高级管理人员如事必躬亲，插手日常的营运事务，这样的组织很难成为极富吸引力的投资对象。高级主管虽然本意良善，但跨越自己授予部属的权限，将使他们经营的公司严重偏离优良投资对象之林。不管一两个主管处理所有琐碎事务多能干，一旦公司到达某种规模，这样的高级主管会在两方面碰到难题。公司· 人，太多的琐碎事务将令他们分身乏术，无法一一处理。公司也没办法培养干才，处理仍在成长中的业务。
判断一公司的管理深度是否合适时，还有另一件事45
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值得投资人注意。高级管理人员是否虚心欢迎并乐于；评估员工提出的建议，即使这些建议有时严厉批判目前的管理实务？今天的企业环境竟争如此激烈，改善和变革的需求如此强烈，要是高级管理人员因为骄矜自满或无动于衷，未能探索值得开采的新点子金矿，这样的公司可能不适合投资人垂青。公司函需的年轻主管也不可能培养出来。
要点（10 ) ；这家公司的成本分析和会计纪录做得如何？
如果不能够准确和详尽地细分总成本，显示每一小步营运活动的成本，没有一家公司有办法长期经营得十分成功。只有这么做，管理阶层才晓得什么事情最需要注意。只有这么做，管理阶层才能判断他们有没有适当地解决需要注意的每一个间题。此外，最成功的公司不只生产一种产品，而是生产很多产品。如果管理阶层无法确切知道每种产品相对于其他产品的真正成本，势必束手无策。他们几乎不可能订定价格政策，确保获得最高的总利润。同时制止过度的竞争。他们将无从得知哪种产品值得特别着力推广和促销。最糟的是，有些表面上成功的活动，其实可能正在赔钱，使得整体利润每下愈况，而非节节上升，但管理阶层不知道这件事。这种情况下，几乎不可能做出聪明的规划
虽然投资的时候，企业的会计控制十分贡要，但小46
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心谨慎的投资人通常很少看清他想投资的公司全豹，晓得成本会计和相关活动的真实面貌。在这一方面，“闲聊”法有时能指出做事掉以轻心的公司。除此之外，能告诉我们的东西不多。直接询问公司里面的人，对方通常回答得十分真诚，相信成本资料非常适当。他们往往提出详细的成本资料表，用以证明他们所说不假。但是重要的不是详细的数字，而是它的准确性。就此而言，小心谨慎的投资人通常最好同时承认这个课题很重要，以及他本身能力有限，没办法给予适当的评估。在这些限制之下，他通常只能依赖一般性的结论，也就是如果一公司经营能力的大部分层面远高于一般水准，这方面的表现也可能远高于一般水准，但前提是高级管理人员认识到专业会计控制和成本分析很重要。
要点（11 ) ：是不是在所处领域有独到之处？它可以为投资者提供重要线索，以了解此公司相对于竞争者，是不是很突出？"
依定义，这个问题有不分青红皂白的味道。这种事情势必每家公司差别很大― 在某些行业显得十分重要的东西，在其他行业，则不怎么要紧，成者根本不值一提。例如，零售业最重要的工作，也就是公司处理不动产事务的能力― 如承租物的品质― 至关紧要。但在其他很多行业，拥有这方面高超的能力，则没那么重要。同样的，对某些公司来说，处理信用的能力很重要，但47
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其他公司没那么重要，或者不必理会。这两件事，我们的老朋友，亦即“闲聊”法，通常能让投资人把画面看得更清楚。如果探讨的问题很重要，值得深人研究，则他获得的结论，往往能用数学比率加以验证，如单位销售额的相对承租成本，或信用损失比率。
很多行业中，总保险成本相对于销售额的比率很重要。有些时候，一家公司的总保险成本比同等规模的竞争对手低35 % ，利润率将高出不少。有些行业中，保险足以影响盈余。研究这些比率，并和知识丰富的保险业人士讨论，投资人将受益良多。要知道某家公司的管理阶层表现多出色，这些资料虽属辅助性质，却能透露很多内情。善干处理保险事务，并不能降低保险成本，这和善于处理不动产事务而降低平均租金不同。相反的，它们主要反映了处理人事、存货和固定财产的整体能力，因而减少发生意外、损耗和浪费的整体数量，从而能够降低保险成本。从保险成本的高低，可以明显看出某个行业中哪家公司经营得不错。
专利权也因不同的公司而有很大的差异。对大公司而言，专利权多通常有额外的好处，但不表示它占有绝对优势。专利权多，通常可以防止公司若干部门的营运活动遭遇激烈的竞争。正常情况下，公司相关部门的生产线将因此享有较高的利润率。这又进一步提升所有生产线的平均利润率。同样的，专利权强大，有时能让一公司享有独家权利，以最简单或最便宜的方式，生产某种产品。竞争对手必须走更远的路，才能到达相同的目48
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的，使得专利权拥有人占有明显的竞争优势，但这种优势通常不大。
在专业技术知识普及的这个年代，大公司受专利权保护的领域，绝大部分情况下，只及于公司一小部分的营运活动。专利权通常只能阻止少数竞争对手获得同样的成果，但无法阻止所有的竞争对手。基于这个原因，许多大公司根本不想应用专利权将竟争对手关在门外，反而收取相当低廉的费用，授权竞争对手使用他们的专利，并希望别人也以同样的态度对待他们，允许他们使用别人的专利。在制造技术、销售和服务组织、顾客的口碑，以及对顾客问题的了解等方面，要维持竞争优势，需要费心的地方，远多于专利权的保护。其实，大公司维持利润率的主要手段如果是靠专利保护，通常是投资弱势而非强势的表征。专利权没办法无限期提供保护。当专利保护不再存在时，公司的获利可能大打折扣。年轻的公司刚开始建立生产、销售和服务组织，而且处于拓展客户的初期阶段，情况大不相同。要是没有专利，它的产品可能遭根基稳固的大公司抄袭；大公司可能运用它们既有的客户关系通路，置年轻的小型竞争对手于死地。因此对于刚在行销独特产品或服务的小型公司，投资人应密切检视它们的专利状况。专利权保护的范围到底有多广，应得到准确的信息。获得某种产品的专利是一回事，得到保障，阻止他人以不同的方式生产又是另一回事。不过就这一方面而言，从工程研究下手，不断改善产品，远比静态的专利权保护占优势。49
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比方说，几年前，西岸一家年轻电子制造商和今天比起来，规模小得多时，推出‘种很成功的新产品。有人向我说，业内一家大公司却以“依样画葫芦的抄袭手法”，用自己的知名品牌行销。依这家年轻公司设计师的看法，那家大型竟争对手矫正了小公司工程设计上的所有错误，再结合原有产品的优点，推出自己的产品。小型制造商消除原有产品的缺点，推出改良型产品之际，大公司正好也推出产品。大公司的产品卖得不好，于是从那个领域撤退。我们见过无数这样的例子，也就是最有效的根本保障方式，来自工程设计保持领先地位，不是靠专利权。投资人至少应十分小心谨慎，不要太强调专利权保护的重要性，但也要晓得，评估某项投资是否理想时，专利权保护偶尔是个重要因素。
要点《 12 ) ：这家公司有没有短期或长期的盈余展望？
有些公司的经营方式是追求眼前最大的利润，有些则刻意抑制近利，以建立良好的信誉，因而获得较高的长期整体利润。这方面常见的例子，是对待客户和供应商的态度。一家公司可能老是以最严苛的态度对待供应商；另一家则可能为确保可靠的原材料来源，或在市况转变、供给十分紧俏时，为确保获得高品质的零部件，以致同意向供货商支付比合约高的价格。对待客户的差异也同样显著，有些公司愿意在老客户碰到困难时提供
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帮助，这可能在某笔交易上没有利润，但长期可望得到远高于以往的利润。
“闲聊”法通常可以相当清楚地反映这凶政策上的差异。想要获得最高利润的投资人，应留意在盈余上眼光放远的公司。
要点（13 ) ：在可预见的将来，这家公司是否会大量发行股票，获取足够的资金，以利公司发展，现有持股人的利益是否因预期中的成长而大幅受损？
一般谈投资的书，都花很大的篇幅，探讨公司的现金存量、企业组织结构、发行各种证券所占资本比率等，所以读者很可能会问，为什么涉及财务方面的这个要点，在巧个要点中，所占篇幅不多于十五分之一？个中理由在于本书的基本信念是，聪明的投资人不应光因价格便宜就买普通股，而必须在有利可图时才购买。
本章所谈其他14 个要点，很少公司可能在全部14 个要点，或几乎全部的要点上，获得很高的评价。符合这个标准的任何公司，很容易按当时适合本身规模的利率水准借到钱，而且达到本行业允许借贷的最高额度。这样的公司一旦借钱到举债上限― 当然是根据它未来的营业收人成长、利润率、管理阶层素质、研究发展以及本章讨论的其他各个要点，有资格借到上限或接近上限― 仍需要更多资金时，还能发行股票，筹措资金，因 5l
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为投资人乐于参与这种企业。
因此，如果投资人只找杰出的公司投资，则真正要紧的是这家公司的现金加上进一步借款的能力，是否足以应付未来几年的需求，以掌握美好的前景。果真如此，而且如果这家公司愿意借钱到上限，则普通股投资人不用担心较久以后的事。假使投资人已经对当时的情势做过适当的评估，则未来几年如果公司发行股票，筹措资金，价格会远高于目前的水准，投资人根本不必担心此事。这是因为短期融资会使盈余增加，几年后需要进一步筹措资金时，盈余增加会推升股价到比目前高出很多的水准。
但如目前的借款能力不足，发行股票筹措资金便有必要。这种情况下，投资对象是不是有吸引力，必须仔细计算。也就是，投资人应计算：筹措资金后，盈余可能增加，目前的普通股持有人将受益，但因发行的股票也在增加，使股权稀释，利益将受损。和发行普通股一样，发行可转换优先证券的股权稀释效果，可以计算得出来。这是因为可转换优先证券订有条款，允许将来行使转换权利的价格，通常比发行时的市价高一些― 从10 ％到20 ％不等。由于投资人不应对10 ％到20 ％的小涨幅有兴趣，而应寻求几年内十倍或百倍于此数的涨幅，所以转换价格通常可以不予理会，并以新发行优先证券完全转换为基础，计算稀释效果。换句话说，计算普通股发行在外真正的股数时，最好假定所有的优先可转换证券都已经转换，而且所有的可转换权、选择权等都已52
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行使。
如果买进普通股之后几年内，公司将发行股票筹措资金，而且如果发行新股之后，普通股持有人的每股盈余只会小幅增加，则我们只能有一个结论，也就是管理阶层的财务判断能力相当差，因此该公司的普通股不值得投资。除非这种现象很严重，否则投资人不应单因财务因素上的考量而却步，因为一公司如果仍在其他十四个要点上获得很高的评价，将来可望的杰出的表现。相反的，为了从长期投资获得最高的利润，即使财务面很强或者现金很多，投资人也不应选择其他十四个要点中任何一点评价不佳的公司。
要点《 14 ) ：管理阶层是不是只向投资人报喜不报忧？诸事顺畅时。沫横飞，有问题或叫人失望的事情发生时，则“三绒其口”?
即使是经营管理最好的公司，有时也会出乎意料碰到困难、盈余萎缩、产品需求转向别处。另外，年复一年不断透过技术研究，设法产销新产品和新工艺的公司，可望让投资人获得极高的利润，投资人应买进这样的公司股票。依平均数法则，有些新产品或新工艺势将惨败，所费不货。有些则会在试车工厂最后测试阶段的早期意外延误，花费不少冤枉钱。连续好几个月，这些顶算外的成本相当沉重，即使原本审慎规划的整体盈余预测值，也终告无效。连最成功的企业，也无法避免这种叫人失53
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望的事情。坦诚面对，加上良好的判断力，会知道它们只是最后成功的代价之一。它们往往是公司强势的迹象，而非弱势的征兆。
管理阶层面对这些事情的态度，是投资人十分宝贵的线索。碰到坏事，管理阶层不像碰到好事那样侃侃而谈，“三缄其口”的重要理由有好几种。他们可能没有锦囊妙计，解决出乎意料的难题；管理阶层可能已经心生恐慌；他们可能不觉得对持股人有责任，不认为一时的独断专行有必要向持股人报告。不管是什么样的理由，凡是设法隐匿坏消息的公司，投资人最好不要纳人选股考量对象中。
要点（15 ) ：这家公司管理阶层的诚信正直态度是否无庸置疑？
公司的管理阶层远比持股人更容易接触公司的资产。控制公司经营大权的人，有无数方法，能在不违法的情形下，假公济私，牺牲一般股东的利益，为自己和家族谋利。其中一个方法，是给自己― 更不要说是亲戚― 远高于正常水准的薪水。另一个方法是用高于市价的价格，把自己拥有的财产出售或租给公司。规模较小的公司中，这种做法有时难以察觉，因为掌控经营权的家族或重要干部，有时买进不动产出租给公司的目的，不是为了获取不当的利益，而是真心希望公司有限的营运资金能用在其他目的上。
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公司内部人为自己谋利的另一个方法，是要求公司的供应商透过某些经纪商出售产品给公司。这些经纪商的股东是这些内部人或他们的亲友，没提供什么服务，但收取一定的经纪手续费。最令投资者深恶痛绝的做法，当属内部人滥用职权，发行普通股认股权。这个合法的方法，本来是用以酬庸能干的管理人员，但他们可加以滥用，自己发给自己很多股票；在立场公正的外部人眼里，奖酬数量已远超过他们的贡献。
面对这种滥用职权的作法，投资者只有一种方法能够保护自己。也就是，投资对象限于管理阶层对股东有强烈责任感和道德感的公司。这一点，“闲聊”法很管用。走笔至此，巧个要点已谈完。一家公司在这巧个要点中，有任何一点不如人意，但其他要点得到很高的评价，则仍可视为理想的投资对象。不过，不管其他所有的事务得到多高的评价，如果管理阶层对股东有无强烈的责任感一事，令人深感怀疑的话，投资人绝不要认真考虑投资这样一家公司。
