(3)这种结构性不对称，导致中央银行调控的货币泄漏。上面的情况还表明，金融的非均衡性导源于经济发展的非均衡性。相对国有经济而言，政府银行信用始终以低利率和信贷资金供给制刚性支撑。1998年底，全社会存款总额110420.5亿元，四大国有银行存款余额为60368.06亿元，占总额的56.67%，1998年全社会贷款总额为86524.1亿元，四大国有银行为61422亿元，占总额的71%，这与非国有经济产出占国民生产总值比重不断扩大而日益提高的融资要求极不适应。2000年以来，非政府银行信用无论从机构设置、工具更新、渠道增加等等方面的崛起，可以说，都是为解决这一矛盾而产生的。
两种信用形成两股资金环流。政府银行信用的资金运行规则，是以低的官方利率为国有经济(企业)用信贷规模供给资金，属于传统的“权力规则”；非政府银行信用的资金运行规则，则是以高于官方利率的“市场利率”为非国有经济(在相当大程度上)用市场交易原则借贷资金，属于一定意义上的市场规则。两股资金环流分别以不同的利率和规则运行。据估算，“八五”期间两种利差在50--100%之间波动。值得强调的是，官方利率和“市场利率”并行，使得官方利率主导下的资金环流日益通过各种“创新”渠道，绕过各种限制而泄漏到高息“市场利率”诱导下的资金环流中，尤其是在近两年中央银行一再调低利率，政府银行存款增幅较高，更进一步造成这种资金变流，从而导致中央银行调控货币的泄漏。
显然，这种泄漏现象导致货币政策传导变流，从而导致货币政策的效率损失。主要表现在以下几方面：其一，中央银行放松贷款限制时，政府银行信贷资金渗漏到寻租和投机的社会游资中，往往造成政府信贷资金增加，企业资金依然紧张，而社会游资又到处冲击，扰乱正常的金融秩序；其二，中央银行紧缩信贷时，一是可能“市场利率”不变渗漏反流填补国有银行由于紧缩造成的资金缺口，从而对央行紧缩政策效应产生冲击；二是可能“市场利率”随着高涨，渗漏现象依然不变，企业则形成“一紧就死”的现象。然而，也应该承认，渗漏到政府信贷计划“照顾”不到的非政府信用领域，一些非国有经济企业流动资金短期需求得到了支持，对于增加整个社会有效供给，缓解通胀压力，促进经济发展起到了一定的积极作用，但是从长远来看，必须对于非政府银行信用这种“非规范性”扩张作出分类治理，同时也必须为非国有经济发展开辟正常的融资渠道。
上面的分析表明，政府对金融的需求导致金融发展的二元结构状态，这种二元结构状态与经济结构形成复杂的不对称关系，在中国的表现主要是国有金融与非国有金融的二元结构和国有经济与非国有经济的二元结构的复杂的不对称关系，这种结构性的不对称，直接导致货币政策对经济的影响低效或失效，从而，使经济的货币层面与实质层面无法实现良性互动。
总之，中国的金融运作机制，导致金融对经济的“支撑效用”形成了典型意义上的“老牛拉破车”状态。改革的迫切性就在于，必须把这种“支撑效用”转变为“发展效用”，解开政府信贷资金在国有经济中高投入低产出甚至是无效产出的症结，改变金融的二元结构运作格局，推进金融深化。
最严格的控制和最大的漏洞
经济出现‘拐点’，形势总是一片大好，今后几年中国会不会发生经济危机？只要没有爆发危机，人们在主观上对于危机的潜在因素就往往采取“鸵鸟态度”，预言危机会被讥讽为耸人听闻；一旦危机爆发，就意味着社会在一定程度上已经失去控制，这时候每一个经济人的“理性选择”就作鸟兽散。病在肌肤讳疾忌医，病入膏肓又无法医治，这是人类的通病。
尽管我们对未来的中国充满信心，但是，当我们深切感受到中国社会内部的诸多危机因素总是被表面的繁荣所掩盖；成千上万的中国人在缺乏自主精神和艰难中生活着；社会的各种矛盾总是在被动的调整策略下得到缓解；我们就对当前的经济走势深感忧虑。有关人士认为：中国在未来5-10年内有发生重大政治、经济和社会危机的可能性，而且也存在诱发危机的条件和导火索。我们认为在3-5年内，就有这种可能性。这决不是危言耸听。为什么？危机会怎么表现？想就此谈一些看法。
1.巨大的漏洞如何填补？
在第二章，我们曾经讨论过。只要是赤字，无论其是显性或是隐性的，都要设法进行弥补，否则改革难以为继。20多年改革的进程，无论是改革的必要成本还是国有企业、政府、财政和国有银行构成“四位一体”运行机制造成的赤字都是巨大的，在这种情况下，之所以没有发生改革中断，关键在于内在的维持机制。
在计划体制下，国有企业资不抵债，有其内在的逻辑。弥补亏损的任务自然就落在财政头上。但分权让利式的改革，已使传统国民收入流程由‘集财于国’转为‘分财于民’，中央财政的收入占国民收入的比重逐年减少，但财政支出并未按相同比例缩减，导致财政收支严重失衡，政府无力承担国企的巨额亏损的补贴，于是，这一负担便自然地转嫁到受国家严格管制的国有银行部门。这样，‘四位一体’机制存活的制度基础未被打破，由国企亏损导致的财政赤字便在银行资产负债表中隐性化。
中国的金融运做是‘双低一高’的国家，即高储蓄和低消费率和低投资率并存。改革开放以来，中央银行在中央政府宽松的宏观条件下，发行了一定的货币，取得了巨大收益。这种巨大的收益，无论对中央财政，还是对陷入困境和效率低下的国有经济，都是一种及时而有力的补贴，减轻了改革阻力，尤其是维持并增强了政府这个改革推动者的绩效。
仅靠货币发行收益，对国家这样系统的改革工程的成本补贴显然是不够的，尤其是对国有部门潜在赤字的显性化抑制，还要求助于中国特殊的国家信用垄断机制。
中国金融制度迄今仍以垄断信用于国家银行为典型特征，四大国有专业银行垄断了70%以上的国民储蓄。国家银行通过低贷款利率而将80%的资金投向国有企业，以维持众多低效国有企业的继续运转，使国企部门发生的行业性潜在赤字不致显性化，但却使潜在赤字由企业向国有银行转移。中国资本市场发育迟缓，尤其是证券市场发展迟缓且十分幼稚，限制了国民投资渠道的选择，从而导致国有银行储蓄存款的持续高速增长，使四大国有银行可以用新增储蓄存款暂时弥补已生的资产损失，不致使其显性化。
时至今日，中国的货币化水平已达‘临界’点，国有经济经营状况日趋恶化，急需更多的资金注入，而以货币超量投放支持经济增长，弥补国有经济亏损已难以为继，潜在的信用危机加剧。目前整个国有银行不良贷款率已相当高。
对金融机构的不良资产，目前已通过组建的四家资产管理公司剥离13939亿元，其中包括三部分，一是债转股4000亿元左右(这一块并非不良资产)，二是呆滞贷款8000多亿元，三是呆账贷款1700多亿元。银行的不良贷款，远不止这些，2001年3月份，中国人民银行的掌门人戴相龙承认，包括转移到国有资产管理公司在内的国有银行不良贷款，总共高达3.5万亿人民币，相当于2000年GDP的40%，几乎相当于国民储蓄的50%。尽管中央银行一再报道，国有银行不良资产率已经大大下降，最好是不要自己欺人，这样不利于当权者的正确决策。这些不良资产，从某种意义上可以说是中国改革开放和市场经济建设付出的高昂成本。发达国家产业转型和结构调整中，也遇到过类似情况，英国70年代的房屋抵押贷款协会危机，美国80年代的储贷机构危机，日本90年代开始的金融机构危机，都是因为大量不良资产导致局部危机甚至金融危机的例子。各国经验表明，不良资产本身并不可怕，可怕的：一是经济增长持续低醚，二是不良资产处置不当。目前中国国有银行不良资产总量较大，占金融资产的比例也比较高，且经济增长持续低迷，这才是比较危险的。
革命性毁灭与新生---资本市场的危机
1.中国需要资本市场
在计划经济时期，支撑国家经济发展的主要力量是国有经济，而弥补亏损的则是财政。在改革进程中，政府支持改革的主要依托是金融。有两个方面：一是在货币化程度比较低的情况下通过中央银行发行货币获取‘货币化收益’；二是通过中央政府对国有银行、国有银行对国民信用的稳固控制实现‘取财于民、聚财于国’，获取‘垄断剩余’。市场化的进 程和放权让利式制度变迁性的改革，使金融体系复杂化、多层化和多元化，传统国有金融体制对整个局势已成为末路英雄！
在中国，企业和市场经济中的其它主体最需要的和最难得到的是资金，但中国经济中的最大问题是资金配置的结构性短缺。当前中国企业正在向现代企业制度转型，经济的发展很大程度上取决于资本市场的发展。中国需要资本市场。
资本市场的建设提出了资本经营的概念，激起了资本经营的意识，资本经营推动了企业产权的市场化倾向。资本市场的建设，表面上是一种制度和市场体系的建设，实质上是社会利益结构尤其是当代中国中高层利益关系的重组，其阻力和建设中的不确定因素和陷阱实在太多。
建设市场经济运行机制，必须有完善的资本市场。资本市场由股票市场、债券市场和中长期信贷市场组成。经过十几年的努力，中国资本市场取得了很大的进展。就拿股市来说，截至2001年底，深沪两市上市公司达1160家，市价总值43522亿元，两市A、B、H股10年累计筹资额达到7700多亿元，最多的2000年当年就达到1400多亿元。股市为国家和社会创造了巨大财富。2000年，中国证券交易印花税收入完成478亿元，券商手续费收入400多亿元。2001年国家共发行内债4884亿元，比上年增加227亿元。此外，证券行业还创造了数十万的就业机会。更重要的是，国有资产通过证券市场实现了增值。这种增值是两个方面的，一方面是通过溢价发行公众股提高了国有股的每股净值；另一方面，国有股获得了转让、拍卖、减持的机会，拥有了一定程度的流动性，流动性使得这部分资产的价值也大大提高。粗略估计，证券市场给国有资产带来的增值超过1万亿元。
2.资本市场的风险
正当我们在为中国资本市场暗自庆兴，十几年走过了发达国家一百多年路程的时候，2000年‘基金黑幕’使中国人堂目结舌，紧接着中国证券市场的‘地雷’一颗接一颗的不停引爆。
2001年，深、沪股市长时间持续下跌，已经使中国股市这个池塘里的资金水位大幅下降。如果这种情况持续下去，在不规范的中国股市中，资金链已经越来越细，甚至有断裂的可能。危险来自3个方面：首先，中国近年以来加紧金融整顿，已使大量资金流出股市，股市正在向“干塘”的趋势发展，这是股市资金所面临的大环境。其次，国内股市盛行的委托理财方式，已出现危险迹象。据估计，在2001年7月底的雪崩中，有近三分之一的券商在理财与自营业务方面出现亏损。由于大部分的上市公司都委托理财，特别是委托券商理财大多有协议保底收益，因此理财亏损的上市公司将为数不少。保底收益对券商来说是实实在在的硬约束，它像高悬在头顶上的一把达摩克利斯宝剑，时时威胁券商。要实现8-12%的保底收益率，在牛市行情中尚可，但在股市由盛转衰，遭遇熊市，券商泥菩萨过江，靠什么去兑现所承诺的保底收益率？中国股市没有做空机制，缺乏必要的避险工具，在熊市来临的时候资金实力再强大的机构也难全身而退，又何来逆市而动的回天之力？委托理财曾经给券商带来欣喜，现在却正在成为券商的一块心病。股市行情如果没有根本的好转，券商不仅将面临着承担亏损责任的风险，而且将蒙受资金集中兑付带来的流动性风险。一旦出现不测，上市公司可能出现较大的损失，实力雄厚的券商也难以招架，现在许多券商四面楚歌，险象环生。2001年下半年，对配股承销商来说，无疑是黑色的日子。由于流通股股东纷纷放弃配股，一些承销商“包销余股”，无可奈何当上上市公司的大股东。再次，不少私募基金现在已经被套，目前私募基金的保证金已升至50%以上，私募基金在股市里玩的都是资金杠杆效应，这对资金链又是一个考验。面对造假案东窗事发、承销吃不了兜着走、委托理财保底赔付、违规资金清算撤出等四面楚歌，券商资金链随时有可能出现多处断裂。
毋庸讳言，中国证券市场作为世界证券大家庭的一个新生儿，还很稚嫩，存在很多问题。比如没有充分发挥资源优化配置作用的问题，黑庄操纵股市的问题，银行资金违规流入股市的问题，信息披露不规范的问题，上市公司假重组的问题等等。这些问题已经比较严重，并威胁着国家整体的金融安全。
3.问题要在发展中解决
金融是现代市场体系的核心，而资本市场又在金融市场中具有举足轻重的地位，可以说资本市场是整个市场体系的轴心。当前中国资本市场建设中存在的问题，大体可以归结为两大类：一类是与资本市场的发育不良相联系的，另一类则主要是由于对资本市场的监管不完善所引起的。
应须看到，目前中国股市出现的很多问题是历史原因造成的。中国股市走过了独特的路，在两个交易所成立之前，深沪市场上已经有了13家上市公司。等到证券法实施和全国监管体制理顺的时候，交易所已经运行近6年时间，并拥有了三四百家上市公司。在证券市场诞生十年后的今天，股票发行方式才开始转向全面市场化，政府的身影才开始逐渐退出。这种先游戏，后有游戏场所、游戏规则和裁判员的历史，造就了市场的不规范。在市场定位上，十年来数次调整。此外，中国证券市场发展急急忙忙，十年间走过了国外市场100年的路，快了，就要付出代价。1999年以前的公司都是指标制下上市的。上市指标的计划分配有很大的随意性，捆绑上市很普遍。真真假假，并购、高校概念、科技股、纳米基因等，天花乱坠，请君入瓮。上市之后，逐步出现企业产权不清、应收款无法回收、内部人员控制严重、中介机构没有起到应有的责任、机制转换不彻底等诸多问题，严重制约了上市公司的规范治理和业绩提升，相当一部分公司已经成为空壳。
中国证监会请来了两位‘洋大人’，实际上是中国政府为加强证券市场监管而请来的‘洋顾问’，他(她)们不负众望，仗剑在手，几乎将中国股市翻了个底朝天，到现在，中国人才逐渐明白了股市到底是个什么东西！这倒使人们想起了六十年前共产国际给中央红军派来的‘洋顾问’。成败能系于此吗！
中国证监会首席顾问梁定邦在南京大学被聘为客座教授的公开演讲中，展望了中国证券市场未来发展前景。透过梁先生的弦外之音和几分无奈，结合中国股市之怪现象，人们看到了中国股市的几大内在缺陷。缺陷之一，遗留问题难清理；缺陷之二，假帐现象满天飞；缺陷之三，市场设计不合理；缺陷之四，投资价值难衡量；缺陷之五，理性投资欠倡导；缺陷之六，机构投资变投机。这些问题若得不到妥善解决，A股市场将会慢慢地死去。
中国的问题为什么总是那么难以琢磨，面对复杂的问题，谁来回天呢！
证监会：两难境地
中国的证券监管机关拥有几乎是令各国同行最为羡慕的权力：从证券交易行为，到证券的内部组织；从证券登记到证券服务；从民间裁决到行政处罚。其权力包罗万象，无所不能。作为证券市场的直接监管机构，他每一个决定往往都要造成股价的一次波动。
其实证监会的权力并没有我们想象的那么大，旗下两家证券交易所、1160多家上市公司、1000多家证券经营机构和证券中介服务机构，股市中事无巨细，均可追究到证监会的责任。但证监会的权力缺乏法律基础。关联交易、虚假信息与公司结构及制度上的缺陷有关，证券市场从成立起就存在着先天的不足，仅希望证监会来彻底根治它，既不现实，也不公平。如果急于求成，将会再次背离自然规律或偏离自然力，后果可想而知！
财政部：苦心遥控
财政部是国家主管财政收支、财税政策、国有资本金基础工作的宏观调控部门，与证券市场实际上没有直接联系。他通过拟定和执行国有资本金基础管理的方针政策、改革方案、规章制度、管理办法，组织实施国有企业的清产核资、资本金权属界定和登记，负责国有资本金的统计、分析，指导财产评估业务等来影响股市。
而在2001年7·31雪崩前夕，财政部开始大谈国有股“减持”，有关官员对外宣布，2001年到2006年间，社保基金的缺口额度总计4552亿元，本年缺口在600亿元上下。目前填补社保基金缺口的资金来源有三个途径：一是财政超收；二是国有股减持；三是发行彩票等其他途径。而这三个途径主要压力就在国有股减持上，其他两个途径不确定因素太多。明确对外公布国有股的减持压力，等于向全体股民宣布熊市将立刻到来。财政部在很多方面都是在履行自身的职能，有谁又能够说他这样做不应该？
另外，财政部要求上市公司和拟上市公司都要按照新会计准则进行财务信息披露，这一要求直接导致许多企业中报预亏预警，直接引发了股市雪崩。也许很多人还把这一笔账记到了财政部的头上，但是又有多少人能够理解财政部这样做的“良苦用心”？
人民银行：股市巡警
每一次股市暴涨或暴跌，最后的原因无一例外都归结到了银行的头上，理由很简单，证券市场大量的资金从哪里来，这里面到底有多少是违规资金？而且证券市场的涨落与银行利率天生就是一对矛盾，银行利率高，资金就从股市流到银行；银行利率低，资金也就从银行流到了股市。国外中央银行对股市是宏观调控者，调控手段主要也就是通过调整利率，利率调低，股市高涨；利率调高，股市应声而落。而人民银行对于股市，就如同站在大马路上巡警。查处违规资金，一些庄家成为惊弓之鸟，在调查来临之前先避一避风头。没有人否定违规资金是中国证券市场的一个毒瘤，没有人能够统计到底有多少违规资金在证券市场上运作，但这个巡警的角色也给银行一个两难的选择，违规资金不查处不行，但是一旦查处却引起违规资金逃离股市而造成震荡。有什么方法可以保证既可以打击违规资金，又不对大盘造成影响？这对银行来说，实在强人所难！
国资部门：股海苦等
国资部门的考虑也许更直接一些，一方面中国加入WTO，需要国有资产减持；另一方面，国资部门怎样才能追回每年流失掉的巨额国有资产？可以将国资部门说成一个在海边苦等亲人归来的持灯子女，她对于股市这茫茫大海实际上是无能为力，最多也是举起手中的灯，给在波涛汹涌的股海中的亲人(国有资产)提供一点归航的灯光，但是她期望的国有资产能不能回来，则不是其能够左右得了的。
机构：博弈困境
机构应该是中国证券市场最薄弱最不成熟的环节，他对中国股市的作用却也无法替代。为了赚钱老百姓争相追逐机构，一旦被套，“机构”则成为老百姓最为痛恨的对象。“恶庄”、“吸血鬼”成为机构的代名词。股市在较长的时间内，各方的参与者逐渐找到某种适合的生存方式，或者叫“游戏规则”，彼此虽然有矛盾，各自的利益也不同，经历多年磨合后，倒也相安无事。如大多数个人对庄股的青睐，明知其中玄机很多，却难以割舍；而许多机构则扮演庄家角色，既给散户甜头，又深套经验不足的跟庄者；上市公司冷眼观战，一旦市场趋热，或庄家上门寻求帮助，圈钱的冲动则立刻勃发。但在2001年7月29日的股市大雪崩中，人所始料不及的是，机构被套，庄家被困。
股市中的怪现象实际是有意无意中创生的。政府出于想当然的理由，要制定一些政策。比如说规定上市公司3年净资产收益率在10%以上才能增发配股。试想，上市后募集了1个亿的资金，加上原来1个亿，每年必须有2000万的利润才有可能配股，而实际上任何一个好的项目都不可能一两年盈利。那么这个上市公司怎么办呢？最好的办法是自己做庄炒作，去变通方法，去寻求怪招。它本来过不了这一关，但现自己炒自己，过了这一关，而实实在在的企业反而不敢上市，因为它上市后达不到这个要求。从理论上讲，这个东西不难理解。就像斯蒂格利茨和温斯的信贷配给理论提出，由于存在着“逆向选择”，银行的贷款利率提得越高，老实的企业越不敢来贷款，来的全是骗子和冒险家。由于“逆向选择”，越有能力操纵股市的人越愿意上市，因为它最有“能力”满足监管的要求。可见，政府的垄断、管制本身在创造骗子，然后政府为了防止骗子，设置新的规则，迫使人们更加追求短期行为，进一步吸引创生更多的骗子进来。
资本市场的主要功能是迅速实现资本的流动，降低企业的融资难度和成本。资本市场的建设，表面上是一种制度和市场体系的建设，实质上是社会利益结构尤其是当代中国中高层利益关系的重组。资本市场的发展将因最初的无序而造就一批‘巨人’(商界精英和优秀企业)，这些商界精英和优秀企业，不仅是中国资本市场无序的收益者，还将是资本市场从无序到有序的直接和主要推进者，这是市场的悲哀，也是市场的精髓。
中国财政的危机有多远？
中国财政收支存在严重的危机隐患。面对严峻的国有企业与银行体系的改革、社会安全体系改革及环境资源的保护等问题，如果中国政府没有健全、充裕的财政收支，任何再好的政策构想，也只不过是拔苗助长，无法真正解决问题。
1.中国财政的压力有多大？
20多年的改革开放过程中，中国的国家财政收入占国内生产总值(GDP)的比例从1979年的28.4%下跌到1995年的10.7%，然后稍微上升到1999年14%。这样的比例远远低于发展中国家的平均值32%。特别是，中央政府可支配的财政资源所占的比例更是巨幅下跌。1979年中央政府支出占GDP的比例为16.2%，以后到了1996年只有3.2%，此后微幅上升到1999年的5%。而1999年的比例之所以上升，其中一部分是发行国债所得，政府在未来将面对庞大的债务负担。以这么有限的财政资源，中央政府却必须支付极为庞大的各项改革费用。根据世界银行1997年的报告，包括医疗、教育、扶贫、年金、基础设施及环境保护在内的极为重要财政支出项目，中国每年至少短缺GDP的4.6%，相当于中央政府在1997年总预算的135%。布鲁金斯研究院的经济学者拉迪估计，由国有企业负担的社会福利开销日后必须转移到中央政府的部分高达每年GDP的3.3%，相当于中央政府在1997年的总支出。此外，据世界银行估计，从1995年到2004年中国在基础设施方面至少需要投入6万亿人民币，相当于1995年整年的GDP。同时，必须注意到的是，中国的财政支出中还有相当部分是没有计入正常的显形财政收支的隐性负债，这主要包括一些应当由财政承担但是财政由于种种原因没有承担的债务，如财政欠发的工资、粮食经营亏损性挂账、国有金融机构不良资产以及养老保险金欠帐等等。根据世界银行的估计，中国的所有政府债务积累已经达到GDP的100%。尽管债务的偿付不会同时发生，尽管债务的偿付还有其他形式。但是，由于各类隐性债务的规模及期限看不清楚，如果各类债务交织在一起，同时对国家财政产生支付压力，则可能会在短期内迅速提高实际债务负担率，引发财政危机。
上述的估计还算相当保守，因为它不包括未来经济改革所需的支出，包括下岗工人的生活支付、住房改革的庞大开销及银行体系改革的巨额代价。包括转移到国有资产管理公司在内的国有银行不良贷款，总共高达三万五千多亿人民币，相当于2000年GDP的40%。
虽然财政拮据，但是中央政府在1997年之后还肩负利用财政扩张政策来刺激内需的重任，以维持必要的经济成长及社会稳定。国务院在1998年发行1000亿人民币政府公债，1999年为1100亿人民币，2000年为1500亿人民币，2001年1500亿，除此之外，国务院在1998年还发行2700亿人民币特别公债，支持四大国有银行贷款给国有企业，并拨180亿人民币支付国有企业改革与洪水灾后重建。根据财政部长的报告，中国的扩张性财政政策为1998年的经济成长增加1.5%，1999年为2.0%，2000年为1.7%。这些公债总共为6480亿人民币，几乎相当于1998年中央政府总支出的两倍。这样巨额的负债不仅凸显了中央政府财政上的拮据，同时也透露中国维持高速经济成长的重要性。但这将为日后的中国财政留下非常严重的后遗症。
2.举债额快速增加
面对巨额开销的支出，中央政府在开源方面却面对很大的困难。既然中国财政开销日益扩大，收入却无法增加，中央政府的赤字便迅速扩大，政府只好举债度日。在1980年时，中央政府的预算赤字只不过14亿人民币，相当于GDP的0.3%；到1996年时，财政赤字为655亿人民币，相当于GDP的1%；到了2000年，政府赤字窜升到2598亿人民币，相当于GDP的2.9%。中国在2000年的预算赤字接近国际警戒程度，占GDP的3%。2002财政预算赤字大体也是3%。
事实上，官方数字很大程度上低估中国财政问题的严重性。首先，世界银行认为应该采用合并政府赤字作为判断标准，也就是必须包括政府财政赤字及中国人民银行(中央银行)借给金融体系去支付中央政府要求的国营企业的开销。官方的数据常会误导，因为政府将举债所得当作预算收入的一部分。发行的公债应该被视为借贷款项，而非收入。经此调整之后，中国的预算赤字在1998年可能高达4230亿人民币(GDP的5.3%)，而不是官方所说的960亿人民币(GDP的1.2%)。中国目前的财政支出很大一部分是靠举债支付。根据卡内基基金会的学者裴敏欣，中央政府在1997年的开销中，55.2%是举债所得。拉迪则指出，这个数据在1999年已经是70%。
在1979年时，中央政府举债额度为35亿人民币，或GDP的0.9%，1988年时上升到271亿人民币(GDP的1.8%)。从1994年起，中央政府再也不能从中央银行借贷来支付预算赤字。因此，中央政府的债务从1994年的739亿人民币(GDP的2.1%)，快速增加到1999年的4015亿人民币(GDP的4.9%)。中央政府的债务余额也从1994年的2578亿人民币(GDP的5.5%)窜升到1999年的9965亿人民币(GDP的12.2%)。
此外，政府在1998年为四大银行所发行的2700亿人民币公债并没有计算在政府债务内。拉迪估计，非财政部门发行的政府债券(大部分由国家发展银行发行)在1998年底的债务余额高达5322亿人民币(GDP的7%)。如果将这些债务包含在里面，在1998年底中央政府的总债务将高达一万六千多亿人民币(GDP的20.5%)，几乎是1993年数字的五倍。世界银行估计，包括财政债券、政策性的金融债券及其他金融债券在内，中国的公债在1997年为GDP的12.3%，1998年为16.4%，1999年增加到20.7%。
以上估计还不包括国有企业的公司债务，及其他政府潜在的债务，例如国有银行的不良债务，政府或国有企业拖欠或短缺的年金。上述的数据也不包括地方政府的债务。例如，拉迪预估，如果政府真的想要对金融体系资本结构重组，政府的债务将很快超过GDP的50%。世界银行估计，潜在的国家年金债务在1994年便高达GDP的50%。根据前世界银行驻中国首席代表波特利耶的估计，包括官方数据及潜在债务在内的所有政府债务在2000年时早已经超过GDP的100%。
更严重的是，无效率的税收系统与依赖庞大债务支付的政府支出，使得中国在公债的还本与利息支付的能力受到很大的质疑。在1995年时，公债的还本与利息支付总额为499亿人民币，相当于新举债务的42.5%；到了1998年，公债的还本与利息支付总额急剧增加为2353亿人民币，相当于新举债务的70%。在1989年时，只有少于3%的政府财政收入用来支付公债的还本与利息，但是到了1998年时，该数字已经高达24%。根据拉迪的估计，政府在1992年支付52亿人民币的政府公债利息，到了1999年时已经高达830亿人民币，在七年之中上升了16倍。因此，中国的兑付实际是以债养债。而且，一旦债券投资人担心中央政府无法偿还债务，或中国发生政治上的动荡，他们会立刻要求更高的公债利率，这将使政府债务问题更加恶化，进而产生恶性循环的灾难性后果。
我们先从微观的角度看，对于一个企业来说，高负债同企业的经营困境密切相关，若将高负债本身看成是企业经营困难和亏损的根本原因不确切，从企业融资的角度来看，负债率的变化只会使企业的财务风险结构发生变化，而不是企业赢亏与否的决定性因素，负债率的高低会使企业在一个较短时间跨度内的支出和风险发生变动，但从一个较长的时间跨度来看，在资本总额既定的情况下，提高负债率并不会降低税前资本收益率。相反，由于利息的支出是在税前执行的，高负债率还有可能增加税后的利润分配，这就是负债所谓的“税盾"作用。高负债率并不是企业长期经营困难或亏损的真正原因，真正原因又是什么呢？中国企业的问题是发生在最基本的层面：企业的收入不足，没有足够的现金流量来维持资金的正常周转。当分析一个企业时，不管这个企业有多少自有资本和多少借入资本，这个企业能维持生存的基本条件是：借入资本和自有资本所形成的总资产所带来的营业收入应该足以维持资金周转的流畅。我们可以比较不同类型企业的单位资产所能带来的销售收入，即销售收入同总资产之比，如果比值过低，就意味着营业收入没有达到总资产应有的业绩水平，企业就会出现支付困难。单位资产销售收入低说明这样一个问题：企业困难的根本原因不是高负债本身而是存在非运营资产。这些非运营资产，可能是重复建设造成的过剩生产能力，也可能是工艺技术落后、产品结构不合理造成的闲置设备，或者其他原因造成的沉淀资产和过多的非生产性资产等等。如果不能剔除或改良非运营性资产，则不能从根本上使企业摆脱困境的。同样对于一个国家来说，如果众多的企业效率低下，或者说有大量的非效率资产，这将使政府债务问题更进一步恶化。
长期而言，中国的财政状况受到下列四项因素的很大威胁：银行体系的潜在债务(不良贷款及资本结构重组)、国有企业改革的负担、中央与地方政府不均衡的财政关系、以及庞大的债务负担。此刻，中央政府明显地没有足够的财政资源来支付必须的经济改革、社会改革与环境保护。如果无法有效解决，这将导致经济成长停滞、高通货膨胀与社会不稳定的恶性循环，进而影响中共的政治合法性。因此，如果无法有效解决严重的财政危机，中国随时有可能爆发严重的经济、社会、环境与政治上的危机。
3.警惕财政危机传染效应4.根据世界银行的估计，中国的所有政府债务积累已经达到GDP的100%。尽管债务的偿付不会同时发生，尽管债务的偿付还有其他形式。但是，由于各类隐性债务的规模及期限看不清楚，如果各类债务交织在一起，同时对国家财政产生支付压力，则可能会在短期内迅速提高实际债务负担率，引发财政危机。而财政危机的爆发，则可能迅速传染到经济体系的其他领域。
(1)财政危机对于金融市场化改革的传染。金融学家麦金农指出，没有一个高效率的、有力的财政，金融市场的自由化市场化就不可能持续顺利地推进。这一论断触及了财政危机对于金融市场化改革的传染效应。如果说在改革开放以来，中国的货币化进程所产生的铸币收益等还能够支持相对虚弱的财政下的金融市场化的话，那么在中国的货币化进程基本完成之时，虚弱的财政对于金融市场改革的推进的制约就更为显著了。这一点在前面我们已经讨论过。
(2)财政危机向养老保险制度的传染。基于中国特定的就业结构和国有企业的主导性地位，国有企业职工的养老保险事实上成为财政的隐性负债。但是虚弱的财政不能给予养老保险以有力的支持，即使我们不考虑由此可能导致的社会的不稳定而仅仅从养老保险制度的持续稳健运行来看，虚弱的财政也已经成为养老保险制度健康维持下去的硬性制约。
合理的推论是，在缺乏财政有力支持的情况下，中国当前的养老保险制度若照此状况发展下去，将面临严重的财务危机。要解决这一严重的问题，一定要从财税等方面入手，通过调整财政支出结构、开辟新税收来源等措施，逐步消化数额庞大的隐性债务。根据国务院体改办经济体制与管理研究所和美国安泰保险公司，对国内养老保险隐性债务进行的精算结果显示，若按目前企业和个人的缴费率、退休年龄、投资回报率计算，在未来30年，中国将负担近7.6万亿元人民币的隐性债务。
为了维持当前的养老保险制度的持续运转，许多学者提出了不同的解决办法，如：采用多种途径筹资，弥补隐性债务。在采用其他方式都没有见到明显效果的时候，国有股的减持成为补充养老和社会保障基金的一个重要政策动机，财政危机向社会保障和养老保险体系传染的同时，没有恰当的把握国有股减持计划，而且又将这一危机转移到本来已经十分脆弱的中国股市。
(3)“乱收费”是财政风险的重要病灶。因为许多领域的财政开支，正常的财政支出不能满足，于是各种形式的预算外收费纷纷出笼，进而导致财政分配秩序的不协调及预算外、制度外财力的急剧膨胀。预算外和制度外财力的存在，尽管可以发挥某些特定的作用，可以弥补预算内财力的某些不足，但它们在一定程度上是以“挖”预算内为代价的。它们所形成的“乱收费”现象，不仅严重破坏正常的财政分配秩序，而且极大地危害了经济发展和败坏了社会风气，因而是中国财政内部的“心腹之患”，是中国财政风险的一个重要病灶。
当然，财政危机的传染渠道远远不仅仅在于以上几个有限的领域，我们的分析主要还是局限在金融和财政的体系之内。至于财政危机对社会稳定、教育发展等的负面冲击，其影响无疑是相当严重的。
在西方，企业危机是企业危机，金融危机是金融危机，财政危机是财政危机；但在中国，企业财务危机，财政危机以及银行的金融危机具有很强的相互传染效应，是一种政府、银行和企业预算约束极端软化的危机，任何环节出了问题，都会很快传染到其他环节，引发整个体系的崩溃。
‘过多的忧虑’与‘杞人忧天’ 中国是一个具有深厚东方文化底蕴的国家，即是单纯的经济问题，也表现的非常复杂，往往与政治、民族、不平衡等问题交织在一起，特别是在‘初级阶段’、‘转型时期’尤其如此。
人类社会中反映出来的各种矛盾，从根本上讲是各种利益的冲突。矛盾无论是量的积累还是质的积累，到一定程度首先引发利益冲突，进而转化为经济危机；而经济危机的最大危害不是直接造成了多大的经济损失，而是反过来又激化各方面的矛盾，从而引起全面的社会危机。矛盾要在发展过程中，也只能在发展中得以解决。
回顾近些年来中国走过的路程，我们可以看到，改革开放之前，中国社会积累了许多 矛盾，而解决这些矛盾，国家采用了发展经济的办法。在发展经济的过程中又产生了许多新问题，积累了很多矛盾。要解决日益增长的财政支付问题，必须要对国企进行改革，提高企业的活力；而国企转型中要替政府的改革承担巨大代价，企业运转中的大量亏损，也要寻求出路，否则改革难以为继。弥补亏损，一是靠增发货币收益，二是用银行的贷款隐性化；大量的银行不良贷款显化，使得银行进一步‘惜贷’。中国经济目前面临的困境是：国企的状况没有显著好转，财政大幅增长压力较大；经济形势严峻，居民收入增长缓慢，通货紧缩十分明显；拉动内需，社会投资缺乏动力；过多的发行债券，担心财政承受不了；大量发行货币，又怕引起新的通货膨胀；采取有政治的策略缓解危机不能太多太久也无更多的余地。
中国经济高速增长的背后是惨重的代价，国企的坍塌；巨大的财政赤字；金融体系的半瘫痪；自然资源的巨大浪费；社会腐败；自然环境的急剧恶化，等等。中国经济的奇迹实际是靠持续的高增长支撑，而这种高增长在很大程度上是无效的高增长，因此所创造的繁荣掩盖了许多深层问题，增长一旦回落，一切问题就会‘水落石出’，各种矛盾就会激化，直接威胁政治安全和社会稳定。政治问题用发展经济来化解，工业问题用解决农业问题来化解，宗教问题用政治来解决，国内问题借助全球化的力量来解决。国际的资本，国外的先进技术，国外的管理经验一旦强力融入中国，必然会有效的化解诸多矛盾和危机。借助全球化的力量，顺应了社会进步的必然规律，随着时间的推移，中国加入WTO的作用将会越来越明显。但是这里要避免一种误区，那就是：一旦中国加入了WTO，市场经济就会变的公平，权力对市场的横加干涉就会逐渐消失，一切就会好起来。对此，我们既不要太天真，也不能太顽固。
当前，扩张型财政政策和货币政策已经出现边际效应递减的势头，但经济增长对它的依赖性并未减弱，经济自身的增长机制依然乏力，因而，扩张性财政政策和货币政策出现了长期化的危险倾向。国内外的历史教训表明，一旦把扩张性政策长期化，后患无穷。防患于未然，一要防止和化解财政和金融危机，二要预防陷入“滞胀”泥潭的可能。
中国国内积累了许多问题，2002年秋，中共十六大召开，高层面临人事的更替，中国需要稳定，稳定又需要付出成本。无论从哪方面说，国家在改革深化中都已到了数量调整的极限，全面系统的制度创新的结构性重组已是必然的选择。而进行这一创新和重组的成本，无论是国有经济还是非国有经济，均无力予以支持，必须寻求其他支持，否则，改革成果将会毁于一旦。国内的问题一方面要在国内大力发展非国有经济，另一方面需要借助全球化的力量来解决。
