其次，要保证平等对待所有股东，尤其要平等对待少数股东。保证少数股东平等地参与公司治理决策的一种重要机制是累积投票制度。2005年修订后的《中华人民共和国公司法》第106条规定，“股东大会选举董事、监事，可以依照公司章程的规定或者股东大会的决议，实行累积投票制”[61]，以便保护中小股东在董事选举中事实上的决定权。
第三是要充分发挥机构投资者的积极作用。机构投资者的意义在于把众多的中小投资者的资金集中起来进行投资，可以在一定程度上避免中小投资者“搭便车”、不愿积极参与公司治理或者没有能力参与的问题。在发达的市场经济中，尤其是英美的市场经济中，机构投资者在公司股权结构中占有重要的地位。在美国，1994年公司股权中有46.2%为各类机构投资者所持有，其中主要的两类机构投资者——养老基金和互助基金分别占25.9%和11.9%。[62]
在中国国有企业的公司制改制中，机构投资者也是一种有很大潜力的所有权主体。其中最具潜力的是养老基金。首先应当用国家归还对老职工社会保障欠账的方式，积极培育作为机构投资者的社会保障基金。这样做的合理性在于：现有的国家财产中有很大一部分是由职工过去以“低工资”形式预交的社会保险金形成的，老职工以之换取国家对自己的社会保险承诺。这种承诺是政府的一笔隐性负债。为了偿还这笔负债，不少经济学家主张从现有国有资产中“切出一块”，转移到社会保障基金，用于弥补养老制度改革中对国有企业老职工的欠账。这样的措施如能实现，可以收到“一石二鸟”之效，即既能解决养老制度改革中的历史遗留问题，改善社会保障体系的资金状况，又能在政府之外创建新的机构投资者，有效地加强所有者的监督，改善公司治理。[63]
股东要在公司治理中充分发挥作用，必须有充分的信息作为保证。因此，公司信息的透明度对保护股东权益至关重要。很多公司治理丑闻，从我国的琼民源（详见第6章专栏6.3）、银广夏到美国的安然和世界通信，都与信息披露机制的失灵密切相关。阳光是最好的消毒剂。如果信息披露的机制正常运作，这些丑闻都是不可能发生的。因此，大型企业加强公司治理，必须大力加强财务会计制度和信息披露制度，保证股东的知情权。
4.4.3 健全董事会的治理机制
董事会制度是现代大型企业公司治理制度的核心。由于大型公司股东人数众多而且分散，公司是在董事会的领导下运作的。一般而言，现代大型企业的董事会通常都具有两方面的功能：一是作出公司经营的战略决策；二是选聘、激励和监督公司经理层。在很多创新型现代公司，董事会还经常负有运用其专业知识为经理层提供咨询建议的责任。
建立董事会治理机制需要创造的第一个条件是，明确界定控制性股东与董事会的权利边界，保证董事会的权威。
如前所述，在国有控股的大型企业，国资委事实上行使着董事会的许多职能，董事会本身则多数仍处在发展的初期阶段，基本上就是原来国有企业的“领导班子”。在非国有大型企业，董事会也往往是大股东或“控股股东”手中的橡皮图章。有的企业甚至沿袭家族企业的传统，大股东“一竿子插到底”，集股东会、董事会和总经理职能于一身。如果企业只有一个所有者，由业主自己直接经营企业而不要董事会和经理层，自然也没有什么错，多数家族式中小企业都曾经有过这样的发展阶段。但大公司的大股东并不是唯一的股东。董事会形同虚设，意味着其他股东无法影响公司的运作，却必须承担大股东经营失败所带来的风险。这样的机制也为大股东以其他形式侵犯其他股东的利益提供了便利。因此，在股权多元化的大公司，大股东和董事会之间必须有明确的权利边界。决定高层经理人员任免，并对他们进行经常性的监督是董事会的核心职能之一。为了确保出资人的利益和公司的目标，董事会特别是它的独立董事必须牢牢掌握住高级管理人员的人事任命权和决定其报酬的权力，以及对公司全部财务进行经常性审计的权利。
实行董事会治理的第二个条件是，董事会必须有足够的能力胜任其角色。
现代公司的董事会与传统国有企业领导班子的一个重要区别是，前者具有全面的知识结构。大型企业的董事会通常都要包括与公司经营密切相关的一些领域的专家，如律师、会计师、工程师、科学家等。由于董事不是公司的全职雇员，公司可以在一个大得多的“人才池”中选聘董事，一个专家则可以在若干家公司兼任董事。
建立有效的董事会治理的第三个重要条件是，保证董事会的独立性。
如何在保证董事会有足够能力的同时保证其独立性，是现代公司治理改革的一个难点。从20世纪70年代起，一些发达国家就开始在上市公司中引入独立董事制度。现在独立董事制度已经成为全球公司治理的通行做法，独立董事在董事会中的比例和职责越来越重。根据OECD1999年的调查，独立董事在大型上市公司董事会所占比重，美国为62%，英国为34%，法国为29%。20世纪70年代以后，一些公司开始在董事会中设立审计、薪酬、董事提名等专门委员会。1977年，纽约证券交易所要求上市公司设立由独立董事组成的审计委员会。在上市规则中要求：独立董事所发表的意见应在董事会决议中列明；公司的关联交易必须经由独立董事签字后方能生效；两名以上的独立董事可提议召开临时股东大会；独立董事可直接向股东大会、美国证券交易委员会和其他有关部门报告情况。2002年，美国国会通过的《索克斯法案》，要求所有上市公司都必须有一个完全由独立董事组成的审计委员会。另外，在美国的一些大型上市公司中，董事会的提名委员会和薪酬委员会也完全由独立董事组成。中国证监会于2001年发布规定，要求在上市公司中普遍实行独立董事制度。
关于独立董事的独立性，各个国家和地区有不同的定义。在通常人们所接受的定义中，“独立”包括如下几方面的含义：（1）独立于公司的管理层，例如没有在公司担任过经理等职务；（2）独立于公司的业务伙伴，例如与公司有业务关系的律师事务所、会计师事务所等没有利益关联，不是公司的重要客户或供应商；（3）独立于大股东，例如持有的本公司股份不超过公司发行在外的股份总额的1%，也不是大股东的关联人士。当然，建立独立董事制度并不是搞好公司治理的充分条件。而且，独立董事本身也有一个是否胜任、如何激励和约束的问题。但不少案例表明，如果选人得当并赋予充分的权利，独立董事即使在中国这样的经济社会环境中也是可以发挥重要作用的。
实现董事会治理的第四个条件是保持董事对公司的忠诚。董事不是股东通过合同雇用、为挣薪水而为股东利益服务的雇员，而是受股东之托、代股东理财的受托人。因此，现代公司治理制度的重要支柱之一，就是董事对股东和公司的忠诚义务（duty of loyalty)和受托责任（fiduciary duties)。这是对董事（包括独立董事）进行激励约束的机制基础。按美国一本权威的公司法教科书的说法，“公司法的历史很大程度上就是把忠诚义务发展为可操作的内容的历史”。[64]忠诚义务或受托责任的要义是，任何人一旦成为董事，就意味着接受了一种忠诚于股东、忠诚于公司的法律责任。如果被判定没有履行这一责任，其后果不仅仅是像普通雇员一样失去报酬、失去工作，而且可能受到法律制裁。2005年修改后的《公司法》已经明确规定，董事“对公司负有忠实义务和勤勉义务”，并列举了一系列董事“不得”从事的行为。大型企业加强董事会建设的一个重要途径就是结合企业实际，把这一原则进一步具体化，并通过公司章程和其他形式将其制度化。例如，《公司法》规定，董事不得“未经股东会或者股东大会同意，利用职务便利为自己或者他人谋取属于公司的商业机会，自营或者为他人经营与所任职公司同类的业务”。这类条款的落实，将对改善中国公司治理起到重要的作用。
综上所述，董事会建设的关键可以概括为四个方面：权威、能力、独立性和忠诚。对于强调等级权威和个人专权的我国传统治理文化而言，以受托责任为支撑的董事会治理制度是一种生疏的“舶来品”。即使在非国有企业，形成有效的董事会治理也可能要经历一些失败和坎坷，需要付出长期不懈的努力。但如果中国的大型企业不能建立这样的制度，其成长和扩张就必然受制于大股东的资金实力、控制半径和管理能力。在当今这样一个全球化的时代，这样的企业在国际竞争中很难居于领先地位，在有些领域甚至根本无法生存。在国有大型企业，建立董事会治理的制度面临更多的困难，需要付出更大的努力。
4.4.4 充分发挥市场机制的作用，加强公司外部治理
如前所述，企业可以看作是一系列合同关系的连接点。从这个意义上说，企业是市场交易的产物。市场机制的完善能够对公司治理的改善发挥十分重要的作用。
首先，要充分利用经理人员的劳动力市场，改善对经理人员的激励和约束。为了确保经理人员为实现股东的目标而努力，不仅要对经理人员进行严格的监督，还应当对他们有足够的激励。否则就容易出现“58岁现象”[65]一类损害企业利益的事件。对经理人员的激励可以通过升职、在职消费、奖金、福利和股权激励等方式进行。这些方式各有优劣，可以综合地加以利用。在选择激励方式时，最需要注意的是保证对经理人员的激励与实现所有者目标的兼容性。在发达的市场经济国家，最经常采用的经理人员激励方式是股权激励。在一个有效的股票市场上，股票价格直接反映了公司的预期盈利能力，所以，给予股权激励对经理人员进行激励不但与股东目标具有很好的兼容性，而且刺激的强度也很大。不过，采用这种办法对公司治理的有效性和股票市场监管水平的要求很高，需要作出很大的努力，创造条件，才能做到。
其次，要充分发挥债权人的作用。银行等债权人在多方面对企业公司治理起到加强的作用：一是减少企业管理层的决策失误；二是监控企业的重大风险；三是迫使企业管理层为经营失败付出代价。除了投资决策，贷款银行为自身利益考虑，必须监控自己的债务人企业可能面对的重大风险。其他投资者尤其是中小股东可以在这方面搭它们的“便车”。如果企业经营失败不能清偿到期债务，陷入破产境地，债权人尤其是主要的贷款银行就会成为企业事实上的控制人。在这种情况下，债权人会采取什么行动、对企业管理层的利益会产生什么影响，企业管理层通常都会有其预期。这种预期是一种重要的威慑力量，使企业管理层更加注意规范自己的行为。
最后，要充分发挥证券市场的作用。正如在本章4.1.4讲到的，在英美的公司治理结构模式中，证券市场对于上市公司治理结构的有效运转起着十分重要的作用。它通过“用脚投票”、恶意收购、给予CEO股权激励等证券市场的运作，形成对高层经理人员很强的激励和约束。中国证券市场较难起到这方面的作用，必须花大力气予以解决。此外，和债权人一样，证券市场的很多其他参与者也可以在促进上市公司的公司治理方面发挥重要的作用。例如，如果信用评级机构行为规范并且有比较强的收集、处理信息的能力，它们也可以和银行一样起到监控上市公司重大风险的作用。证券市场上的各类分析师也是收集和处理企业信息的重要力量，他们的分析成果也有很强的外部效应，可供所有的投资者“搭便车”。
除了信用评级机构、市场分析师，财经媒体也是促进企业改善公司治理的重要力量。在这方面，中国的一些媒体在促进上市公司和证券市场监管机构改善公司治理方面所发挥的独特作用就是最好的例证。但财经媒体不是审计师，不是公诉人，也不是警察。它们的报道不可能像审计报告、起诉书那样确凿、严密、证据齐全。因此，必须在立法和执法两个层面为财经媒体提供合理的活动空间，防止法律成为治理不良的公司压制财经媒体对其进行监督的武器。
[1]科斯（1937）：《企业的性质》，见《企业、市场与法律》，上海：上海三联书店，1990年，第1~23页。
[2]科斯（1937）：《企业的性质》，见《企业、市场与法律》，上海：上海三联书店，1990年，第9页。
[3]同上书，第18页。
[4]威廉姆森（1985）：《资本主义的经济制度》（The Economic Institutionsof Capitalism），北京：商务印书馆，2007年。
[5]S. Grossman and O. Hart （1986）：“The Costs and Benefits of Ownership： A Theory of Vertical and Lateral Integration”（《所有制的成本和收益：关于纵向一体化和横向一体化的理念》），Journal of Political Economy，1986, pp.691-719。
[6]Oliver Hart&John Moore：“A Theory of Debt Based on the Inalienability of Human Capital”.Quarterly Journal of Economics 109 （November, 1994）： pp.841879.
[7]黄仁宇（1982）：《资本主义与二十一世纪》，台北：联经出版事业公司，第79~80页。
[8]法人（corporate或corporation）在欧洲中世纪法律中是指行会、教会、自治城市等具有与自然人相同民事行为能力的非营利性组织，在特许贸易公司获得法人地位以后，也被用来称呼这些营利性的企业，于是现代英语中的corporation一词有双重含义：一个是法人组织，一个是从事工商业的法人制企业，在中国被称为公司。
[9]即“Bubble Act”（《泡沫法》）。具有讽刺意味的是，这一法案是在一个大投机和诈骗团体——南海公司（South Sea Company），这个由英国皇家特许进行南海（南大西洋）贸易的特许贸易公司的策动下制定的。南海公司制造了1720年的“南海泡沫事件”。一直流行到现在的“泡沫经济”（Bubble Economy）一词，就是由这一事件得名的。曾经有不少人认为，《泡沫法》是当时的英国下院议长沃普尔（Robert Walple）和国王乔治二世作为对投机的警告制定的。其实根据考证，英国议会在特许贸易公司的策动下制定《泡沫法》的真正目的，是为了“限制扩容”，使民间公司不能分流股市泡沫形成过程中的入市资金。果然，在英国政府根据《泡沫法》取缔未经特许的公司以后，南海公司的股价进一步猛涨，在 1720 年 8 月初达到最高点，直至 9 月突然崩盘。见John Carswell（1960）： The Southsea Bubble （《南海泡沫》），London： Cresset Press，转引自金德伯格（Charles Kindleberger, 1978）： Manias，Panics，and Crashes： AHistoryof Financial Crises （《疯狂、恐慌和崩盘——金融危机史》），New York： John Wiley& Sons, INC, 1996, p.84。
[10]Alfred D. Chandler, Jr.（1977）： The Visible Hand： The Managerial Revolution in American Business，Cambridge MA： Harvard University Press。参见《看得见的手：美国企业的管理革命》，北京：商务印书馆，1987年；中译本书名中的“管理革命”一词，应是“经理革命”的误译。
[11]Adolf Berle& Gardiner Means（1932）： The Modern Corporation and Private Property（《现代公司与私人财产》），New York： Commerce Clearing House.参见该书中文繁体版译本，台北：台湾银行出版社，1981年中文版。
[12]Alfred D. Chandler, Jr.（1977）： The Visible Hand： The Managerial Revolution in American Business，Cambridge MA： Harvard University Press。参见《看得见的手：美国企业的管理革命》，北京：商务印书馆，1987年，第3页。
[13]Andrei Shleifer& Robert Vishny （1997）：“A Survey of Corporate Governance” （《对公司治理的考察》）.The Journal of Finance，52： pp.737-783。
[14]Magdi R. Iskander&Nadereh Chamlou（2000）： Corporate Governance： AFrameworkfor Implementation.（《公司治理：一个可供实施的框架》） Washington D. C. ： The World Bank。
[15]逆向选择是指由于买卖双方对于商品信息的了解不同，而造成的资源误配情况。例如，在二手车市场上，只有卖者知道自己的旧车的内在质量，而买者无法确切知道车的优劣，致使保养较好的车也卖不出好价钱。
[16]道德风险是指从事经济活动的人在最大限度地增进自身效用时作出不利于他人的行动。
[17]Andrei Shleifer& Robert Vishny（1997）：“A Survey of Corporate Governance”.The Journal of Finance，52： pp.737-783.
[18]在这种情况下，大股东往往被称为内部股东（inside shareholders）。
[19]经济学上的外部性，是指一个经济主体采取某一经济行动，但不承担全部成本（负外部性）或未得到全部收益（正外部性）的情况。
[20]Jean Tirole：“Corporate Governance” （《公司治理》）.A paper presented in the Lectures on Modern Economic Theory, 2000, Beijing。
[21]由于列宁-斯大林模式中执政党在国家组织中占有绝对支配地位，匈牙利经济学家乔纳蒂（Maria Csanadi)把这种国有经济叫做“党-国经济”（Party-State Economy)；列宁的“国家辛迪加”也可以叫做党-国大公司（Party State Inc.）。见乔纳蒂（1997）：《转型：透视匈牙利政党-国家体制》，长春：吉林人民出版社，2002年。
[22]日本经济学家小宫隆太郎在1985年5月11~14日在冲绳召开的“中日经济学术讨论会”上提交的论文《竞争的市场机制和企业的作用》中指出：我的印象是，中国不存在企业，或者几乎不存在企业。见吴家骏、汪海波编：《经济理论与经济政策》，北京：经济管理出版社，1986年，第328~329页。
[23]在“文化大革命”期间，国有企业的这种职能被强调到了极致。当时的提法叫做“企业是无产阶级专政的堡垒”。
[24]科尔奈（1980）：《短缺经济学》下卷（Economics of Shortage），北京：经济科学出版社，1986年，第279页。
[25]周太和等（1984）：《当代中国的经济体制改革》，北京：中国社会科学出版社，1984年，第70~100页。
[26]毛泽东（1966）：《关于农业机械化问题的一封信》，载《人民日报》，1977年12月26日。
[27]周太和等（1984）：《当代中国的经济体制改革》，北京：中国社会科学出版社，1984年，第137页。
