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第八章国际金融市场 第一节国际金融市场的发展和构成 一、国际全融市场的发展 国际金融市场是指资金国际借贷、不同货币之间相互买卖及其有关活动 的领域。所谓金融，其原本的含义是指资金的融通，即资金的借贷和头寸的 调剂。在一国范围内的资金融通是国内金融的范畴，当资金融通跨越国界时， 便属于国际金融的范畴。 国际金融市场是随着国际贸易的发展、资本输出和生产的国际化而发展 起来的。有关国家的政策法令和通讯技术手段的日益现代化也是国际金融市 场发展的重要原因。国家纸币取代黄金充当世界货币也是国际金融市场得以 迅速发展的原因。 国际贸易的发展要求银行提供相应的国际贸易资金融通 （比如出口信 贷、进口信贷、票据抵押贷款等等）和有关的中介业务 （比如国际结算、资 金划拨、外汇买卖、信用证等等）；资本输出和生产的国际化则要求银行和 其它金融机构提供全面的金融服务；政府放松资本移动的政策可以促进资金 的国际化，优惠的政策可以吸引资金内流，如此等等；而通讯技术的现代化 又为国际金融活动提供了必要的管理手段。 在国际金融市场发展的诸多原因中，特别值得分析的是私人对外直接投 资的发展、国家纸币作用的国际化、以及有关国家的政策法令。 1.对外直接投资与国际金融市场的发展 银行是国际金融业务的主要载体，国际金融市场的发展可以用银行国际 化的进程来描述。私人对外直接投资的发展就是跨国公司的发展，它所导致 的资本国际运动包含三种基本形式：（1）从跨国公司的母国流向国外；（2） 从国外流向母国； （3）在其它国家之间对流。这三种形式的资本运动，不仅 数量大，而且地区范围广，往往涉及好几个国家好几种货币，这就需要相应 的国际银行业务来为之服务。下面，分几个方面来讨论跨国公司与银行国际 化的关系。 （1）对外直接投资增长与银行海外分支行资产增长的一致性 我们以美国的情况来分析。从表8-1可看出，1950年到1966年期间（外 国在美国的情况稍后几年），美国对外私人直接投资和外国对美私人直接投 资增长率超过了分支行数目的增长率。而 表 8-1美国在外国及外国在美国的直接投资与 海外分支行数目的相互关系表 年份 美国在外国 年份 外国在美国 私人对外直接 海外分行数 私人对美国直接 在美分支行 投资(亿美元) (家) 投资(亿美元) 数(家) 1950年 118亿 95 1950年 34亿 10 1966年 520亿 221 1972年 148亿 26 1977年 1488亿 738 1977年 341亿 88 资料来源： 《国际银行业务动态》1980年英文版。 1966—1977年间，情况正好相反，分支行的增长超过了私人对外直接投资。 这正好说明：海外分支的增长是随着对外直接投资的增长而发展起来的，跨
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国公司的发展导致银行国际业务的发展。这就是所谓 “跟随顾客法则”。美 国是海外金融扩张的主力，美国商业银行海外分支行资产增长的趋势也说明 了这一点。1967年以前，美国商业银行海外分支行资产总额的增长比较慢， 1957年到1967年的10年间，从60亿美元增长到153亿美元，共增加了1.55 倍，慢于私人对外直接投资的增长。而 1967年到1977年的10年间，从 153 亿美元增长到2589亿美元，增加了近16倍。 （2）对外直接投资与海外分支行地理分布的一致性。 1977年，美国私人对外直接投资总额为 1488亿美元，其中，分布在西 欧的达606亿美元，占 40.7％，在拉美的达277亿美元，占 18.6％。而1978 年6月底美国海外分支行资产总额中，48.8％在西欧，23.5％在拉美。再考 察1958—1975年美国对外直接与海外分支行机构地理分布情况，除加勒比地 区因境外美元业务而有较多分支机构外，两者基本也是一致状况。考察其它 国家，情况也大致如此。正如 《银行家》杂志1982年2月号指出：美国有较 多的银行在拉美和西欧，英国有较多的银行在英联邦。地理分布状况的一致 性，正是 “跟随顾客法则”的具体体现。 （3）对外直接投资与国际银行业资金来源和运用的密切关系 对外直接投资的发展形成了大量跨国公司，跨国公司是国际银行业的主 要顾客，对此，可以从两个角度来分析，首先，从资产负债业务来讲，跨国 公司和国际银行业具有十分密切的联系。从跨国公司的角度讲，为了维持生 产的正常进行和在竞争中立于不败之地，需要获得短期资金以融通生产和贸 易，需要获得长期资金以更新设备和对外扩张，这就需要国际银行业的支持， 尤其需要本国跨国银行的支持。另外，跨国公司也需要经常将手头的盈余投 入短期市场追逐利润，而国际银行业正好为此提供了有利条件。从银行角度 讲，也十分欢迎跨国公司这样的大主顾，因为它们信誉好，对它们贷款十分 安全。以1975年为例，国际银行业为跨国公司发放的中短期贷款达2850亿 美元之巨。再从中间业务角度讲，跨国公司遍布全球的销售业务，跨国公司 的子公司之间，各跨国公司相互之间的资金调动，都需要银行的国际业务来 为之服务。据称，在私人对外直接投资方面，美国跨国公司海外子公司得自 美国输出的资本和在当地筹措的资本 （包括银行借款，利润再投资，通过银 ① 行发行债券等）之比是1：3—4。外国在美国的子公司情形也大致如此。就 是说，美国跨国公司海外子公司的直接投资中有75—80％要依靠国际银行业 的资产负债业务或中间业务来取得。即便是剩下的20—25％，也需要银行的 国际中间业务进行资金的国际转移。 以上我们从三个不同的角度分析了对外直接投资和银行国际化的关系， 数理统计分析有时比逻辑推理更具有说服力。现仍以美国为例来分析私人对 外直接投资，出口贸易额与海外分支行资产额之间的相关系数。根据1966— 1975年 10年的数据，运用线性回归法，得美国对外直接投资与海外分支行 资产增长额之间的相关系数为0.98。而出口贸易与海外分支行资产增长之间 的相关系数仅为 0.9。这就说明，尽管出口贸易对银行国际化有巨大的促进 作用，但其作用不如对外直接投资来得大。0.98的相关系数表明对外直接投 资与海外分支行资产增长额之间存在着近乎 100％的正强相关系数。按统计 学的角度，海外分支行资产完全受对外直接投资所影响。 《西欧经济共同体 ① 同表8 — 1。
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各国银行制度和货币政策》一书作者维克多·摩根等人对银行国际化和对外 直接投资的关系作了如下的表述：银行建立遍及世界范围的分支机构是 “由 于国际贸易的迅速发展；更由于在许多不同国家中经营各种生产的大厂商日 趋重要，这样做也就越来越受人们的欢迎。这些跨国的厂商并不是什么新东 西；……但这些厂商经营规模如此之大，发展如此之快，都是新现象。在石 油、汽车、化工、计算机及其它领域，生产被极少数几家巨型跨国厂商控制 的情况日益增多。这些厂商不仅需要世界规模的那种传统的银行服务，而且 需要银行对国际金融、外汇管制以及诸如此类的问题，提供老练的意见。 表 8-2私人直接投资额、出口贸易额与 海外分支行的资产额 单位：亿美元 1966196719681969197019711972197319741975 海外分支行资产额 124153228353465598782121915191765 私人对外直接投资额 518565620682755830905103711881332 出口贸易值 304316347380432442498 7149861081 资料来源：出口贸易值来自 《国际金融统计年鉴》1982年，其它两项数字来自 《国际银行业 务动态》1980年版。 2.国家纸币的世界货币作用与国际金融市场的发展 货币经营是国际金融业务的主要内容。借款、贷款、外币买卖、国际结 算等等活动，无一不涉及到货币。第二次世界大战后的布雷顿森林体系规定 了美元的国际作用，美元等同黄金，以至取代黄金在全世界范围内发挥世界 货币的职能，促进了经营货币业的国际金融市场的发展。首先，纸币提供了 充足的世界货币的来源。其次，纸币流通加速了各国经济的货币化，从而为 世界经济的货币化和国际金融市场的发展准备了前提。第三，纸币便利资金 的国际移动，使国际结算、国际借贷的成本下降。第四，纸币的使用为电子 划拔、电子转帐、电子取款等现代手段的采用提供了条件。最后，多种纸币 的使用活跃了外汇市场，从而促进了整个国际金融市场的发展。 3.管制政策与国际金融市场的发展 国际金融市场发展的另一个主要原因是政策性的。50年代末期起，西欧 各国开始陆续放松货币兑换管制和资本移动管制，从而使资金的国际移动开 始活跃起来。与此同时，英国为了维持伦敦的国际金融中心地位，制定一系 列优惠政策以吸引境外货币来伦敦进行交易；在60年代和70年代，其它一 些西欧国家，中东和加勒比海地区的一些国家以及香港地区和新加坡，也纷 纷以优惠政策吸引境外货币来本地进行交易，从而在这些国家和地区形成了 从事境外货币交易的中心。由于美国银行是国际金融市场的主体，美元是主 要的世界货币，因此，美国的政策对国际金融市场的形成和发展尤为重要。 1963年美国政府实行Q项条例。规定银行对储蓄和定期存款支付利息的最高 限额，由于这项措施不适用于境外银行，这就鼓励了许多美国银行在国外金 融中心 （如伦敦）建立分支机构，逃避Q项条例的约束，这也给国际金融市 场的发展提供了资金来源。另外由于美国政府长期来限制美国银行在国内的 地理经营范围，这就在某种程度上限制了银行的多样化经营。随着客户走向 国际，商业银行也跟踪而至。这样，不仅能获得较大的市场，扩大经营，而 且还能使资金来源和运用多样化，从而分散了风险。这一点，可以从美国13 家大跨国银行资产收益率的标准差要小于纯粹国内银行资产收益率的标准差
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的统计事实中得到证明。统计结果表明：从事国际经营的银行比单纯从事国 内经营的银行更能分散风险的可能为99％，前者的收益远比后者稳定。关于 银行国际业务的风险问题，南开大学的陈荫仿教授曾有过精辟的论述： “国 际银行业务的风险是不是是比国内银行业务的风险大呢？实践证明除了极个 别的例子外，一般并不如此。以美国跨国银行为例，据报道，1971—1975年 7家美国最大银行在国际银行业务方面的损失只是国内损失的 1/3，甚至在 1975和 1976年各种损失剧烈增多时，国际银行业务损失依然大大低于国内 损失。反之，从事国际银行业务的跨国银行都获得丰厚的利润。国际银行业 务损失较少而获利较多的一个重要原因，就是业务经营的多样化，把风险分 散了。……这方面，跨国银行要比纯国内银行有更大的灵活性和选择性。”① 由于风险分散，收益增长就更稳定。下面是一张美国银行国内外资产收 益率比较表。 表 8-3美国商业银行海内外资产收益率比较 （百比分） 年份 197019711972197319741975 美国所有保过险的商业银行 0.860.790.750.790.690.66 资产收益率 美国商业银行海外分支行资 0.170.360.350.340.340.64 产收益率 资料来源：同表8-1。 根据表中数据，海外分支行的资产收益率低于国内资产收益率。怎样解释这 个现象呢？作进一步的分析可以证明：这个现象同资本追求利润的原理并不 矛盾。银行由于进入了国际市场，其资产负债大幅度增加。美国跨国银行现 在的资产对资本之比一般已达30倍左右。由于资产总额的大幅度增加，尤其 是海外资产的大幅度增加，利润总额也大幅度增加。据门德尔森估计，1977 年国际长期资本市场提供给银行的收入达40—50亿美元。再以美国13家最 大的商业银行为例作进一步分析，情况会更明了。在1970年，这13家银行 全部资产额为1652.8亿美元，其中海外资产占20％，到1975年，资产总额 增加到3394.43亿美元，其中，海外资产增加了2.65倍，占总资产的比重上 升到 35.9％，而国内资产仅增加了0.65倍。换言之，5年间新增的资产共 1746.62亿美元，其中有一半以上来自海外。营业额的扩大，自然导致利润 总额的激增。1975年 13家银行的收益几乎有一半来自海外。以收益增加的 速度来看，国内收益5年间只增加了4％，而海外收益则增加了368％，后者 是前者的92倍。 二、国际金融市场的构成 国际金融市场的构成内容可以依据不同的标准进行分类。通常，从时间 上区分，期限在一年或一年以下的资金融通业务划入货币市场 （MoneyMarket）的范畴，而期限在一年以上的业务则划入中长期资本市场 （CapitalMarket）的范畴。从货币和授受者的身份来讲，把非居民的境外货 币 （非存贷发生地所在国的货币）存贷业务划入离岸金融市场 （OffshoreFinanciaIMarket）的范畴，把非居民的境内货币（存贷发生地所 在国的货币）存贷业务和居民的境外货币存贷业务划入在岸金融市场 ① 《南开经济研究所季刊》1982 年第1 期。
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（ForeignFinancialMarket）的范畴。通常所指的欧洲货币（Euro-currency） 市场，主要是指离岸金融市场。由此可见，离岸金融市场是指非居民的境外 货币存贷市场。 1.国际货币市场 国际货币市场的主要业务包括银行短期信贷、短期证券及票据贴现市 场。由于资本主义各国的传统和习惯不同，短期信贷的中介机构及其地位和 作用也不同。在美国，短期货币市场以银行短期信贷和短期债券为主，商业 银行占有重要地位。而在伦敦，短期货币市场以贴现业务为主，贴现行占有 重要地位。一般来说，国际货币市场的中介机脆括商业银行、票据承兑行、 贴现行、证券交易商和证券经纪人。 （1）短期信贷市场 这是银行对客户提供一年或一年以内短期贷款的市场，目的在于解决临 时性的资金需要和头寸的调剂。贷款的期限最短为一天，最长为一年，也可 三天、一周、一月、三月、半年等等。利率以伦敦银行同业折放率 （LondonInter-bankOfferedRate，Libor）为基准，交易通常以批发形式进 行，少则几十万英镑，多则几百万英镑，交易简便，不需担保和抵押，完全 凭信誉和电话电传进行。 （2）短期证券市场 这是国际间进行短期证券交易的场所，期限不超过一年。交易对象有短 期 国 库 券 （TreasuryBills） ， 可 转 让 的 银 行 定 期 存 单 （TransferableCertificateofDeposit，CDs），银行承兑汇票 （Bank AcceptanceBills）和商业承兑汇票 （CommerciaIBils）。 国库券是西方各国财政部为筹集季节性资金需要或进行短期经济和金融 调控而发放的短期债券，期限一般为3个月或半年，利率视情况而定，通常 以票面金额打折扣的方式和拍卖 （Auction）的方式推销。 银行存单是存户在银行的定期存款凭证，可以转让和流通。60年代初， 美国开始发行这种存单，定额为100万美元或100万美元以上，最少也有50 万美元；英国于60年代末发行这种存单，金额从5万到50万英镑不等。存 单的利率与伦敦银行同业拆放利率大致相同，到期后可向发行银行提取本 息。 银行承兑汇票和商业承兑汇票都是一种信用支付工具，前者由银行承 兑，后者由商号或个人承兑，承兑后可 “背书”转让，到期可持票向付款人 取款。由于银行信誉较高，银行承兑汇票比商业承兑汇票的流动性要强。 （3）贴现市场 这是对未到期票据按贴现方式进行融资的场所。贴现是指将未到期的信 用票据打个折扣，按贴现率扣除从贴现日到到期日的利息后向贴现行 （DiscountHouses）换取现金的一种方式。贴现交易使持票人提前取得票据 到期时的金额 （扣除支付给贴现行的利息），而贴现行则向要求贴现的持票 人提供了信贷。贴现业务是货币市场资金融通的一种重要方式。贴现的票据 主要有国库券、银行债券、公司债券、银行承兑票据和商业承兑票据。贴现 率一般略高于银行利率。经贴现后的票据，贴现行或从事贴现的银行可以用 它们向中央银行要求再贴现 （Rediscount）。中央银行利用这种再贴现业务 来调节信用、调节利率、进而调控宏观金融。 2.国际资本市场
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资本市场是指一年以上的中长期借贷市场。市场参与者有银行、公司、 证券商及政府机构。资本市场的主要业务有两大类：银行贷款和证券交易。 （1）信贷市场 信贷市场是政府机构 （包括国际经济组织）和跨国银行向客户提供中长 期资金融通的市场。政府贷款的基本特征是期限长、利率低、附有一定的条 件。政府贷款的期限最长的可达30年，利息最低的可低到零。附加条件一般 有限制贷款的使用范围，规定贷款只能用于购买授贷国的商品，规定受贷国 必须在经济政策或外交政策方面作出某此承诺或调整。因此，政府贷款属于 一种约束性贷款。 银行贷款一般是一种无约束的贷款，贷款利率视市场行情和借款人的信 誉而定。对于数额比较巨大的贷款，银行一般采用联合贷款或辛迪加贷款的 方式进行以分散风险。所谓联合贷款或辛迪加贷款 （SyndicateLoans），是 指几家甚至十几家银行共同向某一客户提供贷款，由一家银行做牵头行，若 干家银行做管理行，其余银行做参与行。牵头行通常也是管理行，收取牵头 费和管理费，并与其它管理行一起承担贷款的管理工作，辛迪加贷款在 80 年代上半期因债务危机而一度下降，但自1986年起走出低谷，其规模在以后 的几年里得到迅速增长 （见表8—4）。 表 8-4新发放的中期辛迪加贷款 单位：亿美元 1985198619871988 新的辛迪加中期贷款额 396486 794 1,159 资料来源：经合组织 （OECD） 《金融市场趋势》1988年11月号和1989年5月号。 （2）证券市场 证券市场主要由债券业务构成。债券发行人可以是政府机构、国际组织， 也可以是企业、公司或银行。大多数债券的发行都由银行或证券商作为中介， 承销债券的发行。债券发行作为一种直接融资的方式在80年代上半期曾迅速 发展。但随着债券融资成本的相对上升和许多在欧洲债券市场上涉足不深的 公司纷纷进入国际银行业，债券市场从1987年起开始徘徊 （见表8-5）。 表 8-5国际长期债券发行额 （1985— 1988） 单位：亿美元 19851986 1987 1988 直接债券 948 1,4151,2131,617 浮息债券 587 512 130 219 股权联系债券 113 269 430 350 合计 1,6482,1961,7732,186 资料来源：同表8-4。 以上简要介绍了国际货币市场和国际资本市场的构成。无论是货币市场还是 资本市场，都含有在岸业务市场和离岸业务市场这两种内容，前者称为外国 市场，后者主要为欧洲货币市场。在这里，“欧洲货币”是一个特定的名称， 它用来指境外货币，因此，欧洲货币市场既包括短期货币市场，又包括长期 资本市场。比如：外国债券是指由一国政府、企业、公司、银行或其它金融 机构以。及国际组织，在另一国的债券市场上以该国货币为面值所发行的债
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券。这种债券的发行人属于一个国家，而债券面值和债券发行地点则同属于 另一个国家。例如：英国的机构在美国的债券市场上，以美元为面值发行的 债券，就称为外国债券。一国的机构在外国债券市场上发行债券，其目的是 要在该市场所在国筹措该国的货币资金，但必须经发行地的金融当局批准， 受其影响，并遵守该国的法律和规章制度。欧洲债券是指一国政府或企业在 另一国的债券市场上，以第三国的货币为面值所发行的债券。这种债券的发 行人、发行地以及债券面值货币分属三个不同的国家。例如，英国的机构在 美国的债券市场上发行以日元为面值的债券，这种债券就是欧洲债券。发行 欧洲债券，由于是以第三国货币进行的，因此，受发行地金融当局的管制较 少。 3.外汇市场 外汇市场是从事外汇买卖的场所，它的参与者由买卖货币的所有机构和 个人组成，主要包括中央银行、商业银行、外汇经纪人、经营外汇的公司等。 外汇市场交易包括即期交易、远期交易、期货交易、期权交易。据估计，伦 敦是世界外汇贸易的最大中心，1984年的日交量近490亿美元，占世界外汇 交易总额的 1/3。全世界外汇交易年交易额是世界贸易额的10多倍。纽约、 苏黎世、法兰克福、东京、香港、新加坡等是世界重要的外汇市场所在地。 随着电子通讯技术的发展，外汇买卖越来越多地通过传真和电话来进行，交 易主要发生在银行之间，因此，外汇市场实际上主要是银行之间的货币买卖 市场。外汇交易的绝大多数是投机活动，利用异地异时微小的汇率差异，进 行赢利性交易。通过电子手段，全世界各大时区的外汇市场已紧密地联系在 一起，24小时不间断地运作。伦敦是世界最大的外汇交易中心，大多数银行 都从事外汇买卖。中国银行伦敦分行也参与外汇交易。英镑的汇率由英国中 央银行英格兰银行通过其管理的英国财政部外汇平准基金进行管理。英格兰 银行一般通过商业银行进行外汇市场干预，自己不公开出面，如要出面，它 通常给经纪人指示一个汇率，经纪人会按这汇率做一定数量的交易。这对远 期市场的干预是很有限的。英格兰银行也代表它的客户——政府部门、中央 银行、其它国外货币机构从事外汇交易。 美国的外汇市场是多样化和复杂化的。美国的黄金和外汇储备由外汇平 准基金控制，外汇平准基金由美国财政部拥有，财政部长法律上负责稳定美 元的汇价。联邦储备系统在外汇市场上进行调节性操作，但它不能长时间脱 离财政部。美国约有 1.4万家银行，只有 1％活跃于外汇市场，银行的外汇 活动不受管制，但受联储及州银行部门的监督。外汇市场的官方干预由纽约 联邦储备银行处理。联储的干预可以直接以自己名义，或通过商业银行中介。 联邦储备局还为往来中央银行买卖外汇。这样的操作往往同外国中央银行在 它们的国内市场的操作同时进行，以帮助它们干预。 前联邦德国银行系统约有6000家银行，只有约100家在外汇市场上是活 跃的，以最大三家为主：德意志银行、德累斯顿银行和商业银行。德国没有 类似的外汇平准基金，由德意志联邦银行掌管国家外汇与黄金储备。一般外 汇市场不受外汇管制，银行能自由交易外币。 前联邦德国外汇市场有两个部分：每日官方 “定价”和常规市场。每日 汇率确定是由官方任命的担任主席的经纪人在下午12时45分在法兰克福宣 布的，这位责任经纪人收到从法兰克福交易所、以及柏林、杜斯多夫、汉堡 和慕尼黑等交易所发来的订单，在这基础上确定汇率。如果订单不平衡、便
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变动汇率，直至平衡，或者由德意志联邦银行干预，吸收或供应其差额。 法国外汇市场主要由15家大银行组成，还有一些国内和国际的经纪人。 汇率每天在巴黎交易所确定，经过拍买系统定下价格。如有必要，法兰西银 行会出面干预定价。 法国的黄金和外汇储备由外汇平准基金掌管，由财政部控制，但外汇市 场的逐日操作由法兰西银行管理。法国多年来主张黄金作为国际货币资产， 80年代初有8.185万盎司黄金储备，至 1992年底依旧未变。法国在传统上 实行保护法郎，有较严的外汇管制。但法国银行可以做美元/马克或美元/英 镑的交易。事实上，这种交叉交易量要比法郎交易量大得多。 法郎的货币市场要受外汇管制。向非居民贷出法郎是禁止的，这可以切 断向欧洲法郎市场供应资金，防止投机者借入法郎再抛出。这限制了使巴黎 成为重要的国际外汇交易中心。 4.国际租赁市场 所谓租赁，是指出租人提供不具法律所有权的资产使用权的一种安排。 许多制造企业不仅出售设备，还从事日常租赁。银行也大量从事租赁，租赁 实际上是一种资金融通技术。当租赁跨越国界时，便成了国际间资金融通的 一种方式。它使承租人不必购买短期或季节性需要使用的设备，从而变相为 企业提供了资金融通。从另一意义上讲，租赁费用一般是分阶段 （比如每月 一次或每半年一次）支付的，这等于出租人向承租人提供了信贷。国际租赁 的形式是多种多样的，主要有操作租赁 （OperatingLeases），金融租赁 （FinanciaILeases），货币加成租赁 （Money-Over-MoneyLeases），减税租 赁 （TaxCreditLeases），杠杆租赁 （LeveragedLeases）和双重租赁 （DoubleLeases）。自70年代以来，国际租赁业务发展十分迅速。租赁物小 到办公用品，大到商用飞机，包罗万象。美国、英国和德国是世界上主要的 租赁市场所在地，租赁公司大部分由银行经营或控制。据估计，70年代末和 80年代初时，美国公司使用的耐用设备中有30％采用租赁设备，英国所有资 ① 本开支的15—20％是通过租赁来实现资金融通的 。 国际金融市场除包括短期货币市场、中长期资本市场、外汇市场和租赁 市场外，还包括黄金市场。虽然国际货币基金组织在1976年时已开始了黄金 非货币化的过程，但由于黄金同货币的传统联系以及人们的传统观念，黄金 市场还是被广泛地看作是金融市场的一个组成部分。另外，按交易者及其交 易货币的国别属性，国际金融市场还包括欧洲货币市场。由于黄金市场和欧 洲货币市场的内容较多，我们将分别在第二节和第三节中单独加以介绍。 三、国际金融市场的新发展 自70年代起，国际金融市场的发展出现了一些新特点。 1.国际金融市场的发展与世界贸易的流向及世界经济的发展不同步、不 一致 国际金融市场的发展与世界贸易的流向及世界经济的发展不同步不一致 可以从几个方面来加以证实。从发展速度上讲，国际金融市场和银行国际贷 款的增长远远快于世界贸易的增长（见图8-1）。银行国际贷款的规模从1977 年的约7，000亿美元增加到1992年的70，000多亿美元，而同期内世界贸 易 （以出口衡量）从约10，000亿美元仅增加到30，000多亿美元。从地区 ① 关于国际租赁，详见陈建梁 《国际融资技术与金融市场》第9 章，复旦大学出版社，1991 年。
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流向看，一大 注：阴条年份（1979—1982和1990—1993）表示世界经济不景气的年份。 资料来源：国际货币基金组织 《国际金融统计年鉴》1992年第60页和 第109页。 批离岸金融中心出现在经济和贸易都不太发达的国家和地区。据国际货 币基金组织资料，分布在巴哈马、巴拿马、巴林、开曼群岛、智利、香港、 以色列、韩国、黎巴嫩、荷属安的列斯、菲律宾、沙特阿拉伯、新加坡、阿 联酋、台湾以及泰国等地的金融市场，对外资产和对外负债的规模在 1991 ① 年底时已分别达 14，861亿美元和 14，233亿美元 。从周期波动上看，从 1977——1992年的 15年期间，世界出口贸易在 1981—1983年连续三年下 降，而在1984年，1985年和1986年则呈现徘徊趋向，但以银行对外贷款或 对外负债衡量的国际金融市场规模在上述两个时期却未受影响，保持了持续 高速增长的势头。再比如，从 1977—1992年期间，主要发达资本主义国家的 经济出现了两次周期性的衰退，第一次在1979—1982年阶段，第二次在1990 —1993年阶段，工业生产呈现不同程度的停滞甚至下降，但国际金融市场的 规模却并没有因此而出现相同的情况 （如图8-1）。总之，国际金融市场的 发展不再完全依赖世界贸易的流向和速度，也同主要发达国家的经济周期相 离散。 2.国际金融创新和表外业务迅速增长 金 融 创 新 和 表 外 业 务 （ balanceSheetActivities）的增长是70年代以来国际金融市场的一大特点。 金融创新是指资金融通和金融中介的技术以及工具的创新，还指金融服务的 品种的创新。表外业务是指银行资产负债业务以外的中介业务，这些业务不 被作为银行的资产或负债而记入资产负债表，故称表外业务。金融创新和表 外业务一方面减少了银行的风险，拓展了银行的经营范围、推动了国际银行 业的不断发展，另一方面又使国际金融市场的各个构成部分相互交叉，彼此 间的界限变得模糊，联系变得紧密。 票据发行便利 （NoteIssuanceFacility）是 70年代出现的一种金融创 ① 《国际金融统计》1993 年2 月号，第32 页和33 页。
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新。它是指借款人以自己的名义发行短期票据 （或债券），期限一般为3—6 个月，到期可以循环。而包销银行承诺购买借款人不能出售的那部分票据余 额或承担备用信贷责任，承诺期一般可长达5—7年。这种新的金融品种就使 得短期货币市场与中长期资本市场的业务紧密地结合起来了。 资料来源：摘引自陈彪如、马之騆、姜波克等编 《国际金融学》第11 章，表11-2，西南财经出版社1993年。 货币互换是70年代以来的又一种金融创新。货币互换有时也可称贷款互 换 （MoneySwap）。交易双方筹借不同币种的贷款所需支付的成本不同，为使 双方获利，同意在期初交换两种不同货币的一定数额，经过一段时期后，再 根据预先规定的条件支付利息和交换回本金。货币互换由此涉及到货币市场 （或资本市场）交易以及外汇市场交易这样两种交易。 债务——股权转换 （Debt-EquitySwap）也是70年以来因发展中国家的 债务危机而出现的一种金融创新。它是指将所欠银行债务转换成股权的一种 行为。与此相类似的还有将所欠银行债务转换成债券在二级债券市场上公开 拍卖。在将发展中国家所欠的银行债务转换成股权或债券时，通常会打一个 很大的折扣 （见表8-6）。通过债务一股权转换，欠债的发展中国家减少了 债务，贷款银行减轻了资金负担。通过债务—债券的转换，欠债国又获得了 新的资金融通，贷款银行则同样减轻了资金负担。债务转换由此把存贷市场 与证券市场连结了起来。 3.筹资证券化 筹资证券化在80年代上半期有比较大的发展，其过程在1986年达到高 峰后开始转入疲软。引起80年上半期筹资证券化的一个重要原因是发展中国 家拖欠银行国家贷款现象的严重，这不仅削弱了跨国银行进一步发行新的国 际贷款的能力，也严重动摇了它们的信誉。这样，一方面使得许多有信誉的 公司和国家转向证券市场，通过直接在证券市场上发行债券来筹资，另一方 面使得许多银行开始在二级证券市场上出售自己对发展中国家的债权，形成 债务一债券的转换。国际银行业在筹资证券化的过程中起了积极的作用。它 们或者直接购买某些债券，或者负责某些债券的承销。国际资本市场上的证
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① 券融资，在 1986年高峰时达到2388亿美元 ，其后开始下降，但有大银行支 持的证券发行却不见削弱。 第二节世界黄金市场 自从美国实行黄金双价制以后，世界私人黄金市场开始发展起来并在最 近几年成熟了。当黄金价格被货币当局控制时，黄金市场只起分配机制的作 用。从 1968年3月15日双重黄金市场建立以来，市场力量才真正地起作用， 黄金在国际货币体系中所起的关键性作用逐渐消失，一个以黄金作为一种资 产的全球市场逐渐形成了。这个市场上的黄金价格高度不稳定，曾经从1980 年1月的最高点每盎司850美元跌至1985年2月的每盎司285美元。自此， 金价在每盎司330美元上下波动。 一、黄金市场的结构和工具 黄金市场可以分为实物黄金市场和期货期权市场两部分。前者买卖金 条、金块和金币，后者买卖对黄金的要求权。两个市场由套利活动紧密联系 在一起，期货期权的价格归根结底是由实物黄金市场上供求关系的变化决定 的。 1.实物黄金市场的结构和工具 实物黄金主要以金条和金块的形式进行买卖，官方或民间铸造的金币、 金质奖章、珠宝首饰也在市场上买卖。金条 （Bullion）的形式有两种，纯度 为80％的砂金和经提炼纯度为99.5—99.9％的条状黄金。金条市场是黄金批 发商 （生产商、提炼商、中央银行）同小投资者及其它需求者之间的联系纽 带。实物黄金市场基本上是即期市场，为套期保值而作的远期交易是它的补 充。交易在室内或场内进行，价格一般由买卖双方决定 （但在金价定盘时， 代理们一起商定一个价格）。市场参与者由三部分组成，黄金交易商在市场 上买入或卖出黄金，经纪人从中牵线搭桥，赚取佣金和差价，以便结清他们 的头寸，银行为这些活动融通资金。 与金融工具相比，投资和持有黄金有两个缺陷，即巨额的贮藏和安全费 用，以及待有黄金不能带来利息。因此，许多持有大量黄金的机构想通过暂 时转让所有权来更好地利用黄金的经济价值。一种方法是在即期市场上售出 黄金，然后在未来的某个时候在同一市场上购回，由于金价波动不定，这种 方法风险较大。另一种方法是在卖出即期的同时买入远期进行套期保值交 易，该方法可以保护免受回购前价格上升的影响。这些方法的缺点是必须转 让黄金的所有权，而黄金持有者，尤其是中央银行，希望在不转让所有权的 前提下利用他们的黄金。于是，从 80年代中期以来黄金贷款市场发展起来 了。黄金贷款的贷方可以获得一笔利息 （利率通常比普通贷款低），借方可 以得到黄金，然后按预约的期限 （一般是4—6年，有1—2年的宽限期）把 实物黄金还给贷方。另外，有一种短期黄金贷款市场，黄金交易商有时为了 轧平买卖之间的时间差，也向银行借黄金。 一些黄金的巨额持有者，由于他们直接进入即期市场会对价格产生负效 应，就选择了黄金互换 （GoldSwaps）这样一种交易方式。黄金互换交易是指 黄金持有者把金条转让给交易商，换取货币，在互换协议期满时 （一般为12 ① 陈建梁： 《国际融资技术与金融市场》第19 页，复旦大学出版社，1991 年。
