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表22-1 期货合约的种类
外国货币农产品金属与能源利率期货股权指数
英镑玉米铜欧元道·琼斯工业指数
加元燕麦铝欧洲美元标准普尔5 0 0指数
日元大豆黄金欧洲马克标准普尔4 0 0指数
瑞士法郎豆粉白金欧洲里拉纽约证券交易所指数
法国法郎豆油钯欧洲瑞士法郎价值线指数
德国马克小麦白银长期国债主要市场指数
美元指数大麦原油国库券纳斯达克1 0 0指数
澳大利亚元亚麻籽供暖用油中期国债拉塞尔2 000 指数
巴西雷阿尔C A N O L A 天然气市政债券指数日经2 2 5指数
墨西哥比索黑麦汽油L I B O R 欧洲最好1 0 0指数
马克/日元交叉汇率牛肉丙烷联邦基金利率金融时报指数(伦敦)
英镑/马克交叉汇率活牛电短期英国国债C A C-4 0指数(法国)
马克/法郎交叉汇率活猪C R B指数① 长期英国国债澳大利亚普通股指数
猪肉澳大利亚国债多伦多3 5指数
可可德国国债D A X-3 0指数(德国)
咖啡加拿大国债
棉花意大利国债
桔汁法国国债
糖
木材
大米
① 商品研究局指数，是农产品和金属及能源价格的期货指数。
22.2 期货市场的交易机制
22.2.1 结算所与未平仓合约
期货合约的交易机制比一般的股票交易复杂。如果要购买股票，只要你的经纪人
作为中介通过股票交易所从另一方购买股票就可以了。而要购买期货，在期货交易中
交易所则担任着重要的角色。
当一个投资者找到经纪人想建立期货头寸时，经纪人公司将定单传给期货交易所
大厅内公司的交易员。股票交易中每只股票的背后都有专家或做市商运作，在美国，
期货则是由一群场内经纪人在场内集中交易，以声音与手势表明他们的买卖意愿。一
旦一方愿意接受另一方的报价并成交，交易就被记录下来并通知投资者。
在这时，就像期权合约一样，清算所（c l e a r i n g h o u s e）出现了。不是多头方与空
头方相互持有对方的合约，对于多头方，清算所是合约的卖方，对于空头方，清算所
是合约的买方。清算所有义务交割商品给多头方并付钱给空头方获得商品。因此，清
算所的净头寸为零。这种机制使清算所同时成为买方与卖方的交易对手，买卖双方任
一方违约都只会伤害到清算所。这种安排也是确实必要的，因为期货合约涉及将来的
行为，不像即期的股票交易那样容易得到保证。
图2 2 - 3描述了清算所的作用，图a )是没有清算所的情况，多头方的交易者有义务
支付期货价格给空头方的交易者，而空头方必须交割商品。图b )表明，清算所是交易
中介，充当买卖双方的交易对手，清算所在每次交易中既是多头又是空头，它的净头
寸为零。
清算所的存在使交易者很容易撤出。如果投资者本来处于多头，现在想退出的话，
只要通知经纪人做一个空头就可以了。这叫做反向交易，交易所将多头与空头抵消，
580 第六部分期权、期货与其他衍生工具
净头寸为零，与清算所的零净头寸使交易者在到期时既不需要履行多头的义务，也不
需要履行空头的义务。
货币
货币货币
商品商品
商品
多头头寸
多头头寸
a)
b)
空头头寸
空头头寸结算所
图2 2 - 3
a) 无清算所时的交易情况b) 有清算所时的交易情况
未平仓合约数（open interest）是流通在外的合约总数(空头与多头并不分开计算，
也就是说未平仓合约数可定义为所有多头之和或所有空头之和)，清算所的净头寸为零，
所以不计入其中。合约开始交易前，未平仓合约数为零，随着时间的推移，更多的合
约签订，未平仓合约数也可以出现并随之增长。但在合约到期以前，几乎所有交易者
都会结清头寸，即平仓。
但实际上绝大多数市场参与者最后并不实际交割实物，只是通过反向交易来冲销
他们的原始头寸，从而实现合约本身的盈亏。实物的交割是通过正常的供应渠道即库
房收据来实现。合约中最后能真正实物交割的只占1%到3%，这取决于商品及合约的
活跃程度。假想一位交易人在某个交割日早上一觉醒来，发现院子里堆满了小麦，肯
定很有趣，但这也仅是想象而已，现实并不如此。
从图2 2 - 1中你可看到未平仓合约的典型特征。在大豆合约中，1月期交割的合约接近
到期，未平仓合约数相对较小，大多数合约被反向冲销了；接下来的几个到期日，未平仓
量很大；最后，距到期还远的几个合约未平仓量则很小，因为它们最近才开始交易，交易
者还很少。对其他合约，譬如玉米、小麦等，3月是最近的交割月，未平仓量也很大。
22.2.2 盯市与保证金帐户
看过电影《交易场》(Trading Places）的人都知道埃迪·墨菲(Eddie Murphy)是个
桔汁期货的交易商，但实际上他对买卖桔汁并不感兴趣。交易商们只是对未来的桔汁
价格下赌注，一个在零时买入在t时平仓的多头的盈亏就是期货在这段时间上的价格变
化Ft -F0，相应地，空头盈亏收益为F0 -Ft。
对交易者的盈亏进行累计的过程称为盯市。最初开新仓时，每个交易者都建立一
个保证金帐户，由现金或类似现金的短期国库券等组成，保证交易者能履行合约义务。
由于期货合约双方都可能遭受损失，因此双方都必须交纳保证金。例如，如果玉米合
约初始保证金为1 0%，则交易者每份合约需缴纳1 368.75美元作为保证金，即合约价
值(2.737 5美元/蒲式耳×5 000蒲式耳/合约)的1 0%。
由于初始保证金也可以是有息证券，这就不会给交易者带来机会成本。初始保
证金一般是合约价值的5%到1 5%，标的资产的价格变化越大，所要求的保证金就越
多。
期货合约交易的任一天，期货价格都可能升或降。交易者并不等到到期日才结算
