① 参阅本书第 9 章。

① 《物价史》，第 3 卷，第 153 页。

率降低百分之一，使他能够提高价格至多可达千分之二·五——始终假定他

自己在将来所得的价格，不能预期上涨。但在这里，价格实际也不会上涨到

最高度；可能只涨起、比如说千分之一·二五。

但情况往往是这样，利率极微细的下降可以立刻引起价格的大得多的上

涨。进货时，其价款可以用信贷方法支付的，其间所利用的信贷时期愈长，

则其价愈高。举一个例子，当制造一件商品时，使用原料或劳动力，须经过

一、二、三或更多年以后，制成品才能产生。那末利率降低百分之一时，在

极端情况下，将显然使这些原料和劳动力的时价上涨 1％、2％、3％或者更

多些。倘若所从事的投资实际上是“永久性的”，例如房屋、铁路和耐久的

机器，其价格的上涨可能还要大得多。如果铁路公司发行债券，其利率可以

由四厘改为三厘，其他情况不变，那末它们对于其一切需要所付的代价，

几乎能提高331％：一亿马克的四厘和1·3313亿马克的三厘，完全是一回事。

3

个别货物和劳务，其价格甚至作更大的上涨，这当然是可能的。生产中

某些因素，其价格的上涨或者会比较迟缓。劳动力的情况就多份会这样，这

是因为普通日工的供给市场是那样地大。其他因素——例如拟征用的土地和

房屋、供作原料的钢和木材——其代价此时将相应提高。

通常看到的是在所谓扩张时期，商品中其价格首先显著上涨的，正是供

作进一步制作用的那些原料。这种观察的正确以及其有关的解释都是无可置

疑的。但是有一个必要条件，只要价格的涨风系起因于松弛的信用，而不单

是由于别的、如技术进步等原因，那末短期借款利率的松弛须持续到足够长

的时期，使之能影响到长期的利率、也即所谓证券利率。我们注意到，贴现

率偶然的、临时的变动，其本身对价格是不会有任何显著影响的。在这一点

上可以承认社克的话十分正确。他同李嘉图相反，他认为银行贴现政策本身

对于在国际或各地区间资本的移动、对于一些非固定性债务的延缓支付，有

其直接重要意义，至于关涉到价格结构，其重要性是较小的。

可以注意到，关于贴现率和商品价格，所以不能望其两者之间有任何密

切关联，上面所说的，其本身就是一个原因。两者相互间的直接影响本来是

微弱的，可以很容易地被别的因素所掩蔽或全部抵消。①但是一等到长期利率

起而共鸣时，假定别的方面情况没有变动，价格将突然上涨，于是举世共

瞩，“向上的局面”开始了。我们稍缓将提到吉分（R．Giffen）所提供的一

些统计资料，对于这一原则似可资印证。

如果我们把在长期投资中所需原料和劳务价格的变动以及其对于别的商

品价格的反应都搁开，则当利率发生大变动时，它对于价格的影响似乎是极

为微弱的。

我们甚至可以假定，份格即一度受到影响，不久也特自动回到其原来水

平，甚至还可能回落到水平以下。在上述第一个例子里，在三个月以后支付

的信用价格，将完全不受贴现率降低的影响；在第二个例子里，则其价实际

将被压低。但是如果对将来的价格水平，据以作出这样的推论，将流于虚妄。

对于即时交割的货物，当时议定价格，但不支付份款，须待将来的某日支付

者，这并不是期货价格。这是附有利息的现时价格，同那些货物或劳多在特

来供给、须在将来支付的价格，其水平要凭将来所存在的供求情况的关系来

① 参阅下文。

决定的，其间并没有共同之处。

有一个例外我可以想到的是这样的情况：卖方的劳务也要在将来供给，

换个说法，即工作系经约定担任，或者销售系在预约的基础上进行的。这将

在以后述及杜克关于利率对生产成本影响的一个很切当的观察时，再作详细

讨论。

有些人以为利率的一次单独的、但是持久的变动，其影响只能限于眼前

的冲击，因此要价格进一步上涨，就需要利率作进一步低落；如果可以这样

假定的话，那末利率变动对价格的影响当然是极微细的了。但这个假定，将

直接异向荒谬的结论。

事经仔细考虑以后，情况往往会显得完全不同。可以假定，低利率的维

持，如其他情况无变化，其影响不但是恒久的，而且是累积的。要了解其间

的关系，必须注意货币价格的近于形式上的性质，还须注意到经济机构中的

所谓惰力。

显然货币份格的决定，往往好象是建立在很虚幻的基础上，但是要适合

自己的意图来规定价格，是在任何个人的权力以外的。任何各个的买户或卖

户，对价格的变动不能不俯就范围；要按较低的价格买进或较高份格卖出，

除非这一有关商品的别的买户或卖户马上跟看照样做，否则这样的企图结果

必然不利。就整小经济系统来说，当价格结构一旦组成以后，是不会有任何

更改的趋向的。例如当价格的上涨一旦普遍分散到一切种类的商品时，相对

价格的平衡即再度恢复；而就生产和消费言，唯一具有重大关系的就是相对

价格。

诚然，当价格上涨以后，那些固定货币收入者，为了适应情势，将缩减

其对于各种货物的需求，他们这样做时，特有助于抑制价格的向上变动。但

是如果他们不能掌握自己的“货物”，使之从市场上退缩时，不久就会达到

一个新平衡局面，在商品的年产中他们所获得的那一分将缩减，而社会中其

他阶级所获得的部分将相应地增加。否则如果他们能够约束自己的劳多，比

如宫厅职员由于生活费上升而薪给得以增加，他们的情况就不再是一般规律

的例外。当价格普遍低落时，情况可类推。

由此可见，利率的降低，即使是偶然的、暂时的，也将促使价格作确定

的上涨，不论其涨势为大为小，即使在利率回复到原来价值以后，仍将作为

一个长久的特点持续下去。如果利率停留在低水平上，继续到一个相当时期，

其对于价格的影响必然是累积性的；那就是说，在均一的时间间歇、在完全

相同的情况下，这种影响将反复地继续下去。生产者对原料、工资、租金等

等将增加支出，但对于他自己的产品也将获得相应地较高价格。这时他的情

况与价格未上涨以前完全相同，因此对于所需要的贷款，他能够按以前同样

的利率支付。但是如果信用机构继续推行着较低利率，他对于原料、劳动力

和土地，就能够出比以前稍高的代价，而在若干程度上竟争也迫使他这样做。

结果工人和地主的要求提高，这将使消费品的价格进一步上涨，如此价格将

不断地涨了再涨。

由于信用条件的改善，使我们的商人，对于准备在三个月后卖出的货物，

能出较高的现款价格，即使他预期收入的货价并不会高于正常售价。但在三

个月终时，他将欣然发现，他实际却能够按高于正常的价格卖出其货物。这

时他对于以后三个月将布置相类的买卖，布置时他多分是要以时价为计算根

据的。这时即使信用条件已恢复正常，他仍然能出较高价格。如果他的银

行继续按低利率计息，那就使他能负担更高的成本而不致亏损（事实上大致

他也不得不这样做）。在这样情况下，每三个月，价格将发生一次等量的上

涨。

当资金用于耐久物品的投资时，其情况甚至更加明确。我们假定利率普

遍由四厘跌到三厘。我们已经看到，那时一切永久资本物品，比如住宅，其

价值将提高331％。关于建筑需要的原料和劳动，其价格涨到在这个范围

3

内的任何程度都是可能的。这是以房屋净所得（特别是租金）将来并无变动

的假定为根据的。但是工资、土地租金等等将提高，而由此关于货物，包括

房产的货币需要（money　　demand）①将提高。租金将提高，员然房产所有人

关于修缮之类的开支将比例增加也是事实，但可以断定，他们的净收益将按

比例地有所增加。芝将促使房产价格进一步提高（虽然不是原来涨度的十足

等量），由此将间接地促使其他每一种货物的价格走着同样的步伐。必须承

认，这样的推论方式需要作某些补充。一个异常大的数额的投资，现在可能

要集中到耐久物品方面。结果有些物品，如房屋，可能金比较的生产过剩，

而其他商品则可能会比较的生产不足。但其意义不过是使相对价格将更加迅

速地趋向平衡。只要是别的情况没有变动，货币价格的平均水平的下跌或甚

至停止上涨都是不可能的。

我们还可以更进一层。价格的向上变动，往往会有些“自取其咎”的。

当价格稳步上涨经过一段时间以后，企业家所凭以计划的根据，将不单是已

经达到的价格，而是将要进一步上涨的价格。这一点与相应的信用松弛对于

供求的影响，显然是一样的。

实际上影响甚至还可能更大些。信用松弛的影响，最初只是限于那些从

事借贷的人们。但是当价格已经涨高，并逆料其还将继续上涨时，这就使差

不多每一个买户愿出较高价格，而每一个卖户也都是这样要求了。

这时单靠银行恢复利率的原来水平，要由此立即停止价格的继续上涨是

不够的。这同价格不望其改变时，将利率略为降低对企业界所发生的影响是

一样的。另一方面，如果银行使利率继续维持在低水平，则对于价格的走向

高坡，将有两个势力在活动，上涨将相应地更加迅速。

但是只要企业继续着在正常轨道上经营，价格的累积性变动是不会演变

到崩溃状态的。由于受到价格累积性变动对供求的影响而发生对价格将继续

①

上涨的预期，这种预期，由于其本质上的关系，其本身只能促使价格比实际

所预料略为小一些的上涨。因为倘将所预期的涨度全部包括在实际价格之

内，买方将不能获致任何利润；而卖方所甘愿的，几乎总是偏于宁可少些而

稳固些的利润，而不是那略为多些但不大可靠的利润。

就是为了这个原因，当信用的松弛状态中止以后，价格是迟早要安定下

来的。我们假定，一般预料（虽然没有什么实际依据）在以后的三个月，价

格将再涨百分之 p。然而实际上涨只能达到百分之 ap，这里以 a 代表单位的

一个不足数，也就是一个真分数。于是对以后三个月份格的上涨，只可能预

计为不超过百分之 ap，而这个预计则只能促使价格实际上涨百分之 a2p。情

① 原文为“财富需要”（Geldnachfrage[moneyed demand]）——原译者。

① 在“银行利率是物价的调节者”（《国民经济与统计年鉴》第 68 卷，1897 年）一篇文章里，我所写的

也许过于粗率一些。无论如何，关于上述的一些考虑，当时没有能顾到。

况就这样继续下去。另一方面，如果信用继续松弛，价格将当真的作无止境

的上涨，那未一年的增进率也绝不是无限高的，充其量将达到某一有限度的

值。

倘市场处于投机势力之下，则将转入完全不同的局面。这时买进货物，

不只是转让给别的生产者，从而通拉正常方式分配给消费者，而是赶速传递

给别的投机者。时间因素，在情况正常时是关键所在，现在已失去其重要意

义；对于价格的大概涨势，即最粗略的估计，现在也无从下手。不安定的情

绪笼罩着市场，价格往不断飞跃，猎取暴利非常便利，于是情况可以迅速达

到疯狂程度。此时信用的代价虽然越来越高，而价格的上涨几乎没有限制。

但是当价格终于转入宁静状态时，更多盈利的希望已经消失，而信用情况却

是那样紧张，利率那样地高，于是立刻转入相反功向，其演进的形态同以前

正复相类，可能把价格很快地望下拉，甚至拉到正常水平以下。

这类例外变故且搁置不论。我们所关切的是价格正规变动的固有的发

展。

关于信用松弛必然引起价格上涨这一规律，我只能想到一个例外。情形

是这样，货物系预先定制，或者情形也是相类的，货物卖出时约定在将来交

割（即期货交易）。这时生产者或销售者在估计成本时，必须将经过期间所

负担的利息支出计入。因此利率降低将使售价下跌。假使一切生产，都是在

预先商妥价格的条件下进行，情况将如何演变，似可不必深究。在现实世界

中，这一因素与价格的一般动向相对照时，不过是一个细小的逆流；因为在

接受定制下的生产，其生产经过期间（或者是迄预约交货之日止所经过的时

间）与供给货物所需要的以及随后使用的全部时间相对照时，大都只占到一

个极小部分。例如一个铁路公司向钢铁厂订购钢轨一批。厂方由于信贷条件

较优，索价可以较低；但信用的松弛如果持续到一个足够长久的时期，这个

情况的本身将促使制造成本大大提高，因而将促使公司方面采购的愿望大大

提高。

这是关于赞同杜克所作的独创之论（虽然，就我所知，尚未见到他的门

徒在这方面有所附和）尽我所能说到的一些。杜克的论题、或结论的第十四

条，我们在前面会屡次提到的，有以下的论断：“利率降低不一定促使商品

份格上涨。相反的，这是一个促使生产成本减低，从而促使价格低贱的原因。”

①

有一个公认的事实，认为利率的提高，始终是一个制止支付逆差、鼓励

金银由国外流入的适当方法，而上述杜克的观点是与此说相矛盾的。杜克会

试图应付这个困难，他说银行贴现率这样的提高，并不是“这样地恒久不变，

以致影响生产成本”；但是，他说，这将引起信用的扰乱和”广泛的倒闭”，

由此往往促使价格暴落。如此杜克似乎主张同一程序，由于运用于长期和短

期的不同，却产生绝对相反的结果。这是否可能、是很可怀疑的。

在相反的情况下，从支付的顺差推论，也得出同样荒谬的结果。有利的

差额将使金银内流，这一点势必、或至少可以促使利率降低。依照杜克的说

法，那时国内价格仍将进一步下跌（除非对于暂时的与恒久的信用松弛，两

者所发生的影晌，这里也承认其有某些根本上的区别），如此支付差额将变

得越来越有利，而货币将累进无已地流入。

① 《通货原理的探讨》，第 123 页；《物价史》，第 6 卷，附录第 15，第 636 页。重点是我加的。

商品价格决定于生产成本，价格随成本的高低而升降——这一论点，无

论如何，只是联系到相对价格时才有意义。②特这一论点施之于货币价格的

一般水平，就会形成一种概念，这个概念不但是虚假的，而且无法从而获得

一个清晰的阐述。现在可以得出结论，除上面提到的一个例外，杜克的论点，

不论左理论上、在实践上，必须认为是错误的。

杜克在《物价史》的别的几段里重提到这个论点，但在措辞上有所修改，

说这个论点特别适用于生产时需要使用巨额资本的那些种类的商品。只要是

就相对价格来说，这是完全正确的，但这同我们目前所讨论的问题没有关系。

我们得出的结论是：只要市场情况没有变动，信用机构所布置的利率，

其任何恒久性的降落，不论怎样微细，将促使一般价格水平在一个持续的、

带儿分均一的情况下，上涨到无限制程度。同样的，当利率上涨时，不论怎

样微细，若持续到足够地长久，将促使一切货物和劳务的价格不断地、无限

制地下降。

远些论断听起来似乎非常大胆，而且的确有些奇特。但是我们要记住，

我们所提到的“先前的”或“正常的”利率，一切背离即被想象作系由此出

发的，并不老是同样的，是不能以若干百分救来考虑的。它的涵义，仅仅是，

照顾到市场情况，为维持一个不变的价格水平所不可少的那个率。这样一个

率必定始终是有的——这就是我们全部论证所依据的、不容置疑的假设。在

下一章里，我们将考虑这个率到底是否存在，怎样达到其完成任务的目的以

及关于决定利率的根据的相类问题。

现在应该明白，就我们所假设的结论而言，是与实际相一致的，然而实

际货币价格在变动和平衡中所表现的现象，尤其是在充分发展的信用制度

下，与相对价格所表现的却根本不同。后者或可比之于一种满足稳定平衡

（stable　　equilibrium）条件的机械装置，譬如摆锤。每一个离开平衡地位

的变动，就促使一些力量发生作用，使之回复到原来地位，变动范围越大，

所起的作用也随之增大，而且在实际上也确能收到效果，虽然可能发生一些

干扰。

就货币价格言，作相类的譬喻时，可以比之某种容易转动的物体，譬如

一个圆柱，它在所谓随遇平衡（neutral　　equilibrium）的状态下停留在平

面。这个平面是有些粗糙的，需要某种力量来推动这个“价格圆柱”，使它

不停地运转。但是当这个力量——利率的提高和降低——在发生作用时，圆

柱将依不变的方向移动。在一个时期以后，它将开始“滚进”：运转迄某点

为止是一个加速的过程，这时即使力量已停止发生作用，它仍将活动一个时

期。圆柱一旦静止以后，就不再有恢复到原来地位的倾向。在没有相反的力

量起来推动它回转以前，它只是停留在那里。

这当然是很明显的，不论信用制度可以怎样地发展，如果是以贵金属或

某种别的物质材料作为货币基础的，这样的力量是决不会完全不存在的。要

研讨这种反应的性质以及其动作情况，简单的数量论已经不再适用。这个问

题，我们在下面不久将加以考虑。