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图23-4 即期汇率与远期汇率
资料来源：The Wall Street Journal, January 20, 1998.reprinted by permission of The Wall Stre e t
J o u r n a l, . 1988 Dow Jones & Company, Inc. All Rights Reserved Wo r l d w i d e .
不过，芝加哥商品交易所(国际货币市场)、伦敦国际金融期货交易所（L o n d o n
International Financial Futures Exchange ）与中美洲商品交易所（Mid America
Commodity Exchange）都建立了正式的外汇期货
市场。因此，这些外汇期货合约的面值都是标准
化的，而且逐日盯市，更重要的是这些市场都有
标准的结算程序，使得交易商可以很容易地建立
与冲销头寸。
图2 3 - 4是《华尔街日报》上的外汇即期与远
期汇率行情表，表中给出的是一单位其他货币
所兑换的美元数与一美元所兑换的其他货币的
数额。图2 3 - 5是期货行情表，表中给出的是购买
一单位外币所需的美元数额。图2 3 - 4还同时给出
了外汇的即期与不同交割日的远期汇率。
远期通常都是按每3 0天、9 0天与1 8 0天的滚
动交割方式进行报价，因此，明天的远期报价
的到期日仅比今天报价的到期日迟一天。而与
此相反，期货合约是在每年3月、6月、9月与1 2
月的几个特定日子到期，即期货合约只能在每
年的这四个到期日交割。
23.2.2 利率平价
如同股票与股票期货一样，在完善的外汇市场
中也存在着即期汇率与期货价格之间的平价关系，如
果这种所谓的利率平价关系遭到破坏，套利者就能在
图23-5 外汇期货
资料来源：The Wall Street Journal ,
January 13, 1998. Reprinted
by permission of The Wa l l
S t reet Journal, . 1998 Dow
Jones & Company, Inc. All
Rights Reserved Wo r l d w i d e .
604 第六部分期权、期货与其他衍生工具
外汇市场上获得无风险收益。他们的行为将迫使期货价格与即期汇率回到平价关系上。
我们可以用两种货币—美元与英镑，来说明这种利率平价理论（interest rate
parity theorem）。设E0为当前两种货币的汇率，也就是说，买入一英镑需要E0美元；F0
为远期价格，即今天达成协议于今后某一时间T购买一英镑所需的美元数目。设美、
英两国的无风险利率分别为rU S与rU K。
根据利率平价理论，E0与F0之间的合理关系应该为
T
. 1 + r.
F0 = E0. US ÷ ( 2 3 - 2 )
è 1 + rUK .
例如，如果每年的rU S ＝0 . 0 5，rU K ＝0 . 0 6，而E0 ＝1 . 6 0美元/英镑，那么一年期合约
的合理期货价格应该为
. 1.05 .
1 . 6 0美元è 1.06 . ＝1 . 5 8 5美元/英镑
体会一下这个结果的含义。如果rU S小于rU K，即把资金投在美国比投在英国增值慢，
那么为什么不是所有的投资者都决定把他们的资金投在英国呢？一个重要的原因就是
因为美元相对于英镑会升值。所以尽管在美国的美元投资比在英国的英镑投资增值慢，
但是随着时间的推移，每美元能换得的英镑数目会越来越多，这正好抵销了英国的高
利率所带来的好处。
只要弄清楚在2 3 - 2式中美元升值是怎样表现出来的，我们就可以得到这个结论。如
果美元在升值，即购买一英镑所需要的美元数目越来越多，那么远期汇率F0(等于一年
以后交割时购买一英镑所需要的美元)应该小于即期汇率E0。这正是2 3 - 2式所告诉我们的：
当rU S小于rU K时，F0肯定小于E0，由F0比E0得到的美元升值程度正好可以与两国利率之间
的差额抵消。当然，如果情况相反结论依然成立：当rU S大于rU K时，F0肯定大于E0。
如果利率平价遭到破坏会怎么样呢？例如，假定期货价格是1 . 5 7美元而不是1 . 5 8 5
美元，那么采取以下方法你就可以获得套利赢利。用E1表示一年以后的汇率，当然它
应该是一个随投资者现在的期望而改变的随机变量。
行动初始现金流/美元一年以后的现金流/美元
1. 在伦敦借入1英镑并兑换成美元1 . 6 0 -E1( 1 . 0 6 )
2. 在美国贷出1 . 6 0美元-1 . 6 0 1 . 6 0 ( 1 . 0 5 )
3. 签订期货合约以F0 ＝1 . 5 7美元的0 1 . 0 6 (E1 -1 . 5 7 )
(期货)价格买入1 . 0 6英镑
总计0 0 . 0 1 5 8
第一步，你把从英国借入的1英镑按即期汇率兑换成1 . 6 0美元，一年以后你必须还
本付息。因为贷款是在英国按英国利率借入的，所以你将需要还1 . 0 6英镑，而它相当
于E1( 1 . 0 6 )美元。第二步在美国的贷款是按美国的利率5%借出的。第三步的期货头寸
将使你先按每英镑F0美元的价格买入1 . 0 6英镑，然后再按E1的汇率把它换成美元。
在这里，汇率风险正好被第一步的英镑借款与第三步的期货头寸抵销了，所以，
按此策略所获得的收益是无风险的，而且不需要任何净投资。
将此策略推而广之：
行动初始现金流/美元一年以后的现金流/美元
1. 在伦敦借入1英镑并兑换成美元E0 -E1( 1＋rU k)
2. 把从伦敦借来的钱在美国贷出-E0 E0( 1＋rU S)
3. 以F0美元/英镑的价格建立0 ( 1＋rU k) (E1 -E0)
( 1＋rUK)个期货头寸
总计0 E0( 1＋rU S)-F0( 1＋rUK)
