其中，r代表利率，M代表预防性现金的平均持有额，则持有预防性现金余额的机会成本就是M·r。B代表每次将非现金资产转换成现金的手续费，P代表一定期间内这种转换的可能的次数，则预期非流动性的成本就为P·b。以C代表的是全部总成本。
惠伦假设，企业和家庭都是风险回避者，所以，在估计净支出可能超过预防性现金余额时，即作最保守的估计，取，其中S为净支出的标准差，代入式（12），持有预防性现金余额的总成本就成了：
（13）
对式（13）求M的一阶导数，并令其为零
（14）
从而有
（15）
式（15）表明，最适度的预防性现金余额同净支出分布的方差、非流动性的成本b成正相关，与持有现金余额的机会成本率r成负相关。式（15）由此证明了前述惠伦关于影响最适度预防性现金需求的三个因素的论断，尤其是证明了预防动机的货币需求同样受利率变动的影响。利率越高，此项货币需求越小；利率越低，此项货币需求对收入和支出的弹性为－1/3，预防性现金余额的需求对收入和支出的弹性为1/3，而在鲍莫尔模型中，现金交易需求的收入弹性和利率弹性分别为1/2和—1/2。
惠伦模型的基本结论——在决定最适度预防性货币余额的过程中，利率起了相当重要的作用。利率的变动会导致预防性货币余额向相反的方向变化。当利率上升时，持有预防性货币余额的机会成本就会提高。于是，持有货币的边际成本就可能超过了不持有货币的边际成本，这时，货币持有者就会减少他所持有的货币，以购买能给他带来利息收益的金融资产，直到这两种边际成本相等为止。这时，两种机会成本之和为最小。当利率下降时，情况正好相反。可见，预防动机的货币需求也同样是利率的减函数。
根据鲍莫尔模型和惠伦模型，凯恩斯的货币需求函数应被修正为
（16）
并可进一步简化成
（17）
这也就是凯恩斯学派的货币需求函数，它表明，对实际货币余额的需求是由利率和收入两个因素共同决定的。
9.4.3投机性货币需求的发展
在货币需求的三种动机中，凯恩斯认为，只有投机性货币需求才受利率变动的影响。但这种观点却隐含着一个假设，即各人对于自己关于未来利率变化趋势的预期是确信不疑的，每个人均认为未来利率的高低将如其所预期的那样。因此，各人将根据他预期利率是上升还是下降来决定是持有货币还是持有债券。当利率低时，人们预期利率会上升，因此人们将持有货币；反之，当利率高时，人们预期利率会下降，于是人们将持有债券。也就是说，人们只能在货币和债券两种资产之间任择其一，而不能两者兼有。显然，凯恩斯的这种观点与现实是不符的。凯恩斯的理论无法解释在现实经济生活中投资者为什么既持有债券又持有货币。
1958年，美国著名的计量经济学家、后凯恩斯学派的主要代表詹姆斯·托宾发表了《流动性偏好——对付风险的行为》一文，提出了著名的“资产选择理论”，用投资者避免风险的行为动机重新解释流动性偏好理论，开创了资产选择理论在货币理论中的应用。
托宾认为，资产的保存形式不外两种：货币和证券。持有证券可以得到收益，但也要承担由于证券价格下跌而受到损失的风险，因此，证券称为风险性资产；持有货币虽然没有收益，但不必承担风险(物价变动的情况除外)，故货币称为安全性资产。一般说来，如果某人将其资产全部投入风险资产，那么他的预期收益达到最大，与此同时他冒的风险也最大；如果某人的所有资产都以货币形式保存在手中，他的预期收益和所要承担的风险都等于零；如果他将资产分作货币和证券各一半，那么他的预期收益和风险就处于中点。由此可见，风险和收益是同方向变化，同步消长。若某人的资产构成中只有货币而没有证券时，为了获得收益他会把一部分货币换成证券，因为减少了货币在资产中的比例就带来了收益的效用。但随着证券比例的增加，收益的边际效用递减而风险的负效用递增，当新增加证券带来的收益正效用与风险的负效用之和等于零时，他就会停止将货币换成证券的行为。同时，若某人的全部资产都是证券，为了安全他就会抛出证券而增加货币持有额，直到抛出最后一张证券带来的风险的负效用与收益正效用之和等于零为止，只有这样，人们得到的总效用才能最大。这就是所谓的资产分散化原则。这一理论说明了在不确定状态下人们同时持有货币和证券的原因。
9.5弗里德曼的货币需求理论：
1956年，弗里德曼发表了题为《货币数量论——一种新的表述》的论文，标志着货币数量论的重新复活。弗里德曼认为，现代货币数量论不能向传统的货币数量论那样，假定充分就业条件下的产量不变，并把货币流通速度也作为固定的常数，然后研究货币数量同物价的关系。他认为，物价水平或名义收入(货币收入)是货币需求与货币供给共同作用的结果，决定货币供应的是货币制度，即法律和货币当局的政策，而货币需求的决定则是货币数量论需要研究的问题。这样，弗里德曼便认为，货币数量论并不是关于产量、货币收入或物价水平的理论，而是货币需求的理论，即货币需求是由何种因素决定的理论。因此，弗里德曼对货币数量论的重新表述就是从货币需求入手的。
弗里德曼将货币看作是资产(财富)的一种形式，也就是说，货币同债券、股票、耐用消费品、房屋及机器等一样都是资产。因此，人们在考虑如何保有自己的财富时，就要选择持有的资产是用货币形式，还是用其他形式。这样，就能够用消费者的需求和选择理论来分析人们对货币的需求。
消费选择理论认为，消费者在选择消费品时，须考虑三类因素：①收入，这构成预算约束；②商品价格以及替代品和互补品的价格；③消费者的偏好。
同理，影响人们货币需求的第一类因素是预算约束，也就是说，个人所能够持有的货币以其总财富量为限。总财富是各种资产形式的总和。由于在实证研究中，很难获得总财富的估计数，因此，弗里德曼便用收入作为财富的代表。但是，可以表示财富状况的当期收入又常常增减变动，无一定的规律，不适于代表总财富。在此，弗里德曼引入了“恒久收入”这一概念，以“恒久收入”作为总财富的代表。所谓“恒久收入”是指过去、现在和将来的收入的平均数，即长期收入的平均数。
同时，弗里德曼注意到在总财富中有人力财富和非人力财富之分。人力财富是指个人获得收入的能力，非人力财富即物质财富。由于人力财富不能象非人力财富那样可以随时在市场上买卖以转换成收入或其他资产，因此，当人力财富在总财富中所占比例较高时，人们的货币需求也会相应增加，反之，货币需求将会下降。基于这样的考虑，弗里德曼便将非人力财富占总财富的比率作为影响人们货币需求的一个重要变量。
影响货币需求的第二类因素是货币及其它各种资产的预期收益率，它有些类似于消费理论中的商品与其替代品和互补品之间的价格关系。货币能否产生收益，决定于货币类型。货币的名义收益率可以为零(现金)，也可为正(定期存款的利息)，或者为负(活期存款的各项费用)。债券和股票的名义收益率则由两部分构成，一是现期支付的收益，如利息、股息；二是这些资产的名义价格变动所导致的资本利得或资本损失。实物资产的名义收益率是物价水平的变动率，因为物价水平变动，会使得实物资产的名义收益率发生变动。这些资产(除货币外)的名义收益率就是人们持有货币的机会成本，因此，它们自然也就成为影响人们货币需求的主要因素。
影响货币需求的第三类因素是财富持有者的偏好。此类因素是指人们对于持有货币的心理偏好。
根据以上的分析，弗里德曼得到实际货币需求函数为：
(18)
式中，M—名义货币需求
P—一般物价水平
M/P—实际货币需求
W—非人力财富占总财富的比率
rm—货币的预期名义收益率
rb—债券的预期名义收益率
re—股票的预期名义收益率
—预期物价变动率，也即实物资产的预期名义收益率
u—持币者的主观偏好
在提出了如上的货币需求函数之后，弗里德曼对式中的各个变量进行了进一步分析，并进行了一些简化：
