短线交易
科学家也是凡人，就是太凡人了，所以欲望和数据互相冲突时，证据有时会输给情绪。
──布莱恩．基廷（Brian Keating），宇宙学家，摘自他的著作《失去诺贝尔奖》（Losing the Nobel Prize）
一九八九年夏天，艾尔文．伯利坎普接下大奖章基金的缰绳，当时投资业正如火如荼的发展。在这个小说《灯红酒绿》（Bright Lights, Big City）和玛丹娜歌曲〈拜金女孩〉（Material Girl）描绘的贪婪放纵年代，十年前只占全美获利一○％左右的金融公司，如今正往双倍成长的路上飞奔而去。
交易员、银行家、投资人止不住对金融消息（即信息优势）的饥渴（一般大众无法取得这些消息），助长华尔街的获利，企业并购、盈余、新产品等内线消息成为里根年代后期的通行货币。一九八三到一九八七年，垃圾债券大王麦可．米尔肯（Michael Milken）遭到内线交易调查而锒铛入狱之前，已经有超过十亿美元进了口袋；其它人也起而效尤，包括投资银行家马汀．席格（Martin Siegel）和交易员伊凡．博斯基（Ivan Boesky），他们不只交换企业并购消息，也交换装满一迭迭百元钞票的公文包[1]；一九八九年，电影《华尔街》（Wall Street）的主角葛登．盖可（Gordon Gekko）展现出这一行野心勃勃、狂妄自负、巧取豪夺不正当优势的从业人员。
在那个睪丸激素横流的年代，伯利坎普显得很异常。对这位学者来说，重大传言或最新内线没什么用处，他对各家企业如何赚取利润也几乎一无所知，更没兴趣知道。
即将过四十九岁生日的他，身材也跟那些擅长搜刮华尔街战利品的高手大相径庭。他重视体适能，拥抱一连串极端且不安全的饮食，喜欢耗体力的骑脚踏车，体重甚至一度减轻过多，消瘦模样吓坏同事。顶上稀疏、戴着眼镜、蓄着灰白参杂整齐胡须的他，很少打领带，胸前口袋有多达五支各色BIC原子笔。
即使站在一群在商场各角落都颇有知名度的计算机怪杰当中，伯利坎普还是很显眼。一九八九年他到加州卡梅尔（Carmel）参加一场会议，去研究机器如何做出更好的预测模型，他若有所思的样子很难不被注意到。
「艾尔文有点衣衫不整，衬衫下襬没塞进去，还皱皱的，沉思的时候眼睛会转啊转，」朗顿．惠勒（Langdon Wheeler）说道，他就是在那场会议认识伯利坎普并结为朋友的。「但是，他太聪明了，我会自动无视他的怪癖，一心只想跟他学东西。」
在艾克斯康办公室，伯利坎普说话老是不断离题，而且说个没完，同事们双手都搓扭了好几回，还不见他停止。他曾说他喜欢掌控八○％的对话，认识他的人都说八○％的估计稍嫌保守。尽管如此，他在数学界的名望赢来同事的尊敬，他对改善大奖章的绩效深具信心，也给公司带来乐观。
伯利坎普第一件事就是把公司搬到柏克莱，搬离他家近一点，史特劳斯和太太也赞同这项决定。一九八九年九月，史特劳斯租下富国银行大楼（Wells Fargo Building）九楼办公室，那栋历史性建筑是当地第一栋高楼，楼高十二层，走一小段路就是柏克莱校园。办公室原有的线路传输速度不够快，一个同事想办法利用奥克兰附近论坛报大楼（Tribune Tower）楼顶的卫星天线，接收最新的期货价格。一个月后，旧金山地区发生洛马普雷塔（Loma Prieta）地震，造成六十三人丧命，艾克斯康的新办公室没受到严重损害，但书架和桌子倒塌，书本和设备受损，卫星天线也倾倒，这对一家亟欲恢复生机的公司来说是不祥的开始。
艾克斯康团队大步前进，伯利坎普先从艾克斯以前置之不理的建议当中挑出几个最可行的建议来执行，跟艾克斯吵了好几个月的西蒙斯也认同这个做法。
「我们先做好有把握的事。」伯利坎普告诉西蒙斯。
艾克斯迟迟不愿改采频率较高、较短期的交易策略，原因之一是担心短线高频交易所衍生的佣金和其它成本会抵销获利。另一个原因是，艾克斯担心快速交易会推升价格，压缩获利空间，也就是所谓的滑点（slippage），对此，大奖章无法精确估算。
他的顾虑是合理的，因此，华尔街才会有个不成文规定：交易次数不要太多。不只有成本上的考虑，短线操作的获利通常很小，很少有投资人感兴趣。好处这么少，辛辛苦苦频繁交易是何苦来哉？
「你并不会从这个角度来质疑打棒球、当妈妈、做苹果派这些事，不是吗？」伯利坎普说。
伯利坎普没在华尔街工作过，骨子里对传统教条本来就充满怀疑，更何况他猜那些教条是不怎么讲究分析的人规定的。他主张多做短线交易。艾克斯康有太多不中用的长线交易，而大奖章的短线交易已经证明是赚最多的部位，多亏艾克斯、卡莫纳等人的努力，把希望寄托于短线交易很合理。此外，现在的时机也对，史特劳斯的盘中交易数据大多已清理完毕，更容易找出新的短线交易点子。
他们的目标还是一样，以投资人的行为模式会一再重复为前提，仔细从历史价格中找出会重复出现的连动事件。在他们眼中，这套方法跟技术分析有几分类似，虽然华尔街普遍认为这种交易方法是某种暗黑伎俩，但伯利坎普和同事愈来愈相信，只要用精密、科学的手法来执行，这套方法是可行的。唯一的前提是，必须锁定短线价差，不能做长线趋势操作。
另外，伯利坎普还认为，若是交易不频繁，每一次的结果就会放大，只要搞砸几次，整个投资组合就完蛋了；相反的，如果交易次数很多，各别交易的影响就没那么大，不至于拖垮整个投资组合。
伯利坎普和同事希望大奖章类似赌场。赌场每天经手的赌注非常多，多到他们只需要赢半数多一点的赌注就行了，同样的，艾克斯康团队也希望频繁交易，多到只要有半数多一点的交易赚钱就能有不错获利。这就是大数法则，只要在统计上有一点点优势，就会得到有利的结果，就像赌场一样。
「如果交易次数很多，只要有五一％做对就够了，」伯利坎普告诉同事：「每笔交易只要小赚一点就行。」
他们开始仔细观察数据，寻找可加入交易模型里的短线操作，陆续揪出市场上几个耐人寻味的不寻常现象。某些投资的价格常在重要经济报告公布前夕下跌，公布之后马上回升，但也不是公布前一定会下跌、公布后一定会立刻上涨，而且不知道为什么，美国劳工部（US Department of Labor）的就业统计和某些数据公布就没有这种现象。不过，要是这种现象很可能出现时，他们的数据就会透露出端倪，然后模型就会建议在公布前夕买进、公布后几乎立刻卖出。
为了寻找更多短线操作模式，伯利坎普开始打电话给亨利．劳佛。艾克斯辞职后，劳佛答应多花时间协助西蒙斯翻转大奖章。劳佛在西蒙斯长岛办公室的地下室工作，连同几位从石溪地区来的研究助理，试图改进大奖章的交易模型，就像伯利坎普和史特劳斯在柏克莱做的事一样。
彻底细究史特劳斯的数据，劳佛发现几个跟周间某些天有关的规律，比方说，星期一的价格走势通常跟星期五同步，星期二的走势则会出现反转；另外，劳佛也发现前一天的交易通常会预示隔天的走势，他称为二十四小时效应。还有，如果出现明显的上涨趋势，大奖章的模型会在星期五收盘前买进，星期一一早卖掉，善用他们所谓的周末效应。
西蒙斯和研究人员认为不该花时间测试直觉想出的交易点子，他们让数据自己指出异常之处，再趁机介入获利。另外，他们也认为不必了解那些异常发生的原因，发生次数够频繁、经过测试并非统计上的偶然才是重点。
他们也有自己的理论。伯利坎普等人发展出一个论点：为了促使市场活络而自行买卖期货和债券的场内交易者（locals，又称为floor traders），会在每周最后一个交易日只留下少数期货合约在手，或者完全出清，以免周末出现坏消息造成亏损。同样的，期货交易所的营业员似乎也会在经济报告出炉前减少期货部位，以免意外消息伤及自己的投资部位。
周末假期结束或消息发布后，那些交易员会马上买回原本的部位，助长价格反弹，所以，大奖章会在他们卖出时买进，等到他们没有风险疑虑而买回时，再卖回给他们。
「我们在经营保险业。」伯利坎普告诉史特劳斯。
外汇市场的异常尤其诱人。从德国马克赚到钱的机会似乎特别多，这个货币如果某天上涨，第二天也上涨的机率出奇的高，如果下跌，通常第二天也会下跌，不管是按月、按周、按日或甚至按小时来比对，都会出现同样的连动，德国马克的走势往往会从某段时间延续到下一段时间，同个走势持续的时间超乎预期。
如果扔一枚硬币，连续扔出两次头像的机率是二五％，但这次扔和下次扔不会有任何相关。但是，史特劳斯、劳佛、伯利坎普却发现，德国马克任两段连续时间的走势相关性高达二○％，也就是说，有超过一半的机率会出现重复。相较之下，他们发现其它货币任两段连续时间的相关性大约是一○％，黄金是七％，活猪和其它原物料商品期货是四％，股票只有一％。
「时间长短似乎不是重点，」伯利坎普有一天告诉同事，带着惊讶：「统计上都会出现同样的异常。」
某一段时间跟下一段时间之间的相关性，不管频率多少都不该发生的，至少当时拥抱效率市场假说（efficient market hypothesis）的经济学家大多这么认为。根据效率市场假说，要利用价格异常来打败市场是不可能的，因为根本就不会有异常存在，只要一有异常被发现，投资人就会介入将异常去除。
从德国马克观察到的连动现象实在太出乎意料，日圆的连动甚至更强，伯利坎普团队觉得有必要了解背后可能的原因。史特劳斯发现有学术论文提到，全球各国的央行都不喜欢货币价格突然变动，因为会对经济造成混乱，所以他们会介入来减缓剧烈变动，涨跌都是，如此一来，就会延长那些走势持续的时间。在伯利坎普看来，从伊士曼柯达这种大企业做决策之缓慢，就可看出左右货币价格变动的经济力量很可能一上演就是好几个月。
「人对习惯的坚持往往很久，久到不应该。」他说。
货币价格变动只是大奖章日渐增多的可买卖效应（tradeable effects）之一，这是他们发展出的术语。伯利坎普、劳佛、史特劳斯花好几个月钻研数据，长时间黏在计算机前，观察价格如何因应成千上万的市场事件；西蒙斯每天都会报到，不是本尊现身就是打电话来，分享如何改进交易系统的点子，并且鼓励团队把重点放在挖掘别人轻忽的「细微异常」。
除了清楚好懂的规律之外，伯利坎普、劳佛、史特劳斯开发的系统也能揪出不同市场中难以辨识且无法轻易解释的规律，这些趋势和异常往往来得很快，以致于大多数投资人难以察觉；而且这些异常非常微弱，所以他们称为幽灵，出现的频率又高到必须加入他们的交易里。西蒙斯开始接受「背后原因并不重要」的观点，能赚钱才是重点。
这群人一面努力辨识市场过往的行为模式，一面动用一项大优势：他们的价格数据精准度远胜对手。几年下来，史特劳斯已收集到盘中交易量和价格的分笔数据（tick data），涵盖各种期货，都是其它投资人辨识不出来的细微资料。一九八九年之前，艾克斯康跟多数投资人一样只仰赖开盘和收盘数据，当时史特劳斯收集的盘中数据几乎无用武之地，但随着更现代、更强大、每秒可执行百万个指令的计算机进驻新办公室，他们开始有能力快速拆解史特劳斯收集的价格数据，得出数千个在统计上有意义的观察，揭开过去察觉不出的价格规律。
「我们知道我们已经存了不少盘中数据，」史特劳斯说：「不是非常精确，也不全是分笔数据。」但是可靠性和数量都远胜别人的数据。
遇到骗子
到一九八九年底，经过半年左右的努力，伯利坎普和同事开始有把握他们重建的交易系统会成功锁定原物料商品、外汇、债券。他们找出的异常和趋势有些会持续好几天，有些只持续几小时，甚至只有几分钟，但伯利坎普和劳佛仍然深具信心，相信这套改良后的系统一定能从那些异常和趋势中获利。他们发现股市走势很难精准判定，不过没关系，他们在其它市场找到的异常和趋势已经够多。
他们找出的交易讯号当中，有些并不是特别新奇或精妙，但很多投资人往往会忽略，不是因为发生机率只勉强超过五成，就是因为获利似乎不足以抵销交易成本，所以投资人毫不眷恋，就转身离去寻找其它利润更高的机会，就好像渔夫无视渔网里的小鱼，只想捕捉更大尾的鱼一样。然而，在大奖章团队的盘算里，透过频繁交易，把握住所有抓得到的小鱼仍是值得的。
一九八九年底，他们开始把新方法付诸实行，拿基金剩下的两千七百万美元进行交易，成果几乎马上就显现，办公室每个人都吓了一大跳。他们的交易次数比以前更频繁，平均持有时间从以前的一周半缩短为一天半，几乎每天都有获利。
问题也一下子冒出来。大奖章每次一交易加拿大币就赔钱，几乎每一笔都是。这没有道理，模型明明说会赚钱，但每次却都赔钱，一再赔，天天赔。
有一天下午，伯利坎普把交易加拿大币的挫折告诉西蒙斯，西蒙斯打电话给芝加哥期货交易所一个交易员，请教他的意见。
「你不知道吗？吉姆，」交易员轻声笑着告诉他：「那几个人是骗子。」
期交所负责加币期货的人只有三个，他们连手利用傻傻跟他们往来的客户。西蒙斯团队下买单的时候，经纪商会把讯息传给那三个交易员，三人就立刻替自己买进加币合约，把价格稍微拉高，再转手卖给西蒙斯，中间的差价就落入自己口袋；如果大奖章下卖单，三人就反向操作。这小小的价差就足以把加币交易变成亏损。这种招数在华尔街已经是最老掉牙的一种，但伯利坎普和他那些教授同事毫不知情。西蒙斯立刻把加币合约从大奖章的交易系统剔除。
几个月后，一九九○年初，西蒙斯打电话给伯利坎普，带来一个更令人不安的消息。
「有传言说史塔勒公司（Stotler）陷入麻烦。」西蒙斯说，语气满是焦虑。
伯利坎普大为震惊。大奖章每一笔部位都放在史塔勒公司的账户里，史塔勒是一家期货交易公司，老板是卡尔斯登．玛尔曼（Karsten Mahlmann），芝加哥期货交易所最高选任官员；伯利坎普等人以为史塔勒公司是芝加哥最安全、最可靠的经纪商。如果史塔勒公司倒闭，他们的账户会被冻结，后续清算整理的几周内，几千万美元的期货合约势必动弹不得，可能造成惨烈亏损。另外，史特劳斯在交易所的眼线透露史塔勒公司负债累累，更增添紧张不安。
不过，这些都只是传言。把所有交易和账户移转到其它经纪商很麻烦、耗时，而且在大奖章的绩效正要好转时还得另外花一笔钱；再说，史塔勒公司一直是这一行最具权威和名望的经纪商，应该能安然度过任何挫折才对。伯利坎普跟西蒙斯说，他不知道该如何是好。
西蒙斯不懂他在犹豫什么。
「艾尔文，都闻到烟味了，还管它三七二十一，当然要赶快跑！」西蒙斯告诉他。
史特劳斯关掉在史塔勒公司的账户，把他们的交易移转到其它经纪商。几个月后，玛尔曼辞掉史塔勒公司和芝加哥期货交易所的职位，两天后，史塔勒公司申请破产，最后监管单位指控这家公司诈欺。
西蒙斯和他的公司惊险逃过死劫。
获利超过50％
一九九○年大部分时间，西蒙斯团队没犯什么错误，彷佛在实验室摸索十年，终于发现某种神奇配方。伯利坎普、劳佛、史特劳斯不只每天在开盘、尾盘时交易，中午也交易，主要是短线交易，长线交易只占一○％左右。
有一天，艾克斯康单日就赚了超过一百万美元，是公司有史以来第一次。西蒙斯开香槟犒赏团队，就像IDA人员解决棘手问题后会一个接一个把香槟酒杯传下去一样。单日一百万美元的获利愈来愈频繁，香槟喝到有点失控，西蒙斯不得不传话过来，说报酬率单日增加三％才能开喝，但仍旧阻止不了团队喝到飘飘然。
尽管获利亮眼，公司外却很少人认同他们的方法。伯利坎普向柏克莱商学院学生解释他们的方法时，有些学生会取笑他。
「我们被当成想法荒谬的怪人。」伯利坎普说。
教授同事们则是一派客气，不会口出批评或怀疑，至少不会让他听到，但伯利坎普很清楚他们在想什么。
「同事会避免发表意见。」他说。
西蒙斯完全不在乎别人的批评怀疑，亮眼的获利强化他的信心，他更坚定相信自动交易系统可以打败市场。
「这真的大有可为，」他告诉伯利坎普，热情愈来愈高涨。
大奖章一九九○年的获利高达五五．九％，跟前一年亏损四％相比是很戏剧性的进步，尤其这还不包含基金收取的高额费用（包括五％＊的资产管理费及二○％的获利抽成），所以特别不简单。
＊ 五％的资产管理费早在一九八八年就已经订下，当时史特劳斯告诉西蒙斯，计算机系统运作及其它营运成本需要八十万美元，正好是当时基金所管理的一千六百万美元资金的五％。这个收费对西蒙斯来说似乎很适当，所以就这样沿用下去。
才一年前，西蒙斯除了基金的工作，也花很多时间在副业上，现在他很确信团队终于找到某个不一样的东西，他想参与更多，于是开始打电话给伯利坎普，不断的打，几乎天天打。
那年八月初，伊拉克入侵科威特，黄金和石油的价格飙涨，西蒙斯打电话给伯利坎普，鼓励他把黄金和原油期货加进系统的投资里。
「艾尔文，你有看到金价吗？」
原来西蒙斯仍然继续在做自己的交易，自己画各种原物料商品的技术线型，他想分享他对黄金投资的多头看法。
伯利坎普客气的聆听他的建议，一如往常，听完之后告诉他，最好还是让模型主导，不要调整他们花了很多工夫才改好的算法。
「好吧，回去做你的事。」西蒙斯说。
过了一会儿，黄金又涨了一点，西蒙斯又拨了电话：「艾尔文，又涨了！」
伯利坎普感到很不解。急着开发没有人为干预的计算机交易系统的人是西蒙斯，想仰赖科学方法、想试试被轻忽的异常、不想用粗糙图表或直觉的人，也是西蒙斯，伯利坎普、劳佛和整个团队辛辛苦苦尽量除去交易过程里的人性，现在西蒙斯却说他觉得黄金价格会涨，想稍微改一下系统？
「吉姆认为大奖章的操作应该系统化，结果他自己一有时间，每周有五到十个小时只凭着一时兴起就买卖黄金或铜，自以为他这是在学东西。」伯利坎普说。
跟鲍姆、艾克斯一样，西蒙斯也会忍不住随消息起舞。
伯利坎普一口回绝他。
「吉姆，我已经说过了，我们不打算调整手上的部位，」伯利坎普有一天气冲冲的告诉西蒙斯。
挂上电话，伯利坎普转身对同事说：「所有交易都由系统决定。」
大奖章的主要交易从来都不是西蒙斯下令的，但他让伯利坎普买进一些原油买权，当做「保险」，以免波湾战争开打造成原油价格节节上涨；中东各国的敌对情况持续加剧的时候，他也把大奖章的部位缩减三分之一。
西蒙斯觉得有必要向客户解释这些调整。
「面对突发、剧烈的变化，我们还是得仰赖人为判断和人为干预。」那个月他写了一封信解释。
西蒙斯继续不断打电话来，伯利坎普愈接愈火大。
「有一天他打了四次，」他说：「烦死了。」
西蒙斯又打来了，这次是要研究团队搬到长岛。一来他已经说服劳佛全职回来工作，二来他希望在交易部分扮演更多角色，他认为搬到长岛就能一起工作，不过，伯利坎普和史特劳斯都拒绝了。
随着那一年慢慢过去，西蒙斯开始不断说大奖章该怎么做会更好，那时基金有将近四千万美元的资产。他很热情参与交易模型最新的微调，信心满满认为大奖章就快要有非凡成果。
「我们试试这套系统，」西蒙斯有一天说：「明年应该可以提高到八○％。」
伯利坎普不敢相信听到的话。
「吉姆，某方面来说，我们是运气好。」伯利坎普告诉西蒙斯，希望稍稍控制一下他满腔的兴致。
挂断电话后，伯利坎普无奈的摇摇头。大奖章的获利已经很惊人了，能不能继续这样连战皆捷都很难说了，竟然还想要更好？
西蒙斯的要求甚至更多。他想扩大团队、再买几个卫星天线放在屋顶、添购基础设备来升级交易系统，他还要求伯利坎普一起出钱支付这些新开销。
这些压力让伯利坎普身心俱疲。他还继续在柏克莱兼课，这时发现自己比以前更喜欢教书，可能是因为没有背后灵随时在监督他。
「吉姆不断打电话来，再加上我觉得教书比较快乐。」伯利坎普解释。
他终于受不了。最后，他打电话给西蒙斯，提出一个建议。
他说：「吉姆，你觉得我们可以做到八○％，我觉得可以做到三○％，也就是说，你眼中的公司价值一定比我眼中的价值还要高，那不如你干脆买下我的股份？」
西蒙斯真的这么做。一九九○年十二月，艾克斯康解散，西蒙斯用现金买下伯利坎普的股份，史特劳斯和艾克斯的股份换成文艺复兴公司的股票，大奖章基金纳入文艺复兴公司旗下。伯利坎普回柏克莱教书，全职做数学研究，他卖掉艾克斯康股份的价格是十六个月前买入价的六倍，这笔交易真是捡到便宜了！
「我没想到我们会赚这么多。」伯利坎普说。
后来，伯利坎普自己开了一家投资公司，叫做柏克莱量化公司（Berkeley Quantitative），专做期货交易，基金规模一度超过两亿美元，二○一二年因为收益平平而关闭。
「驱动我的，向来都是好奇心，」伯利坎普说：「而吉姆重视的是金钱。」
二○一九年春天，伯利坎普死于肺纤维化的并发症，享年七十八岁。
挑战还在前头
伯利坎普、艾克斯、鲍姆相继离去，但西蒙斯并不特别忧虑，他有把握他已开发出一套有系统的万全方法，透过计算机和算法来交易原物料商品、债券、外汇，他所采取的方法可说是比较科学、精密的技术交易，寻找市场上被轻忽的规律。
不过，西蒙斯毕竟是数学家，对投资历史了解有限。他不知道他的方法并不如他以为是首创，也不知道已有多少采用类似方法的人壮烈成仁，其中有些人甚至走在他前面好几步。
要真正征服金融市场，西蒙斯必须克服一连串接踵而来的障碍，但他甚至连障碍已挡住他的去路都不知道。
[1] James B. Stewart, Den of Thieves (New York: Simon & Schuster, 1991).?
