换为可转换债券。因此，这种证券是一种优先股与几项选择权的合成。
通常，创造一个有吸引力的证券需要对资产拆分（u n b u n d l i n g），图1 - 6即为一例。
这里，一个抵押转手凭证被拆分为两种证券。第一种证券只能从抵押债券组合中得到
本金，第二种证券只能得到利息。另一个拆分的例子我们曾在金融创新和1 . 4小节关于
抵押保证证券的讨论中提及过。
图1-5 组合成一混合证券
图1-6 抵押品的分类定价后出现
只有本金与利息的证券
这种拆分与组合的过程就是金融工程（financial engineering），原则是按客户的偏
好创造和设计证券，经常会有各种各样的风险。金融工程把证券视作现金流的（合理
风险下）组合，这一组合可根据需要和市场上交易者的意愿重新划分或重组。我们在
本章前面所讨论过的许多派生证券都是金融工程的产物。
概念检验
问题6：税收动机是怎样引发拆分欲望的？
1.7 家庭与企业之间的关系
接管的偶然波动，特别是排外的发展，让华尔街公众对“徒劳投机”忧心重重。
许多人都明白，需要对这样的活动进行控制，这些活动有意使资金从生产领域流出从
而造成工厂倒闭及失业。一个与此相关的重要问题是家族中固有的矛盾，即直接和间
接的企业继承权与管理企业的专业管理人员之间的矛盾问题，这个问题是投资环境的
重要问题。
上市交易公司的典型的控制结构是一种民主型、平民式的模式安排。其原则的主
要特征如下：
1) 股份持有自由。投资者自愿购买公司的股份，满意的可多买，不满意的可随时
抛出。
2) 管理层不得不向公众披露大量的信息，这些信息由独立的专业人员进行审计。
3) 管理层的重大决策必须由股东大会投票决定。
4) 公司的任何选举，都实行一股一票原则，这样，投票权与持股份额成比例。缺
席的股东可授权他人代理。
5) 公司的管理，从总裁至下，均在董事长领导的董事会控制之下。董事会由股东
选出，并有权随时罢免不称职董事会成员的资格。股东会议可以由股东召集，也可以
由公司的管理层召集，每年必须开一次例行的年会。
有了这样的体系，还能出现什么差错吗？如果公司的管理不尽人意，董事会可以
取消管理层作出的决策。如果董事会的成员不称职，股东可以罢免他们。最终，工作
按计划合理安排，管理者按照股东的意愿行事。
但是，管理工作会在两个方面伤害股东的利益，这是难以避免的。第一，无能的
管理者加大股东的成本。第二，管理层人员的金钱报酬和其他利益直接来自股东的腰
包。这就在管理者和股东之间产生了矛盾，这一矛盾被称为代理问题（a g e n c y
p r o b l e m），有大量财务理论分析这一矛盾。公司总经理可能是美国报酬最高的职业，
只要股东高兴，工作就算有成绩。毕竟，竞争能够确保管理资源的有效配置，这正如
同竞争能让经济生活中的生产资源达到有效配置一样。
这个论点非同小可，因为下了大本钱作赌注。现代企业规模及与复杂多变的环境、
技术相联的不确定性，意味着巨额财富每天都处于风险之中。
在大公司和许多分散的投资者的情况下，无论如何，控制都是十分分散的。在许
多情况下，公司最大的股东手中的股份也不超过公司总股份的2%，管理者通过实行股
票期权和补偿股份的方式有可能变成主要股东。渐渐地，人们发现，似乎总是公司的
管理者控制了董事会而不是相反。
从现行管理者手中争夺代表权又是怎样的一场斗争？有证据表明争夺代表权的平
均成本达数百万美元。企图拥有代表权的股东必须拥有自己的资金，作为对立面的企
业管理层为了维护自己的业已形成的与股东的沟通渠道，会使用公司的资本。争夺代
表权的企图极少成功，这不足为怪。有人这样做时，多数会失败。通常情况下，不同
意见者在公司的董事会占有一定席位，但极少发生有足够的席位控制公司的情况。废
黜大型公司的管理层可以说是戴维（D a v i d）与戈莱斯（G o l i a t h）之间斗争的现代版。
事实上，股东的最大保护是其他企业的欲望和强权。这个达摩克利斯之剑是怎么
发神威的呢？一个差的管理群体，无论是不称职或过于贪婪，都会导致公司股票价格
下降，而股价大跌反映公司的业绩差。想想看，一个公司正虎视耽耽的看着另一个经
营不善的公司，它所要做的一切就是把后者搞到手，炒了现行管理者们的鱿鱼，以自
己人取而代之，随后的股票价格就会反映对改进了的工作业绩的期望。为达目的，并
购公司愿意把目标公司的股价哄抬5 0%。在这一过程中，社会经济活动因摆脱了无能
的管理部门而变得更加富有成效。
正是这种带有威胁性的机制才使管理层时时保持警觉。无论如何，这种机制使管
理者有能力从事高成本的抵御接管（自然，花费的是股东的钱），而且这样做的缺点
也极其有限。如允许低能的管理者占着位置不出活而制定反接管法，其危险性是显而
易见的。
至于接管导致企业倒闭和工人失业，以及接管资金来自生产性资源的论点又该怎
样看呢？接管另一个企业的公司一定坚信它有能力改善被接管对象的经营运作。如果
兼并公司为兼并工作而支付了溢价，那它敢肯定它将能创造出额外的价值以证明自己
的行为是正确的。潜在的效率所得因此而成为兼并者与被兼并者的原动力。当然，有
人可能会提出，某些兼并的动机是逃税而不是经济效率，但如果真是这样的话，最应
该做的是修改税法而不是把公司控制机制引入市场。
