技术革命往往意味着风险，产品是新的，工艺要接受检验，市场是未知的，消费者还不习惯使用，供应链也没有保证。许多重大突破需要的资本额可能并不多，但随之而来的持续创新和大规模应用，却离不开金融体系的支持。从爱迪生的发明创造，到产业化的通用电气，投资银行和制度化的金融资本成为不可或缺的部分，控制着整个流程。特别是当工业扩张发展到一定阶段，要求一家中央投资机构来处理相关金融问题时，权力就从工业资本家转向金融资本家。
以摩根为代表的金融资本为赶超国家打开了一扇机遇之窗。
资本向远方的传播，使远离核心的边远区域（如美国）融入金融资本的行动范围，并且使各种冒险行为成为可能，包括新工业、新产品。
人民的银行家
1869年5月，太平洋铁路建成通车，这条划时代的铁路横贯北美大陆。
阿马德奥·贾尼尼就在第一批乘客中。他新婚不久的父亲和母亲，从意大利远道而来，去往加利福尼亚开始新的生活。他们没有选择拥挤不堪的三等车厢，而是花了100美元，舒服地坐在卧铺车厢里，一路欣赏窗外的景致。
这是贾尼尼一生最为舒适的旅行：他当时还在他勇敢的母亲的肚子里。
在今天旧金山硅谷附近的圣诺耶，他的父亲开了一个简陋的客栈，并在不远的山坡上种植了大片杏子树。小时的贾尼尼每天捉蚂蚁、玩蝴蝶，过着无忧无虑的日子。但田园诗般的童年并没有持续太久。1877年，因为没有答应一个意大利移民1美元的借款，他的父亲被枪杀。那一年，他才7岁，他母亲才22岁。
这件事给贾尼尼幼小的心灵烙下终身无法抚平的创伤。在他35岁自己有能力开银行的时候，他给自己定下一个规则：一旦有钱，先借给小人物。
19世纪末，随着不断扩张的铁路网络，乡村和城市连在了一起。技术革命给已有的生产、交通、贸易和消费模式不断带来巨大的变化。以西尔斯公司为代表的邮购业的发展，标志大规模零售时代的到来。
随之而来的电力供应，极大提高了生产效率。福特流水线上生产的T型轿车价格仅300美元，成为大众消费商品。到1929年，一半以上的美国家庭拥有汽车。汽车的普及，方便人们驱车前往城市，现代化的购物商场应运而生。
大量与电有关的产品被发明出来，电熨斗、电炉、电风扇、电冰箱、电影、收音机……这些商品创造了一个个全新的零售市场。每到晚上，全家聚集在客厅收听广播；每到周末，一家人开车去商场购物，顺便欣赏一部刚上映的电影。
大众广告无孔不入，它们以精妙的方式，破坏了勤俭节约的传统习惯。消费主义来势汹汹。浮华之下，大多数美国人仍只能把鼻子贴在商店橱窗玻璃上，渴望地注视着店内商品。人民群众日益增长的物质文化需求，与大部分群众依然囊中羞涩的矛盾日益突出。老百姓要么屈服于现实，要么屈服于诱惑，借贷消费。
20世纪前，世界各地都广泛存在各种各样的私人放贷机构，这些组织往往和犯罪密不可分，他们通过高额利率和费用，剥削贫困的社会阶层和深陷财务困境的人。在美国，媒体把这些机构称为“贷款鲨鱼”，其实际利率往往超过40%。
而那些正规的大小银行，则只提供商业贷款、证券承销，专为富人和大企业服务。只有需要100美元以上且提供担保抵押的客户，才能迈进银行大门。
消费者作为一个新兴群体，他们需要更加合适的信用工具。所幸的是，第一次世界大战后，当技术革命扩散的动力越来越强劲的时候，分期付款体系迅速发展起来了，“当期购买，延期支付”变得司空见惯。
消费信贷被称为“仅次于从手工业到机器生产的大变革”。
1911年，西尔斯公司首次推出消费信贷业务。到1929年，大多数大型百货商店发现，信贷销售占其业务总量达70%。20世纪20年代后期，90%的家具、75%的洗衣机、65%的吸尘器、75%的收音机和80%的留声机都使用消费信贷。
1916年，马克斯韦尔汽车公司成为首个允许信贷买车的制造商，要求首付50%，余额分8次支付。1919年，通用汽车创建通用汽车金融服务公司，为经销商和顾客提供贷款。到1924年，3/4的汽车是贷款购买的。
20世纪20年代，住房抵押贷款融资也出现爆炸式增长。当时住房抵押贷款主要以摊销贷款为主（每月支付利息和本金），年限一般为10年，有的可延长至20年。到1929年，住房抵押贷款债务占住房财富的比重达27%。
不到10年，信贷就覆盖了所有商品。1925年分期信贷公司超过500家。
与此同时，银行体系也在发生巨大变革，以适应消费时代的到来。1904年，贾尼尼在加利福尼亚创立了意大利银行。在他的银行里，小业主和农民不用担保就能获得25美元低额贷款。
贾尼尼对旧金山地区低收入农民的数量了如指掌，他经常挨家挨户地去那些农民家里拜访，说服他们将钱存到他的银行里。他驱使那些熟悉当地的推销员深入社区婚礼、宗教洗礼、野餐场所，还有教会活动与退休人员团体等各种聚会基地，要求推销员负责为客户找工作、翻译文件、看望病人，甚至有时协调解决民事纠纷。贾尼尼明白，要想做好小额信贷工作，就必须了解大量信息。
从贾尼尼开始，美国这些大小银行开始积极从事零售业务，消费主义的浪潮有了更为坚实的银行体系的支撑。一战之后，越来越多的大型银行开始服务平民百姓，显而易见，消费者这股快速崛起的力量能为他们带来巨大利润。
1928年前后，贾尼尼吞并了纽约的美国银行，并把旗下银行更名为美国商业银行。
1949年6月3日，贾尼尼去世，他的葬礼吸引了几千名普通百姓，他们亲切地把他称为“人民的银行家”。正如他没有忘记过这些人一样，他们在这一天也没有忘记他。2020年，在《财富》500强排行榜中，美国银行位列58位。
20世纪20年代，美国经济得到巨大发展。
信贷被视为这个著名大熔炉里的最大催化剂。这是20世纪金融革命的第一波浪潮，结果激动人心，1929年，消费占到美国国民生产总值的2/3。从1923-1929年6年时间里，工业生产总值增加了一倍，国内生产总值增长40%。失业率降至微不足道的水平，实际工资水平增加了约22%，而物价水平维持不变。
1928年，胡佛被提名为共和党总统竞选人，他声称：我们美国人即将赢得一场战胜贫困的大胜利，这在任何国家的任何时代都不曾有过。
咆哮的20年代
在这个咆哮的时代，泥沙俱下，鱼龙混杂。
这是一个自由放任的阶段。
历经上百年的锤炼，美国人觉得，他们已经摸索出了一整套保证市场有序、稳定发展的制度和程序。即使有风险发生，市场机构也能够应付自如。
纽交所虽然已是世界上最大的股票市场，但其运行方式，却和1817年的时候没有太大差别。它仍是一个私人俱乐部，宗旨是为交易所会员谋取利益，而不是保护公众投资者，在大部分情况下，“交易所想做什么就可以做什么”。
20世纪20年代，没有任何规定禁止经纪人、金融家从他们做市的股票上牟取私利，也没有办法阻止他们泄露内部信息、合谋操纵市场。
这是一个贫富断裂的社会。
富人占据不断增长的顶端，越来越富有，而底层的赤贫状况却在蔓延。
1929年，美国1%的富人占有了国家财富的1/3。美国仍有一半人口生活在农村，华尔街的繁荣与他们无关。一战结束后，欧洲需求萎缩，美国农产品价格不断下降。1929年，美国农民收入比1920年减少13%，许多农场主负债累累，农业工人工资不到非农业工人的40%。
尽管生产已经相对过剩，但消费需求却不足。1920-1929年，美国工厂生产率增长了55%，但工人工资只增长2%。大部分农民、工人仍买不起工业产品，或必须依赖信贷手段。1926年，70%的汽车是通过赊销实现的。
耀眼的繁荣只是外表，内在的社会却充满不平等、阶层撕裂。
这是一个流动性泛滥的时期。
美国是个极具吸引力的投资目的地，资本从整个世界涌向华尔街。
从1921年到1929年，货币供给增加了280亿美元，平均年增幅7.7%，8年时间增长了61.8%。美联储官员自豪地表示，世界存款总额的5/8在美国。
1927年，欧洲国家出现萧条迹象，他们促请美联储下调美元利率，降低美元吸引力。为此，美联储把贴现率从4%下调至3.5%。结果这种方式火上浇油，不但没有阻止外资涌入，反而间接鼓励了美国的信用创造。
当时，投资者经常以10%的保证金买进股票，有的甚至只要花500美元，就能购买价值5万美元的股票。全美有超过60万个保证金账户，约占总数的1/3。
而且，越来越多的杠杆操作发生在受监管、受保护的银行系统之外。
这是一个资本和技术“热恋”的时代。
自发电机、内燃机发明以来，在资本的带领下，人们开始在生产和市场领域尝试技术革命的不同发展方向。20世纪初，多种试错性投资终于结出硕果，新技术范式的潜力被充分挖掘，新兴企业也展现出惊人的利润创造力。金融资本蜂拥而来，只要有必要，他们会随时开发出适当的金融工具。
报纸上满是科技取得突破的消息，人们的乐观情绪空前高涨。
20世纪20年代，美国迎来了一段科技驱动的快速增长时期。1921-1929年，家电产值从1060万美元增加到4.16亿美元，增长了近40倍，炼油产量从0.86亿桶增加到4.39亿桶，增加了5倍。1922-1927年，美国股票投资者的收益率超过150%。领涨的正是两只科技股——美国无线电公司和通用汽车公司。
这也是一个金融和产业紧张关系加剧的时代。
与技术革命的亲密关系，使得金融资本“意乱情迷”。
在经历新兴产业惊人的增长和利润率之后，金融资本越来越陶醉于高水平收益。它们很快发现，无论这些新兴部门增长率有多高，它们只是经济体的一小部分，而且收益也无法避免边际递减。但是，获得高收益的习惯已经形成，成为正常预期。为了使所有投资都像新兴部门那样达到高收益，金融资本变得极富创新性，从股票到并购，从房地产到绘画，从放贷到各种复杂的衍生金融工具，想象无边无际，它们企图不参与任何生产过程就直接获取高额利润。
投资信托快速发展，这些公司发行股票，并投向其他公司的股份；新的杠杆收购风行华尔街，许多经纪公司推出了杠杆式共同基金；大量控股公司涌现，他们接管许多小型经营公司，利用这些公司的红利，向控股公司的债券持有人还本付息。
企业所有权分散化，职业经理更加关注奖金分红，而不是企业长远发展。摩根的继承人杰克·摩根将权力下放给合伙人，业务不再局限于债券批发和银行业，不但参与股市投机，还利用内幕信息、虚假消息等手段操纵股价。
普遍的牛市情绪情势汹汹。大量新买家拥入市场，这些人大都没有什么股市经验。1929年，一位经纪人写道：无论走到哪里，都能碰到说自己正在股市里赚钱的人。
动荡之种已在风中种下。真实利润与资本收益之间的比例越来越失调。这种幻觉不会永远持续下去，紧张关系注定要在崩溃中完结。1928年，美联储开始收紧货币政策，2-7月，利率从1.5%上调至5%。1929年8月，美联储再次加息至6%。1929年上半年，银行存款开始下降，货币供给量几乎保持不变。
当音乐停止，“黑天鹅”悄然来临，整个美国却像鸵鸟一样把头埋进了沙堆。
拯救边际递减
1903年，皮尔庞特·摩根事业如日中天，摄影师为他拍下了一幅著名的照片：皮尔庞特深陷于阴影当中，手握刀片般的椅子扶手，衣领坚硬，双眉紧锁，硕大的酒糟鼻镶嵌在脸上，双眼凝视前方，无一丝怜悯之情，如刀锋般令人恐惧。
虽然皮尔庞特讨厌这张照片，但无疑，这张照片抓住了他的全部气质。
图12-1 皮尔庞特·摩根的肖像
他最擅长的工作就是火中取栗，把每一次萧条变成他的饕餮盛宴。
作为大众极度憎恨的对象，皮尔庞特对民众的怒吼泰然自若。
在那个时代，他被认为是贪婪的人。但也正是像他这样的人，建立了美国第一批专业投行（1854年成立J.P.摩根、1858年成立雷曼兄弟、1869年成立高盛），帮助企业融资，推动企业上市，将整个产业发展成为庞大的企业组织，诸如许多铁路公司、标准石油、美国电话电报（AT&T）、美国钢铁和通用汽车，帮助美国创造了可以统治世界的产业结构。
1890年前后，周期性的资本边际收益递减像幽灵般盘旋在欧美上空。
随着主要干线的完工，价格战成为铁路公司的竞争常态。随之而来的经济萧条，使超过1/3的铁路公司负债累累、运力过剩，纷纷落入被接管的境地。
皮尔庞特迅速找到第一国家银行，组织起大量金融资本。
接下来，摩根开始大规模铁路收购，并采取措施对它们进行重组。
他派出亲信调查公司财务状况，定下改组期限，收存大股东股票，不准派发红利和股息。他要求债券持有人接受普通股、优先股或利率较低的债券，使公司利润能够还本付息。他公开发行新股，以筹集更多资金。他还委托心腹介入各个铁路公司，组成权限在股东大会之上“信托委员会”，牢牢控制各个公司。
在皮尔庞特的操盘下，密西西比河以东的铁路都经历了一次“摩根化”。到1900年的时候，大约有3.3万英里的铁路，即全美铁路的1/6，都被摩根财团收入囊中。这些铁路公司的收入总和，相当于美国年财政收入总和的一半。1900年，摩根财团担任董事的企业所拥有的资产，占到全美总资产的1/4以上。
随后，美国出现了一次范围广大的企业兼并浪潮。1895-1905年间，超过1800家制造企业合并重组。从纺织到钢铁，从炼油到造钉，大量工业托拉斯诞生。在大规模的横向并购中，美国国内第一次拥有了上亿美元资本金的企业。
并购带来了规模效应，降低了固定成本，那些濒临破产的公司又焕发生机。用美国曼哈顿大学教授盖斯特的话说，这一次是摩根拯救了美国。
1907年，当华尔街陷入混乱的时候，人们再次把目光投向了皮尔庞特。
皮尔庞特虽已退休，垂垂老矣，但他很快召集了一个由银行家组成的委员会。这次危机的原因很多，银根紧缩，铜、采矿、铁路股票的过度投机，信托投资公司为了获得资金以进行高风险投资而支付高额利率，等等。
只要皮尔庞特一出马，他的作用就相当于美国的中央银行。
在短短的两周时间内，皮尔庞特和他的合伙人就顶住了这股蔓延的“台风”。
他首先拯救了几家信托公司和一家主要经纪行，接下来派人到证券交易所宣布，活期借款已经到位，利息低至10%。当消息通过交易传播开来，皮尔庞特远远听到一阵阵响亮的欢呼声。他抬头问这是怎么回事，工作人员欣喜地告诉他，这是场内交易员在热烈地鼓掌感谢他。他再次挽救了纽约，挽救了交易所。
这时的摩根财团，不仅是一家铁路、工业托拉斯，还是一家货币托拉斯。
皮尔庞特不仅有终止银行体系恐慌的能力，他还有能力制造一场恐慌。
然而，这也是摩根最后的辉煌。1913年，在摩根呵护下，美联储成立，目的是对抗恐慌和萧条。在1907年之后的危机中，银行家的影响将再也不能和政府监管相比。
1928年起，随着货币政策的收紧，全球新一轮债务周期又一次触顶。
1929年10月24日，道指开盘即暴跌11%，上午市值蒸发了95亿美元。
中午时分，摩根财团最重要的合伙人托马斯·拉蒙特召集华尔街的银行家开了20分钟的会，拉蒙特表示，目前经济基本面很稳定，这只是个小颠簸。他们宣布，共同出资2000万美元救市，承诺购买1.25亿美元的股票。
下午1点30分，纽交所主席惠特尼亲自操盘，买下数个大公司的股票。消息传开后，股价上涨。但事实上，这只是多次失败的救市行动中的第一次。
摩根再也不能像皮尔庞特时代那样翻云覆雨，面对危机只能束手无策。
最终到处灭火的是纽约联邦储备委员会。纽联储先是降低利率，向那些负担了大量经纪人贷款的银行注入资金，以保证市场正常运作。然后，纽联储每天都向华尔街的银行回购价值大约1亿美元的政府债券，以防出现挤兑。
但是，纽联储并不是一个强有力的领导，其他储备银行并未形成合力。
危机过后，美国以至全世界都陷入了史无前例的大萧条。据1932年9月《财富》杂志估计，美国有3400万成年男女和儿童没有任何收入，接近人口总数的28%，这里面还不包括1100万户农村人口。
资料来源：macrotrends
图12-2 1922-1934年道琼斯指数
摩根总资产也急速减少，1929年有7.04亿美元，1932年仅4.25亿美元。
比资产损失更严重的，是摩根财团此后的命运。
危机一开始，华尔街就成为民众谴责的对象，摩根财团首当其冲。调查人员发现，华尔街的银行经常把它们在国外的坏账包装成债券，通过他们所属的证券公司推销出去，且向投资者故意隐瞒真相。
1933年6月，《格拉斯-斯蒂格尔法案》生效，法案的最重要内容，就是要求美国的银行要么成为商业银行（只吸收存款、发放贷款），要么成为投资银行（承销公司证券），二者只能选其一。通过这种风险隔离，不只是为了防止利益输送，也是防止当投资银行经营失误时，政府不用像以前那样为了拯救储户的钱而救市，不必拿纳税人的钱来为私人银行的失败投资买单。
1935年8月，按照法案要求，拉蒙特宣布摩根正式分家，J.P.摩根成为一家商业银行，大约20人离开公司去组建独立的投资银行——摩根士丹利。
与此同时，美国《证券法》《证券交易法》相继实施，确立了“信息披露规则”，禁止欺诈和舞弊行为，还创立了联邦证券交易委员会（SEC），负责证券市场的监管。针对控股公司的恶劣行为，《公用事业控股公司法》对控股公司的构架进行了限制，要求简化并不得超过两层。新政还转向了全国银行体系，在1935年增强了联邦储备委员会对各联邦储备银行的监管权利。
也从这时候起，解释1929年大萧条成为宏观经济学的“圣杯”。
正是大萧条，使宏观经济学成为一个独立的研究领域。
凯恩斯主义者认为，随着投资增加，资本成本越来越高，生产过剩现象严重，金融系统的复杂化也降低了资本配置效率，当人们预期未来投资收益降低，就越不敢投资，不敢消费，“持币观望”（流动性偏好）的愿望越强烈。投资和消费需求的不足，最终导致金融危机、经济萧条、失业增加。凯恩斯的对策是通过财政政策、货币政策刺激消费和投资，提高社会总需求，扩大就业。这套“组合拳”，如今天已是世界各国最常用的宏观调控框架。
货币主义者则认为，大规模的银行倒闭和货币存量骤减之间存在联系。弗里德曼在《美国货币史》中指出，美联储在大萧条期间采取的货币政策是不当的，导致货币供给量急剧下降，从而经济严重衰退。弗里德曼强烈反对国家干预经济，主张实行“单一规则”的货币政策，就是把货币存量作为唯一的政策工具，在保证物价水平稳定不变的条件下，由政府公开宣布一个在长期内固定不变的货币增长率，这个增长率应该与预计的实际国民收入增长率相一致。
