第70节：债券：趋势未变，行情分化(11)

　二、食品制造业（乳制品——高速增长期结束，进入白银时代，发展速度与GDP同步，年均6%~10%）

2008年前三个季度里，乳制品行业收入继续增长，但产量增幅和利润增幅同比下降。特别是10月份受C3H6N6女乃米分事件影响，液态奶销售量同比下降32.49%，这影响1~10月份液态奶产量1 306万吨，同比仅增长1.58%。比2007年同期增幅下降15.86个百分点。2008年全年原奶产量超过4 000万吨，全年乳品收入增长幅度为18%左右，利润总额增长下降到10%左右。2009年液态奶销售量的恢复和价格的恢复将延迟到2009年下半年。 2009年乳品行业仍将低迷。

表22008年1~8月规模以上企业乳制品产量及增长情况

产量（万吨）增长率（%）2007年同期增长率（%）

乳制品1 295.6512.5521.72

液体乳1 105.2210.2917.79

干乳制品190.4327.7641.97

表32008年1~8月规模以上乳品企业

金额（亿元）增长率（%）2007年同期增长率（%）

销售额1 053.6629.1923.51

销售成本828.3530.6724.26

销售费用137.5026.6324.47

资产总计951.6919.4114.23

利润总额55.4924.7828.29

乳制品行业因2008年9月份Three-Deers婴幼儿配方女乃米分C3H6N6超标，导致多名婴儿患病事件而即将发生重大转折。

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首先，行业面临洗牌，竞争格局有所改变。Three-Deers解体，其资产由三元以及完达山瓜分。太子奶由于资金链断裂濒临破产。乳业以伊利、蒙牛为第一军团，Three-Deers和光明为第二军团的格局将以三元和完达山位次上升而改变。一些没有产品安全问题的地方性乳品公司再次获得生机，上市公司中的新希望以及准备上市的完达山。伊利和蒙牛继续扩大市场，巩固市场地位进程被推迟。但由于与第二军团在规模和销售收入上差异巨大，暂时还看不到位次下滑到第二军团的迹象。

其次，乳品行业产品调整，产业升级的进程被迫放缓。知名企业好不容易争夺来的高端婴幼儿配方女乃米分部分市场再次失去。竞争者因为对手的失误而得分。企业不得不回到产品安全的基本低层次定位上。

再次，催生《乳制品加工业准入条件》、《乳制品工业产业政策》两个具有历史意义的文件诞生。这两个文件基本上涵盖了行业的方方面面，其中距离、规模、原料、建设主体等四项条件是属于刚性指标，新建和扩建企业必须不折不扣的贯彻执行。乳制品行业将进入一个良性和理性发展时期，无序竞争的状态将变成在zf 宏观调控政策指导下的有序有限和谐的竞争。未来乳品行业增幅放缓到10%以内。从国情出发，行业协会不提倡乳品高档化，乳品继续向多样化方向发展。奶酪可能成为下一个开发和引导消费的热点。

三、饮料制造业（酒精饮料——全面进入盘整期）

1.白酒行业——发展更为理性，中低端白酒销售比重上升

目前，中国白酒市场处于瓶颈期，受整体经济环境影响，生产者和销售商信心指数下降，市场整体供需不足。白酒市场结构进入稳定期和成熟期；即市场壁垒已经形成，进入门槛越来越高。在需求低迷和市场稳定情况下，白酒新产品推出变得非常谨慎。白酒生产者更加关注消费者的感受和消费诉求，与经销商关系趋于和谐。白酒发展更为理性。但新产品开发速度会放缓，市场营销力度有所减弱。

高档白酒：将进入盘整期，增幅下降，但品牌集中度会更集中，开发不久处于市场开拓期的地方性品牌高档酒面临非常大的风险。高档酒的销售重点将放在团购上，未来100元~300元/500克价格区间白酒的市场机会更好。

产品概念和规格：继续打健康牌，以及不同规格包装上实现差异化来争取市场。未来小包装酒会逐渐流行。就像拆分股份以活跃交易一样。

主流产品档次：常规商务用酒将以150—200元为主要竞争区。

2.黄酒行业——刚有起色，偏遇寒流。改革尚未成功，市场依然局促

过往两年，黄酒都保持每年15%~20%的增长速度，黄酒文化也有很大起色。但营销水平和能力相对其他酒类来说很薄弱。大张旗鼓的宣传后市场刚刚得到一些拓展，但经济形势不好，给市场继续拓展蒙上阴影。

3.啤酒行业——成本下降成最大亮点，行业竞争格局变数带来投资机会

2008年下半年以来，大麦、酒花、玉米淀粉以及大米价格全面下降，而10月份单月啤酒销量增幅回到10%，比前10个月累计销量5.6%高出不少。这都给啤酒行业增添亮色。我们预计2009年啤酒销售量增长大约在5%。而原料价格低迷会维持到2009年中期，因此对啤酒行业2009年谨慎看好。

啤酒行业面临的最大问题是国内市场完全国际化竞争，英博收购百威使行业竞争格局再次面临着变数。资本说话在啤酒行业体现得淋漓尽致。华润雪花凭借外资资本优势，不断收购兼并，全面已经超过老牌青岛啤酒和燕京啤酒。燕京努力保持民族品牌时，越来越不敌外资的压力，因为收购话题可能再次被提起，从而影响股价。青岛啤酒经过做大与做强，做强于做大的不同阶段，目前到了做大做强并举的新阶段。

4.葡萄酒行业——2008年葡萄略有减产，原料价格平稳，葡萄酒质量预计较好。2009年葡萄酒行业依然保持15%以上增长

2008年葡萄酒收获季节，沙城、东北产区、武威产区以及新疆产区均出现不同程度减产，葡萄质量普遍好于往年，甚至有些产区出现2000年以来最好的葡萄质量。因此2008年会出产非常优质的年份葡萄酒。葡萄减产没有带来葡萄价格的上涨，价格稳定在1.2~1.7元/斤，基本与2007年持平。价格稳定和质量上乘，对酿造企业来说非常有利。

2007年国产葡萄酒的产量达到了67万千升，工业出厂值达到了147亿元人民币，分别比2006年增长了37%和22%。进口葡萄酒达到14.73 万千升，其中散装酒10.5万千升，增长11%；瓶装酒4.23万千升，增长111.5%。进口额达到24 463万美元，其中散装酒为6 050万美元，增长15%；瓶装酒18413万美元，增长138%。2008年前10个月，葡萄酒以销售量29.66%高居所有酒类榜首，全年消费量达到 72万吨。

葡萄酒消费量快速增长与“喝葡萄酒更健康的观念被广泛接受”有关，与进口葡萄酒价格下降以及不断成熟的营销也有很大关系。进口葡萄酒在中国市场正进入一个鱼龙混杂的高速膨胀期，一时间带来消费的高速扩张期，进口葡萄酒由高贵向平民化发展，价位走低是促进消费的重要因素之一。而据国际葡萄酒展览组织 Vinexpo的一项调查结果：“至2010年，中国将以35.91%的增长幅度位全球葡萄酒消费增长国家首位。”中国葡萄酒对葡萄酒的需求群主要还是集中在白领以上阶层，2009年经济下滑居民收入增长下降，白领阶层受到的影响会小于其他阶层，因此葡萄酒消费依然会有一定保障，预计全年消费增长15%，好于其他行业。

相关公司：张裕A—解百衲商标归属在一片哗然中落户张裕，张裕以解百衲为主推品种的产品战略将更有作为。2009年张裕依然值得期待。

食品行业投资策略维持增持评级。行业投资次序为：白酒行业、葡萄酒行业、啤酒行业、番茄加工行业、乳品行业和浓缩苹果汁。

表42008年1~10月份三大酒类产量与增幅

产品项目产量（万吨）同比增增长（%）2007年同期增长率（%）

白酒441.2117.0723.3

啤酒3645.446.4313.55

葡萄酒56.9429.6633.32

表52008年10月份单月三大酒类产量与增幅

产品项目产量（万吨）同比增增长（%）环比增幅（%）2007年同期增长率（%）

白酒51.2912.950.3541.67

啤酒308.5810.274.271.75

葡萄酒5.855.88-8.4642.73

重点关注几类公司与投资要点

一、低估值公司：山西汾酒

山西汾酒发展路径颇不顺利，经历了2006年业绩高增长，到2007年下滑，在2008年前3季度的迅速回升如同坐山车一样的走势。这与汾酒营销策略的变化以及人事的更迭有很大关系。目前汾酒的调整集中在：一是产品层面，二是销售模式和销售渠道。产品方面是继续压缩产品数量，特别是压缩销售量少的工商联合开发品牌的数量。整顿产品价格体系，汾酒对工商联合开发品牌采取了分步骤提价，以带动汾酒自有品牌的价格体系调整。在销售方面，建立了地级市为单位的产品代理制度，统一价格、统一管理、集中运作。为此设立了山西、东北、西北、华南等9大营销大区，并设立了省内外14个产品中心库，有公司配送和实施到岸价格。这些措施都展示汾酒的工作重点转移到品牌管理上。汾酒在河南销售量下滑后，在华北市场特别是北京市场的拓展很有起色。有三季度的快速增长，2008 年全年EPS为0.72元/股。2009年预计增长20%。2008年11月24日收盘价为11.80元/股，2008年动态PE 16.38。在白酒公司中估值最低。