这实际上正是法默模型中发生的事情。加入追随趋势的技术交易者正是关注到价格中的时间结构并加强了这一状态，在基本面和技术交易者的互动下，出现了明显且长期与真实价值偏离的情形。37法默发现其他真实的世界因素进一步加强了价格和价值的分离。特别是，成功的投资者倾向于对收益进行重新投资，从而增加资本并提升其战略对市场的影响。如果技术交易者在一段时间内获得成功，其资本增加将会进一步推动价格上涨，偏离价值。
在这一点上，传统经济学家可能会控诉：“套利者难道不会将价格推回基本价值吗？”根据传统金融学理论，价格和价值可能会不同，但两者的差异只是随机的短时噪声，因为价格会在真实价值附近波动，因此，平均而言，价格等于价值。由于偏离基本价值是随机的、是在短期内出现的，因此没有人可以从中赚钱，唯一合理的策略是成为一个基本面投资者。这一假设强调了有效市场假说中的一个悖论。米尔顿·弗里德曼首先指出了这一悖论，即市场需要技术交易者从偏离的基本价值中套利并保持市场效率，但技术交易者无法在高效的市场中赚钱，因此会离开市场。这一情况也引发了一个几十年来一直困扰经济学家的问题：如果市场如此高效，而且技术交易者无利可图，那么为什么会存在那么多技术交易者呢？
法默找到了这一悖论的答案。他采用自己的模型，并将股票的基本价值设定在一个恒定的水平。然后，他创建了一组主体——季节性交易者，他们只是在可选择的模型中买入并售出股票。他们的行为在股票价格中创造了一种简单、规范、波动的模式。接下来，法默引入了一批技术交易者。根据过去一段时间内股票价格上涨或下跌的情况，他给每位技术交易者设定了一个随机生成的策略。每个主体都会获得一笔启动资金，成功的交易主体会保留利润并再次投资。这样就形成了一种简单的进化系统。主体会尝试各种技术策略，然后重复有效的策略，摒弃无效的策略。如果传统金融学是正确的，最后应该会有一方大获全胜。一旦采取正确策略的技术交易者自动锁定波动模式，他们进行的交易将抵消波动，从季节性交易模式中套利并将其排除在市场之外，市场再次恢复高效。
法默在运行他的模型时，发现了一些更有趣的事情。起初，一切都与传统理论相符。技术交易者刚开始时没有多少钱，所以他们对价格并没有太大的影响。但很快他们就注意到了波动模式，开始套利，赚了很多钱。技术交易者越来越成功，开始进行更大规模的交易，这反过来又开始影响价格。经过一段时间后，随着交易者从低效率的市场模式中套利又将其排除在市场之外，法默发现波动模式减弱，进而价格更接近基本面价值（见图17-3）。经过5000个周期后，波动几乎消失了，市场看起来非常接近完美。但随后，波动性突然爆发，价格开始变得混乱。这一过程中发生了如下事件：技术交易者越来越富有，他们的交易量变大，大型交易开始将本身的动向引入价格中。这些动向为其他技术交易者创造了机会，他们试图从其他技术交易者创造的模式中套利——当技术交易者在季节性交易中获利后，他们开始互相喂食！
图17-3 基本面交易者无法从技术模型中套利
资料来源：法默（2001年）。
法默继续运行他的模型，进行成千上万次的迭代，这种疯狂的模式不断地向前推进。图17-3中显示，即使运行5 000个周期之后，整个模式看起来仍是随机的，但事实并非如此。该模型是完全确定的，根本没有随机性，紧急模式完全由交互代理的动态产生。一位传统经济学家可能会反驳称，技术交易者之间的行动是一场零和博弈，钱只是从一位技术交易者的口袋转入另一位技术交易者的口袋，平均而言，没有人真正从中赚钱。如果人们是完全理性的，就不会玩游戏。他们会在5 000个周期之时退出，市场会恢复原状，达到有效的平衡。
但正如之前所讨论的那样，有证据表明，在实际市场中，人们并非完全理性。相反，人们偏向于保持乐观，相信他们可以比下一个人做得更好，也会随着事态发展不断学习。随着投资者在市场中尝试不同的策略，他们会在清醒之时离开，而其他投资者会注意到并利用这种模式。当这些其他投资者利用这些模式时，结果就是出现了新的模式，其他人仍然会接受这种模式，然后依次向前推进。一些投资者暂时赚到了钱，但随后他们又会赔钱。新的投资者看到机会时会进入市场并引入更多资本，一些投资者则会在策略失败时退出。法默的模型展示了他在现实交易经历中目睹的种种行为。随着市场的复杂动态展开，时间一长，模式循环往复，市场在均衡和风暴间摇摆。
法默的模型不仅与他个人的经验相符，还与大量的实验证据相一致。首先，法默的结果复制了现实世界数据的关键定性统计特征，包括曼德尔布罗特发现的肥尾特征。其次，许多研究表明某些形式的技术交易者可以盈利。38最后，一些研究表明，基本价值只能解释整体股票价格变动的一小部分。图17-4b中展示了一项此类研究的结果，很明显，此结果与法默模型（见图17-4a）的研究结果非常相似39：价值和价格之间的巨大差异可以持续多年，甚至几十年。
图17-4 进化模型在质量上与实际数据相似
资料来源：法默（2002年）。
市场效率的新定义
金融市场是否有效率？从复杂经济学的角度来看，金融市场中充满了相互竞争的交易策略，是一种不断进化发展的生态系统。因此，询问市场是否有效与询问亚马孙雨林的生态系统是否有效一样重要。那么，衡量效率的参照物是什么呢？
我们还可以提出一系列更有意义、更具体的问题：市场对新信息的反应速度如何？答案是非常快。有大量研究表明，当信息出现时，市场几乎会立即作出反应。40市场进化系统的竞争力确保了这种敏锐性，正如亚马孙雨林中一株树的树冠上掉下一片柔软的嫰叶，一大堆昆虫几乎立即就会冲上去。事实上，随着美国有线电视新闻网络、彭博社、互联网和大型计算机性能等的发展，市场处理信息的能力变得越来越快。传统金融学理论预测，获取更多的信息后，价格相对于价值的波动应该减少，而实际情况刚好相反。随着信息和技术力量的拓展，似乎市场变得更加不稳定了。41进化理论对此的解释是，信息技术的进步拓展了构思投资策略的空间，增加了套利和技术交易的机会，因此我们会看到所谓的对冲基金数量急剧增加。42
市场是否能够有效地处理信息？答案是肯定的。市场能够对从人群中获得的大量信息进行分类，并且综合考察这些信息的含义。43已有实验利用市场来预测选举结果以及体育比赛的比分，以及奥斯卡颁奖典礼的结果等方方面面的内容，并且市场经常作出更多的预测，这些预测结果比个别专家的预测或者民意调查更精准。44这种利用信息的效率是有效市场假说的基石。然而，该理论假设市场的强大预测能力只用在与股票基本面相关的信息，而在现实世界中，交易者也会猜测其他交易者正在进行及思考的事情，并对此下注。在这种动态更强的情形下，市场中的人们在不停地产生预期，又在不断地揣度别人的预期，市场处在一种无限循环的预期的环路里。约翰·梅纳德·凯恩斯就曾指出了这种无限回归——“人们对舆论的走向有所预期，我们用智慧来预测这种预期”。布莱恩·阿瑟在他的酒吧问题中详细地从数学角度阐释了这一问题。45那么，这些对期望的预期是否满足了市场的进化动力？答案是没有，这意味着虽然市场是非常强大的信息处理方，但在传统经济学看来，市场的效率并不高。
投资者是完全理性的吗？不，但投资者是利己主义的。金融市场不是慈善机构，而是受到恐惧和贪婪的驱使。投资者聪明吗？总的来说是这样的，大多数金钱都是由专业人士管理的，包括那些聪明的街头交易者以及火箭科学家和博士。资金经理人拥有人类的所有优势，例如精湛的模式识别能力和创造性的学习能力，他们也拥有人类所有的脆弱性，包括非理性和偏差。市场竞争激烈吗？答案是“是的”。看看交易大厅里那些焦虑不安的面孔，你就能清楚地看到这一点。随着全球资本流动的管制放松，市场的竞争越来越激烈，也只会越来越激烈。
聪明、有竞争力的投资者能否从有利的机会中套利并推动市场提高效率？有时候是这样的，但并非总是如此。法默指出，传统理论对市场效率作出了两个关键的假设。46第一，为了实现套利，交易者必须能够识别出产生异常利润的策略。第二，他们用于实现异常盈利策略的资金数量必须足以套利并使市场恢复效率。法默指出，这两种假设放在现实世界中都存在问题。衡量一个异常盈利策略的标准是信息比率，也称夏普比率（Sharpe ratio）或回报风险比率，即预期年回报率除以该回报的预期标准差。高回报、低风险的策略具有较高的信息比率，而低回报、高风险的策略具有较低的信息比率。大多数交易者认为，信息比率为1时的策略比较诱人。但正如法默所说，了解策略的信息比率需要花费时间。假设收益呈正态分布，那么根据统计法则，需要4年的数据才能确保交易者采取的策略信息比率为1（但由于数据挖掘本身的问题，我们又不能仅依靠历史数据，必须实际测试未来的策略）。如果收益具有肥尾特点，则需要更长的时间。因此，交易者通常采取的经验法则是，用5年的时间来了解一项策略是否有利，这可能是正确的，而这个时间尺度被“第一百万只猴子”的问题进一步延长了。如果有足够多的交易者进行交易，那么很可能他们当中有一个人运气很好，在5年的时间内都运转良好，这样识别异常盈利策略的时间又会延长。
第二个假设也存在类似的困境。传统理论假设有无限量的资本可以立即用于验证异常盈利策略。但在现实世界中，成功的交易者需要随着时间来积累资本。如果交易者一开始拥有100万美元并获得25%的回报，他就需要用30年时间将管理资金增加到10亿美元。如果这位交易者每年额外借助外部力量将其资本翻倍，则仍需要10年时间将资金增加到10亿美元。成功的交易者有可能更快地从外部投资者那里筹集大笔资金，但这仍然需要几年时间来建立业绩记录并筹集资金。但是在这几年的周期中，市场风云变幻，因此盈利的交易策略从出现到消失的时间跨度可能会比从市场中套利又恢复效率的时间要长。
是否存在神奇的致富公式？并没有。萨缪尔森说过，在拉斯维加斯、丘吉尔园马场或是当地的美林证券公司，要想致富都是很难的。他说得对，但是他给出的原因是错误的。并不是因为金融市场跟随随机游走，相反，无论是华尔街交易者，还是巴西雨林中的树蛙，都很难在任何竞争激烈的环境中变得富有。不过，华尔街和拉斯维加斯之间有一点不同。在拉斯维加斯，无论你怎么努力，无论你有多聪明，都无法提升致富的概率，除非在鞋里安装一个计算机。但在华尔街，致富并不是只靠运气——这里是高度活跃、不断进化的复杂系统。在任何时候，总有些人对市场的了解程度比其他人高，并且至少会在一段时间内发财。传统经济学需要反思的是，如果金融市场如此高效，那么为什么华尔街上停着的保时捷和法拉利比其他地方更多呢？但金融市场中的竞争优势稍纵即逝，产品和服务市场也是如此。总有人有更好的想法，采用更聪明的策略，或者拥有更强大的技术，从而脱颖而出。
有效市场假说是19世纪的均衡理论和巴舍利耶随机游走理论之下诞生的神话。虽然传统市场效率可能不是非常有意义的概念，但金融市场是高效的进化系统。市场是最好的社交技术，用于整合大量观点，为复杂资产定价，并分配资本。此外，多个市场的竞争强度可以确保市场能够快速处理信息，并使参与者处于压力之下，不断创新。麻省理工学院的罗闻全将市场的这种进化效率称为“适应性市场假说”。47如果说纽约华尔街、伦敦金融城或世界范围内的其他市场都有一个神奇的公式的话，那就是变异、选择和放大，并周而复始重复这一过程。
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复杂经济学中有关金融的观点仍在发展之中，许多问题仍然没有答案。但很显然，传统理论存在缺陷，我们需要新的方法。华尔街、伦敦城金融市场和其他金融市场才刚刚感受到金融复杂性的影响。许多公司，包括银行和对冲基金，都在使用复杂经济学的统计和建模技术设计投资策略——许多公司雇用大量经济物理学家和行为经济学家或者听取他们的建议。当然，这些公司对自己正在做的事情以及取得的成果是保密的。然而，毫无疑问，复杂性科学将改变投资世界，并将在投资战略的“红桃皇后竞赛”中进行创新。
复杂性科学对个人投资者的影响可能是长期的。复杂性金融学中，个人投资者仍然能够得到宽泛的指导，例如多元化投资组合或长期投资非常重要。但是，大多数金融创新最终都会从金融机构投资者转向小额投资者，而且在某个时间点上，个人投资者也能够获取运用这些技术的资金。
在另一个领域内，复杂性金融学为企业高管提出了几个重要问题。复杂性融资在三个方面影响着商业世界。首先，广泛使用的计算公司资本成本的方法可能是错误的。其次，复杂性金融学质疑高管薪酬中包含股票期权的做法是否恰当。最后，也是最重要的一点，复杂性金融学给人类带来了挑战，我们必须用新方式思考企业的根本目的和股东资本主义的本质。我们将依次讨论这三个问题。
资本成本
公司的资本成本听起来相当平常，更像是技术性话题。但在企业高管作出一些最重要的决策的时候，包括要进行哪些投资，要采取哪些策略，以及是否进行合并或收购时，公司资本起着至关重要的作用。48
所有公司都要从某处获得资金，无论是银行贷款还是股东投资。该资本的提供者需要获得回报，而资本成本只不过是各种资本提供者预期收益的加权平均值。如果公司一半的资金都来自银行贷款，利息为6%，而另一半来自投资人，他们预期的收益率为12%，那么该公司的资本成本将达到9%。这一数字为公司提供了一个基准——管理层作出的任何投资决策必须提供至少9%的回报，以支付所用资本的成本。由于股东承担着管理层是否成功完成这项任务的风险（债务持有人因受到保护而不会受到损害，但他们也无法分享上行空间的利润），因管理层决策产生的任何超过资本成本基准的回报都会为股东创造价值；而当回报低于资本成本基准时，就会损害股东利益。
判断管理团队运营是否良好时，计算出基准数值就显得非常重要。然而不幸的是，计算这个数字时使用的最广泛的方法直接来自传统金融学理论。标准的方法被称为资本资产定价模型（capital asset pricing model），这种标准方法中包含所有常见的与完全理性投资者、有效市场和均衡相关的假设。49这种方法还对投资者管理风险的方式作出了重要假设。20世纪50年代，芝加哥大学经济学家哈里·马科维茨提出了资本资产定价模型，这一模型假设所有投资者都持有股票组合，能够充分降低风险、提升收益。如果市场中的每个人都拥有这样的投资组合，那么他们就可以相互结合创建市场投资组合，然后根据理论市场投资组合的相关性来测量单个股票的风险。这种风险因素随后被用于计算权益资本成本，或是计算为补偿股东承担的风险需要提供的回报。
问题在于，市场中没有人拥有马科维茨提出的完美投资组合，更不可能出现所有人都有完美的投资组合。50马科维茨的想法几乎不可能实施。例如，该理论假设人们完全了解公司的风险信息，可以无限制卖空股票，并且所有投资人都处在同一投资周期。此外，由于风险和收益属性会发生变化，市场组合必须不断更新。但在实际情况中，添加、删除和重新加权投资组合中的股票涉及重大的交易成本，这意味着人们不会照理论所说的那样多次重新分配其投资组合。事实上，即使是经济学家本人也无法创造理论市场中的投资组合，当他们检验理论时，只是使用市场中所有股票的加权平均值作为代理。51在实际情况中，人们会使用更容易计算的指数，如标准普尔500指数或伦敦金融时报100指数来评估投资经理，而不是根据马科维茨理论中的市场投资组合来进行评估。而且，有证据表明，管理者“追逐回报”不是以资本资产定价模型中假设的方式优化风险与权衡收益的。52
资本资产定价模型中不切实际的假设意味着理论预测在实证检验中表现不佳，这不足为奇。最重要的是，我们已经可以证明作为度量风险的变量在衡量风险时几乎没有价值。53因此，基于资本资产定价模型公式计算公司的权益成本并没有什么意义，在现实世界中使用资本资产定价模型需要进一步的假设和判断，这更是雪上加霜。例如，计算股权较之于债务的风险溢价的变化很大，取决于所使用的特定指数和周期，并且必须对运用的无风险利率作出假设。54而从根本上来说，资本资产定价模型作为计算资本成本的方法，在理论和实践方面的价值都令人质疑。也有人提出了其他替代方案，例如“多因素模型”（有时被称为套利定价模型），但事实证明，这些方案与资本资产定价模型一样，有着许多共性的问题。55
沃伦·巴菲特总结了他对资本成本的看法：“我和查理·芒格一点也不清楚我们的资本成本是什么，我们认为整个概念都相当疯狂。坦率地说，我见过的资本成本对我来说都没什么意义。”56虽然传统的计算资本成本的方法存在缺陷，但是更好的方法还有待开发。57复杂性金融学研究计划中的优先事项就是开发一种替代资产资本定价模型的方法，以及一种衡量风险的新方法。目前，许多首席财务官和其他高管都坚持使用传统方法，但他们应该有保留地使用这些数字，并且做任何决策时都要彻底测试决策敏锐度对这些计算结果的影响。
股票期权是否有意义
20世纪70年代的学术金融革命的一个结果就是，董事会和管理团队衡量公司成败的主要指标成了股票市场表现。这反过来又掀起了一种通过使用股票期权将高管薪酬与公司在股票市场的表现联系起来的运动。
这场运动背后的动机和出发点非常有意义。公营公司受到内部的委托代理问题困扰，这使得公司的股东常常与首席执行官及其管理团队相对抗。一方面，股东希望公司管理层能够将股份价值最大化。另一方面，首席执行官和管理团队可能会在管理过程中将其他部分最大化，比如他们的工资、大厅里的花哨艺术品和公司的规模。20世纪60年代和70年代，许多公司都受制于其管理团队，在首席执行官的主导下，公司状况极其糟糕。公司管理团队会最大限度地提高他们的薪水，自我膨胀。传统金融学教授提醒我们，股东才是公司的所有人，首席执行官和管理团队是为股东工作而不是为自己工作，这样每个人才能各司其职。
一个符合所有者和管理者利益的合理方式是衡量管理团队对股价所做的贡献，然后给予他们经济激励，以期提升股价。有观点认为，实现这一目标的最佳方式是为经理人提供股票期权，将他们未来的薪酬与未来的股票表现挂钩。这种想法在20世纪80年代风靡起来，像一场野火一样扩张，在一波恶意收购让董事会面临压力以提高其公司的股价时尤其如此。1983年，美国首席执行官薪酬中位数中，股票期权占至23%，而1998年上升到了45%。58
从理论上看，这是个好主意，但从复杂性金融学和实际实践的角度来看则有一点问题。大多数国家法律都规定了管理团队要为股东利益服务，具有信托责任，大多数复杂经济学家都会认同委托代理问题的重要性。同时他们也会指出一个重大问题：首席执行官和管理团队实际上并不控制股票价格。他们会控制战略、成本、投资和人员等因素，而这些会影响公司的收入、利润、资本回报和增长等。首席执行官和管理团队掌控的杠杆能够影响公司创造经济价值的能力，但只会间接影响股价。
传统经济学家认为，将管理人员的表现同股票价格捆绑在一起的做法还不错，因为在有效的市场中，从长远来看，管理层影响的基本面也会推动股价上涨。但正如我们所看到的，在实际当中，价格并不总是与价值正相关，而且偏差可能很大并持续多年。当然，价格和基本价值之间存在一定的相关性，市场对管理团队的行为并非完全脱敏，但这种相关性也并非密不可分。实际上，首席执行官正握着松动的方向盘向前行驶，而我们则是在这种情况下判断他驾驶能力的优劣。
有时候，投资策略之间的相互作用、交易者的心理、市场制度结构和其他超出管理团队掌控范围的因素对股价的影响远远超过基本面因素。例如，20世纪90年代股市出现巨大的泡沫，许多首席执行官一夜暴富，他们不过是顺势而为。同样，泡沫破灭时也产生了相反的效果，首席执行官的薪酬介于明星和普通职员之间。麦肯锡公司的研究表明，从1991年到2000年，个体公司70%的收益与市场因素有关，只有约30%与公司特定的因素有关。59从理论上讲，人们可以消除大范围市场指数中的变动影响，但是它们与造成价格变动的主要因素的相关性是多少呢？我们目前仍无从得知。股票价格上涨是由于市场青睐首席执行官的新策略，还是因为几家大型对冲基金的计算机被锁定在一场多维数学战斗之中？结论不得而知。
将首席执行官的薪酬与股市表现捆绑也不可避免地改变了首席执行官的所作所为。在此影响下，有些首席执行官在责任感的驱动下，会更注重公司在股市中的表现。但是也有许多首席执行官执迷于市场的风吹草动，变得草木皆兵，在管理中目光短浅，仅考虑市场的需求（通常是下一季度的收益），而不会放长线、钓大鱼，不会专注创造长期价值，也不会建立强大的适应性组织。我们还看到了股市执迷于安然公司、世界通信公司和泰科公司（Tyco）的丑闻中，而管理层的恐惧和贪婪造成了收益操纵和彻头彻尾的欺诈行为。
这并不意味着首席执行官和管理层对企业的股市表现没有影响，他们当然会发挥作用，但也只是决定股价的众多参与者中的一员，而他们产生的基本面信号往往会被复杂多变的市场噪音淹没。我也不否认首席执行官与企业股票之间的联系，我们当然不想回到过去那种不负责任的首席执行官持有股东抵押物的黑暗时光。但事实上，我们不应让首席执行官对无法控制的股价负责，而应该让他们对实际掌控的事情负责，即获取基本的经济效益并创造长期价值。自20世纪90年代初以来，哈佛大学商学院教授罗伯特·卡普兰（Robert Kaplan）与戴维·诺顿（David Norton）共同写过一本书，也一直在倡导一种衡量公司业绩的方法——平衡计分卡（balanced scorecard）。60卡普兰和诺顿指出，没有任何单一指标，包括股价，能够完整地展示公司的业绩。相反，卡普兰和诺顿建议每个公司对业务模型中推动创造价值的因素进行分析，并根据自身特色围绕这些因素构建计分卡。计分卡应该包括会计、金融市场和其他指标的组合，这些指标涵盖公司的增长、盈利能力和资本回报，并提供反馈性和前瞻性观点。总体而言，我们应关注让管理团队创造长期的经济价值。61
毫无疑问，对金融市场的研究还在持续，也会出现评估公司业绩的新方法。但与此同时，与股份波动相比，这样的计分卡可以为管理层与股东及董事会代表之间的绩效合同提供更为相关的基础。
公司的目标是什么
如果说用股票价格变动来衡量企业价值令人生疑，那么有一个更大的问题是：公司的目标应该是什么？传统经济学家认为，企业或公司创立的目标是整个社会的经济利益。正如我们早期所看到的，一般均衡理论认为，如果管理者寻求将其个体公司的利润最大化，且消费者寻求将其通过消费获得的乐趣最大化时，那么资源将被优化地分配给社会。正如凯恩斯曾经说过的那样，“资本主义就是建立在这样一个惊人的信念的基础上的：人们出于最肮脏的动机，用着最肮脏的手段，却在某种程度上给全社会带来了益处”。因此，管理者为社会服务的最佳方式是将企业的利润最大化。62
我们在利润最大化中遇到的一个问题是，我们如何知道管理层实现了利润最大化呢？10%的利润是否足够好？15%呢？我们拿什么来衡量呢？传统经济学认为，衡量管理层是否出色的最佳裁判是资本市场。自利的投资者希望将资金投入能够获得最大风险回报的地方。由于债务资本获得了固定的利息，而股权收益会随公司的盈利状况的变化而变化，所以股东正是管理层做得好坏与否的最佳裁判。因此，将股东价值最大化能够实现利润最大化。
此外，许多国家都清楚地阐释了董事会和管理团队必须为股东的经济利益服务的法律义务或信托义务。美国和英国在提升股东地位方面走得最远，其他国家的法律制度，特别是许多欧洲国家和日本，也规定了管理层对股东的信托义务，但股东被视为必须满足其利益的众多利益相关者之一。利益相关者包括员工（通常由工会代表）、消费者、公司所在的社区以及政府。在荷兰，在董事会上，大公司需要由劳动者来代表，而公司的目标被定义为业务的连续性，而不是股东价值最大化。股东资本主义倡导者认为，这样的利益相关者系统在通过满足竞争性利益集团来混淆视听，管理层更不负责，实际上不如股东制度，不能较好地服务于整个社会。股东资本主义倡导者以此为证据指出，美国的股东资本主义已经创造出了高生产率、高增长和高就业的经济。63
这不仅仅是一个学术问题，一直以来，围绕着治理改革、企业的社会责任倡议、反全球化抗议以及欧盟经济模式的未来，人们一直争论不休，而其中最为核心和饱受热议的话题便是企业应该为谁的利益服务。64
持续与增长
复杂经济学并不一定与传统的论证方式相矛盾。市场仍然是定价和分配资源的有效机制。股东仍然是公司的合法所有者，管理层仍必须对其业绩负责。但复杂性理论确实提供了更细微的观点，提出了一些重要的问题，并提出了另一个目标函数。
如果回到进化框架的第一条原则，我们也能够深入讨论公司的目标问题。正如第9章中所讨论的那样，进化系统对实现目标来说具有鲜明和纯朴的逻辑——好的基因得到复制。任何模式的目标函数都必须保证其交互者能够生存并进行复制，任何其他的目标函数都会导致灭绝。在经济学当中，这意味着任何商业计划的目标都应该保证业务存活并扩展业务。管理层的职责是运用这一目标函数来运行商业计划。换句话来说，这意味着管理层的工作就是制定和执行计划，保证公司的业务能够长期持续发展。
乍一看，获得“持续和增长”的目标函数可能听起来更接近荷兰的连续性目标，而不是美国最大化股东价值的目标。但进一步的反思表明，股东价值的连续性和最大化可能并非水火不相容。
所有进化系统都在热力学定律所施加的一系列约束下运行。生存和复制需要能量、物质和信息的流动，在生物系统中，这意味着所有生物体都面临热力学定律的约束，因此随着时间的推移，生物体摄入的卡路里必须等于或大于燃烧的卡路里。优秀的复制者能够获得卡路里能量的盈利，他们会设法在资源有限的竞争环境中获利。同样，在经济系统中，熵减少也需要能量、物质和信息的流动（在现代经济中以货币计量），所有企业都面临利润限制，在这种限制下，流入必须等于或大于流出。
在进化系统中，盈利本身并不是一个目标；相反，如果企业要实现生存和复制（或持续和增长）的目标，就必须实现盈利这个基本的约束。管理思想家查尔斯·汉迪（Charles Handy）举例说明了这种差别：人们要想生存，就需要吃饭，这是我们生存的一个限制条件，也是非常重要的一个因素，但没有人会说生活的目的是吃饭。65
如果从经济学背景下解读盈利这个概念，我们会发现另一组约束。要成功执行商业计划，管理团队必须在组织内部和周围创建合作的生态系统。第一，必须把资金吸引到企业之中，资金的提供者必须看到比其他投资机会更好的潜在回报。第二，必须吸引员工并激励其高效地工作。第三，供应商必须看到盈利的商业关系。第四，企业必须提供人们想要的商品和服务，但这并不是目标。管理层还必须确保企业履行其法律义务，缴纳税款，并且谨慎经营，防止普通民众想要关闭企业的情况发生。事实上，盈利能力也需要在多方面令人满意。从进化的角度来说，这就是经济适合度函数：与适合度低的公司相比，适合度高的公司能够更好地满足多维度的约束。从进化的角度来看，使股东主义与利益相关者主义对抗是一种错误的二分法。适合度函数就是这样——无论是将其称为股东主义还是利益相关者主义，这都是管理团队维系及发展业务必须要做的事。
使股东主义与利益相关者主义相对立在实践中也是一种错误的二分法。大多数股东资本主义倡导者承认，如果一家公司对员工不公正，违反法律，对待客户态度差，那也不太可能长期为股东提供较好的回报。大多数利益相关者制度的拥护者都承认公司必须获得有竞争力的资本回报，以保证投资者参与其中。在现实中，股东和利益相关者体系之间相匹配的关键因素是具有竞争力的市场，劳动力、资本、客户和供应商都必须能够在市场中流动。
传统经济学将股东与其他利益相关者区分开来另有原因，因为只有股东才能获得公司的剩余索取权（residual claims）。换句话说，所有其他索取人得到应得的一切后，股东获取剩余的一切，因此股东也承担着风险。有可能其他利益相关者将公司抢劫一空，股东两手空空，由此可见，股东承担着更多风险并需要更多保护。与合作企业相关的每个人都承担着风险——员工赌上了自己的职业生涯，而消费者面临的风险则是产品是否能够达到预期，等等。在自由和充满竞争的市场中，这些风险应该反映在价格中。股权资本也有风险，因此其比债务资本要求的回报更高。
有些人可能会争辩说，经济学当中并没有将股东置于首要位置。许多国家郑重地将股东的重要性写入了法律，尤其是美国，但这也不是真实的情况。这些法律确实规定了企业对股东的义务，但同时也规定了企业对所有其他利益相关者的义务。美国法律规定了某些利益相关方是最重要的，这里指的是美国政府。法律规定与进化经济观点没有什么不同，管理层必须履行其对所有利益相关者的义务。
从进化和实践的角度来看，向股东支付回报是种约束，而不是目标。虽然这可能是至关重要的约束，但也只是经济适合度函数中的众多约束之一。那么，“持续与增长”的目标意味着什么？
要回答这个问题，就需要探讨企业的优越之处。哪家公司更“优秀”，是20世纪60年代和70年代股票像彗星一样崛起，在短短几年间令世人瞩目，随后又在20世纪80年代陨落的王安电脑公司（Wang Laboratories），还是股票表现在大部分时间不及大盘指数，但自1802年以来一直经营到现在，在2005年获益270亿美元并雇用6万人的杜邦公司（DuPont）？66又或是自公元795年以来始终在满足英格兰圣奥尔本斯市民的需求，但一直维持着乡村酒吧规模的肯德尔斗鸡老酒店（Ye Olde Fighting Cocks Pub）？
大多数人会凭直觉选择杜邦公司。虽然王安电脑公司在一段时间内迅速扩张，最终却没能维持这种状态。虽然肯德尔斗鸡老酒店的经营历史令人印象深刻，却并没有扩张。杜邦公司成功地做到了这两点。尽管其股票价格落后于市场平均水平，但随着王安电脑公司闪亮登场又销声匿迹，杜邦公司从初创的火药制造商发展成为全球主要的化学品、材料和生命科学公司，并且持续经营超过两个世纪。传统经济学家也会同意这个观点，因为随着时间的推移，杜邦公司创造的总经济价值远远大于其他两家公司。事实上，为了延续和发展，杜邦公司必须完成传统经济学家认为需要达成的每个目标。杜邦公司必须盈利，因为不盈利的公司无法延续，还必须为其资本提供者提供有竞争力的回报（即使公司本身没有获得最高回报），因为公司增长需要资本。67
人们可能会问：“如果说传统经济学和复杂经济学殊途同归，那么两者的差异是什么？”也许约束和目标之间的区别只是从学术用词上进行了区分。
关键的区别在于管理团队如何应用这些概念。许多管理团队十分痴迷短期股票价格波动和季度收益，已经实现了最大化股东价值的目标。一项针对美国国家经济研究局的400多名首席财务官进行的调查发现，大多数公司将季度收益视为管理的关键指标，因为他们相信管理收益能够实现公司股价最大化。68公布季度收益可能确实会推动股票价格上涨，但正如我们所看到的，这些消息并不是推动价格走势的唯一因素。对季度收益过于执着反过来经常会扭曲管理决策。在同一项调查中，大多数首席财务官表示，如果创造价值的长期投资缺少分析师的盈利预测，他们就会放弃此类投资，超过3/4的人表示他们会牺牲经济价值来获得平稳的收益记录。
专注于持续和增长的管理团队可能会持有更加均衡的观点。69团队成员将专注于实际可以控制的杠杆，即创造经济价值的杠杆，而不是股票价格的杠杆。管理层也会更明确地认识到长期持续和增长的多维性质，虽然股东仍然是一个至关重要的支持者，但追求持续和增长的团队将会调整方向，将管理时间和注意力放在维持与利益相关者的关系上。关注公司的持续性并且将此视作目标的公司，自然会从长远角度进行投资，并且会通过强大的公司文化等因素奠定公司长寿的基础。与此同时，这些公司也同样关注企业增长，这也对公司的业绩造成了一定的压力和挑战，也会催生创新。当然，公司也可以通过投资不盈利的项目获得增长，或者投资一些回报不足的项目，这同样也会破坏经济价值。但同样，这两个目标自然会慢慢平衡——对无利可图的增长进行鲁莽的投资会危及公司的持续发展，而以公司持续发展的名义采取过于保守的策略则与增长的目标背道而驰。
以持续和增长为目标，不仅有助于管理层阐明其存在的理由并采取更均衡的决策，也有助于管理层将目标传达给重要的支持者，尤其是员工和外部利益集团。很少有员工一大早起来的时候就会元气满满地去实现股东价值最大化的目标。大多数员工没有股票期权，他们认为股东财大气粗，却不知道股东是谁。但是员工可以树立建立一个伟大而持久的公司的信念，而公司在增长的过程中也会为员工创造机会。
在企业之外，政治家和活动家也难以将股东价值最大化作为公司的目标。他们认为公司的存在是为了服务于社会的更大利益。无论如何他们都不会相信，为股东服务同时也是为社会服务。在许多管理团队关于企业的社会责任和公共关系问题的辩论中，这种思维方式造成了巨大的沟通障碍。70如果管理层能够向这些人表明管理的目标是建立长久运行的机构，能够为人们提供想要的产品和服务，创造就业机会，纳税，在法律范围内运作，与外部保持良好的关系，并且不断创新和发展，在未来产生更大的社会效益，那么毫无疑问，人们会更多地看到社会和企业利益之间的联系。
预料之中的是，有一些研究发现，像杜邦公司这样经营多年并且规模较大的公司通常并没有把股东价值最大化视为公司发展的目的。例如，根据著名的荷兰皇家壳牌公司（Royal Dutch/Shell）对27家大型长寿公司开展的调查研究，阿里·德赫斯（Arie de Geus）在《长寿公司》（The Living Company）一书中描述了这些公司如何看待“生存与蓬勃发展”的目标。71同样，吉姆·柯林斯和杰里·波拉斯在《基业长青》一书中研究了18家长寿公司，并将这些公司的态度概括为“不仅关注利润”。作者补充说，对于这些公司来说，“利润就像供养身体的氧气、食物、水和血液，它们不是生命的重点，但没有它们，就没有生命”。72
持续和增长的目标与前一章讨论的执行和适应的必要性相呼应，这绝非巧合。两者都源于相同的进化逻辑。相比于适应调整，公司通常更擅长执行，这无疑与关注短期收益有关。管理层要欣然接受持续和增长的双重目标，就要充分地应对执行和适应中固有的紧张局势，同时他们也要在压力之下平衡两者的关系，采取更均衡的策略。在充满竞争的进化环境中，“持续和增长”是要达成的目标，而“适应和执行”则是如何达成这样的目标的路径。进化系统中，持续和增长是所有安排里永恒的需求。
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公共政策：
左右派争论的终结
经济世界总是与政治世界联系在一起，而且从历史上看，经济学理论中的范式转换导致了政治格局的重组。亚当·斯密的思想极大地促进了19世纪自由贸易的发展；马克思的理论助力了20世纪的大变革；新古典主义范式奠定了西方资本主义正统思想的智力基础；而凯恩斯主义则用国家的角色调和了西方资本主义正统思想。第二次世界大战后，西方经济学中国家激进主义思想的发展突飞猛进，直到20世纪80年代遭遇了罗纳德·里根和玛格丽特·撒切尔的挑战，而这两位都受到了米尔顿·弗里德曼和弗里德里希·哈耶克等经济学家的启发。
复杂经济学思想将如何影响政治和政策？通常经济思想的学术发展与其对社会产生的更大影响之间存在至少几十年的时间差。马克思于1848年发表了他的《共产党宣言》，然而俄国革命直到1917年才发生。凯恩斯在20世纪30年代就出版了他最具代表性的著作，而他的思想所带来的巨大影响一直到第二次世界大战后才得以体现。甚至于在《国富论》出版两个世纪以后，许多政治人物似乎仍然难以理解亚当·斯密的思想。虽然我们可能要过很多年才能感受到复杂经济学对公共领域产生的巨大波动，但不妨先来猜想一下究竟会有些什么样的影响。
关于复杂经济学与政治的关系，大多数人问的第一个问题是：它究竟站在哪一边？复杂经济学是亲左派还是亲右派？有些人可能会怀疑它是亲右派，因为我说过复杂经济学对市场持积极态度；其他人可能会怀疑它是亲左派，因为我也说过市场并没有传统正统思想所宣称的那么有效。而我的观点是复杂经济学既不亲左也不亲右。事实上，复杂经济学可能会使政治的历史框架过时。
我们先来简要回顾一下左右派框架的历史。我认为，在这一历史鸿沟的核心点上存在着两种根深蒂固的分歧：一是双方如何看待人性的根本性分歧，二是对国家与市场的角色的看法的分歧。复杂经济学为这两个由来已久的争论提供了一个全新的视角，而且它不属于左、右派中的任何一个阵营。接下来我们将讨论复杂经济学如何应用于以下三个领域：发展中国家的贫困问题；研究人员所说的美国和其他发达国家的“社会资本”侵蚀问题以及经济不平等问题；以及复杂经济学的未来研究方向问题。
