在东南亚金融危机的冲击下，东南亚各国纷纷放弃与美元挂钩的固定汇率制，改为浮动汇率制，而惟有香港“不改初衷”，尽管如此，在一次次危机余波袭来之时，人们不禁担忧，这份“执着”是否正确?香港联系汇率制的前景究竟如何？为了帮助回答这一问题，我们应先看看在香港实行联汇制有何利弊。
一、香港实行联系汇率制的好处
联系汇率制在香港沿用了十多年，对促进香港地区经济繁荣、金融稳定功不可没。
首先，香港对内地和对美贸易无论从总值，还是从进出口、转口都保持了一个较高的增长速度，而这种速度的取得，在一定程度上应归因于联汇制的实行。
在国际贸易活动中，跨国的交易总会存在外汇风险。汇率波动越频繁，幅度越大，贸易方面的外汇风险就越大。扩大的外汇风险对交易商是不利的，从而会影响到贸易量。而美国与香港的交易是用美元结算的，祖国大陆与香港的贸易绝大多用美元结算，或者用港币结算。美元汇率是浮动的，所以在交易中会有外汇风险。但是，由于港币与美元以固定汇率联系，同时套汇(利)机制使市场汇率基本稳定在1美元兑换7.8港元左右，所以在很大程度上转移了交易商之间的外汇风险，这部分风险实际上由外汇基金承担了。由于港元外汇风险的弱化，很大程度上稳定和扩大了香港对外贸易。成本控制是工商业活动的基本要素，对以出口为主导的香港经济来说，汇率稳定具有突出意义。它有利于厂商确定成本、利用市场机会进行投资决策，特别是在美元汇率下跌时，联汇制使港货出口价格竞争能力增加，有利于对外贸易的发展。
联汇制能刺激直接投资，特别是英国的直接投资资本的流入。因为生产性资本投资回收期较长，除了考虑利用香港相对优势(如工人的平均技术熟练程度、成本低等)外，不需担心汇率在未来的变动，而这种变动所产生的汇率风险恰恰是跨国生产性投资者必须考虑的重要因素之一。特别应提出的是，联汇制对以返销本国市场为主的美国跨国公司在港投资特别有利。
同时，还应指出，港币与美元挂钩，由于近年来美元贬值导致港币亦对外贬值，有利于香港出口，在一定程度上减少了进口。
其次，联系汇率制有利于保持香港储备稳定，保证公众对港币的信心。
金融问题的要害在于它的敏感性，只要出现信用危机，再完善的货币制度也难以应付可能出现的危机。在香港这样的经济自由化程度极高的小型外向型经济中，这个特点就更加突出，—有风吹草动，就可能出现恐慌。所以，联汇制建立的本质是要转移货币风险。由于联汇制建立了港元对美元的依赖关系，就基本上解决了货币信用问题。香港曾经发生过几次股市大跌，对汇市都没有造成太大压力，说明公众对联汇制有信心，没有将套现的大量资金转为美元，从而保持了储备稳定。
对于布雷顿森林体系下的固定汇率制来说，香港有义务维持汇率稳定，则汇率发生的变动会影响央行储备增减。在浮动汇率制下，国际游资的流动对汇率冲击更大，汇率的频繁波动引起大规模的套汇活动，外汇储备的变动更加剧烈。在联汇制下，自由汇率和联系汇率存在密切关系，联汇制具有稳定自由汇率的作用，使其大致稳定在联系汇率的目标区内。自由汇率的稳定抑制了外汇市场投机，进而稳定了外汇储备基金。
联汇制运行中的“套利和套汇”对调节外汇基金储备起了重要作用；在汇率稳定的条件下，减少了套利和套汇，从而保证了外汇储备部分的稳定。外汇基金在进行公开市场业务操作时，亦会引起储备变动，通过买卖票据能够控制储备变动，这是储备稳定性的外在保证。
最后，联系汇率制在技术上简单可行，不像“钉住一篮子货币”那样复杂（如须经常根据通商国贸易比重的变化调整权数）)，它只涉及两种货币，操作非常方便，使金融管理局易于运用金融工具对汇率进行调控，从而有效地保证汇率的稳定。
联系汇率制实行14年来的经验表明，这个制度有很好的抗冲击性，能很好地保持汇率的稳定。14年来，它成功地化解了要求港元升值的压力，抵御了1984—1987年间五次大的港元投机风潮，1987年国际股灾．1989年政治性挤提，1990年由海湾战争引进的危机，1991年由国际商业银行倒闭触发的挤提及这次东南亚金融危机。历史已证明，联系汇率制对香港的意义重大。
联系汇率制虽然有其稳定香港经济金融的正面作用，但其负面影响也不容忽视。
二、联系汇率制的弊端
1．联汇制兼有固定汇率与浮动汇率的特征，固然是可以避免固定汇率制下汇率的过分刚性和浮动汇率制下的汇率大幅度波动，同样也面临市场力量冲击下为维持相对稳定的汇率水平所要付出的代价。因为港元利率尽可能与美元靠近或保持基本稳定的利差水平是维持港元平稳的基本条件。这样，在某种程度上使香港地区的进出口贸易、投资和消费行为依赖于美国经济，港元的强弱随美国经济走势而变动。由于两地经济结构和具体环境相异，易于给香港经济造成消极后果。
2、香港属于小型开放型海岛经济，不具备力量来影响它的出口与进口价格，它只能是国际市场价格的接受者而非决定者。因此，在固定汇率制度下，通过国际价格输入渠道有可能引发或加剧通货膨胀，港币与美元挂钩，当美元贬值，对于进口而言，港元换汇成本提高，进口商品价格上升也可能通通胀率上升。当然我们也应看到，联汇制并不是导致通货膨胀的唯一因素，香港财政支出扩张，高地价与高工资，经济转转型造的结构失衡等，都对香港的通货膨胀有影响。
3、在联系汇率制下，利率政策失去控制货币发行量和调节资金供求的功能，尤其是当通胀率居高不下时，当局却不能用利率杠杆抑制通胀，丧失了打击通胀的一种有效手段。一般来说，在高通货膨胀时应提高利率，当经济衰退时则应降低利率，作为政策变量的利率应该是逆经济循环的，但是，由于港元利率随美元利率变动，就很难达到这一目的，例如．当美国经济衰退时，它可能会降低利率，但如此时香港正处于高通胀时期，需要提高利率．实际上利率不仅不能提高、反而会下降，近一步刺激了通胀，港币利率若要能够对稳定香港经济起作用，要求香港必须有同美国一样的经济循环周期。这是完全不可能的，因为两国的经济结构、贸易结构、市场结构有差异。
4、实行联系汇率制后，港元兑换其他外币的汇率变动完全受制于美元在国际市场上的走势。因此、港币通过汇率调节国际收支的功能大大削溺，外部不平衡的调节负担全部由内部宏观经济政策承受，以利率波动换取港币汇价稳定，这往往会使香港经济在激烈的国际竞争中处于被动和不利地位。
联汇制下不能通过汇率变动来调节国际收支状况，相反，均衡的国际收支却是维系联汇制必不可少的条件。目前，香港特区凭借其国际金融、贸易、航运及服务中心的地位，以数额可观的劳务贸易顺差弥补货物进出口的入超趟，从而使得外贸一直处于顺差地位。如果香港特区的有形贸易赤字不能得到改善，直至影响到整体的国际收支状况，就会对港元汇率的稳定形成威胁。
从联汇制的这些弊端中我们可以看到，尽管联汇制凭借严格的发钞约束，稳健的运行机制和香港良好的经济因素支持以及金融管理局日益增强的干预市场的能力，经受住了一次次冲击的考验，但港元所遭受的一次次冲击，反过来也正好说明联汇制随时都有面临挑战的可能。
三、联系汇率制的前景
根据汇率理论中的“经济论”和“依附论”，一个国家或地区选择哪种汇率制度，要考虑一国(地区)现实的经济发展情况，如经济规模，经济开放程度，进出口贸易的地理结构，与国际金融市场的一体化程度等。具体采取哪一种参考货币作为“被钉住货币”，取决于该国(地区)对外经济、政治、军事等方面的依附关系。如果一国(地区)经济规模小，经济开放程度高，或者进出口集中在某几种商品或某一国家，一般倾向于实行固定汇率制或钉住汇率制。香港地区具备小型开放经济的典型特征。主要表现是：
1、经济规模较小。香港地区人均GDP虽然与加拿大差不多，甚至超过英国，但以本地生产总值衡量的经济规模相对较小，按1993年数字．只相当于美国的1．79％和日本的2．63％。
2、经济开放度很高。香港地区的进出口贸易总值对本地生产总值的比率，1993年达到2．39：1，大大高于经济开放度较高的美、口、德等西方发达国家。
3．香港地区资源贫乏，生产资料和生活必需品大量依赖进口。据统计，香港的原材料98％靠进口，产品90％以上外销，而且进出口贸易的地区结构较集中。按1993年数字，中、美两国共占香港地区进出口总额的50％。
4．香港金融化程度很高。截至1996年底，香港182家持牌银行中，151家是海外注册银行，占银行总数的83％。世界最大的100家银行中，87家在港设有分支机构，在香港银行业资产负债中，对外负债比重达57％，对外资产比重达到60％。
对于香港来说，在外来因素占主导地位的条件下，本地经济的发展受到无法控制的外来因素的制约。所以，以利率或货币供应量作为货币政策目标是不切实际的，相反，对于香港这一完全开放的，以境外货币资本借贷为核心的国际金融中心来说，由于 其货币资产存在很高的可替换性，稳定资本流动具有重要意义，而稳定汇率即是稳定资本的价格。这样，在特有的经济金融环境下，稳定汇率便成为香港货币政策的首要选择。由此可见，虽然港元与美元的联系汇率制产生于特定的历史时期，却有着深刻的政治、经济与社会基础。也正因如此，1997年回归后，香港仍然沿用了联汇制。《中华人民共和国香港特别行政区基本法》((以下简称(基本法))第5章第1节对此有专门法律规定。
《基本法》第110条规定：“香港特别行政区的货币金融制度由法律规定。香港特别行政区政府自行制定货币金融政策，保障金融企业和金融市场的经济自由，并依法进行管理和监督。”
由特区政府自行制定货币金融政策，表明未来香港货币政策是不受中国人民银行的货币政策约束的。由特区政府制定而非金融管理局来制定货币政策，表明至少在未来一段时间内，金管局将不会在法律上被确立为香港的中央银行，尽管目前它已执行央行的部分职能。其货币政策的目的不是为了实现宏观经济目标。 而是为了保障金融企业及金融市场自由运行，这把维持香港国际金融中心地位的任务放到了首要。
《基本法》第111条规定：“港元为香港特别行政区法定货币，继续流通。港币的发行权属于香港特别行政区政府。港币的发行须有百分之百淮备金。港币的发行制度和准备金制度，由法律规定。香港特别行政区政府，在确知港币的发行基本健全和发行安排符合保持港元稳定的目的条件下，可授权指定银行根据法定权限发行和继续发行港币。”
港币在1997年后仍流通，相对于中国国内而言是外币，即一个国家两种货币。港币发行须有百分之百的准备金，因为港币币值不能以香港经济为依托，但并未在法律中明确指定该种准备金为美元，有可能发行准备金在未来会根据经济发展情况作调整。港币的发行准备金主要用于稳定港元币值。
《基本法》第112条规定“香港特别行政区不实行外汇管制政策。港币自由兑换。继续开放外汇、黄金、证券、期货等市场。香港特别行政区政府保障资金流动和进出自由。”
制定该条规定的目的是为了维持香港国际金融中心地位，但今后特区政府管理金融市场的压力可能会增加，因为上述金融市场中都有大量的金融衍生工具存在，这方面风险很大。另外，资金自由流动对金融市场和内部经济均会有较大冲击．当外部金融市场及全球经济运行稳定性变化时，都将对香港整体经济运行产生影响。
《基本法》第113条规定“香港特别行政区的外汇基金，由香港特别行政区政府管理和支配，主要用于调节汇价。”
外汇基金调节港元汇价的功能未变，而且中国中央政府也一再申明不会调外汇基金作其他用途。由于外汇基金在未来调节汇率中占主导地位，所以今后进一步加强外汇基金势在必行，中国中央政府也会在很大程度上予以支持。
以上法律规定尽管未明确联汇制不变，但保证了联汇制得以存在的基础。 以上我们从经济学理论和法律上论述了联汇制继续存在的理由。下面，我们再从对两种替代方案的分析来评价联汇制存在的前景。
主张废除联汇制的人士提出了两种替代方案：一是恢复港元浮动汇率制；二是根据香港特区对外贸易的地区结构等因家组成一篮子货币，港元改为与一篮子货币挂钩。
首先探讨浮动汇率制问题。按照罗伯特·赫勒的汇率制度选择理论，对比香港实际情况、分析能否实行浮动汇率制。
罗伯特·赫勒提出的汇率制度选择理论认为，在选择汇率制度时，主要应考虑以下几个因素：(1)经济规模；(2)进出口贸易的商品结构和地理分市；(3)同国际金融市场的联系程度；（4）开放程度。
从经济规模来讲，实行浮动汇率制必须有强大的国力支持，一个小型经济通过浮动汇率制把国内市场和国际市场相联结，风险相当大。所以，国力越强大，经济结构与产品结构越多样化，抵御汇率浮动所带来的风险的能力就越大、货币稳定性就越高。国力大小用经济规模表示，可以用国民(内)生产总值衡量。而香港的经济规模很小，只有美、日的2％左右。这表明，其实行浮动汇率制的风险很大，不可能像美、日一样实行浮动汇率制。
从开放程度上讲，一国的经济开放程度以出口在国内总产位中所占的比例来表示。如一国实行开放经济，并允许本国货币对大的贸易伙伴国的货币实行浮动，则外汇汇率频繁波动会引起进口物价变动，直接影响国内生产总值和实际收入，并鼓励商人用外国货币代替本国货币。因为，在高度开放的经济中，汇率变动会引起贸易品本币价格变动，而国内货币政策只能影响非贸易品价格。于是，整个物价水平和两种产品相对价格都将产生巨大波动。这种波动不仅会使持有本币资产的收益率和持有外币资产的收益率更不确定，而且会使外币充当国内交易的价值尺度成为更有利的计值货币，使本国货币受损。因此，一国经济越开放，越不宜采用浮动汇率制。香港的经济开放程度相当高，所以较易受汇率波动影响。
从进出口商品的地理分布看，香港的外贸地区结构中，进出口主要集中在中国和美国。中美两国几乎在香港全部贸易额的一半，而美元是中、美两国的外贸结算和官方储备的主要货币。如果港元对美元浮动，则对香港的整个贸易总值都会有很大影响，考虑到中美两国在香港进出口贸易、地区结构中的主导地位，港元与美元应保持一个固定汇率。
最后，从香港同国际金融市场的联系程度上看，香港本身就是亚太地区主要的金融中心之一，同时也是世界四大金融中心之一。由于香港无外汇管制，世界各国资金可以自由进出，只是这种大规模资金运动不可避免地伴随着汇率风险。如果采用浮动汇率制，国际游资的骤出骤近，特使港元汇率波动频繁而且幅度很大，这就会严重干扰香港银行业正常运行和金融市场健全发展。因此，从维持香港金融市场稳定发展，保持香港国际金融中心地位出发，应该有一个稳定的汇率环境。综上所述，浮动汇率制在目前香港的经济环境中是不适用的。
对于用一篮子货币替代联汇制，可以考察一下中国曾在1973—1984年实行的钉住货币篮子的汇率制度，它根据13种货币加权平均来决定人民币汇率，篮子的货币权数不断改变，人民币汇率调整也变得频繁。显然，这种汇率制度也是不适合于香港的。
鉴于上述两个替代方案均不可行，对联汇制目前只能采取保留态度。因为任何一种汇率制度都有利有弊，但只要利大于弊，就不失为一可行的制度。联汇制经过十多年风风雨雨而日臻完善，其对香港特区经济、金融发展利大于弊、符合汇率制度选择的一般理论，故不应轻易否定它。到目前尚未找到一种更好的替代联汇制的方案以前，维持现状是最稳妥的选择。然而，从长期来看，联汇制作为一种过渡性质的汇率制度，终将结束其历史使命，但这有可能是一个极其漫长的过程，它取决于各方面的政治经济等因素影响。只有到人民币彻底实现资本项目下可自由兑换，人民币成为国际上流通的硬通货，与美元、欧元等一起构成国际储备，人民币独立浮动之时，港币才会与人民币的联系更加密切，从而彻底放弃与美元挂钩的联汇制。在目前尚未具备这些条件的情况下．尽力稳定联汇制仍是主要的任务。
