成长的挑战
「我们的主要挑战是成长，」执行长说：「成长率减缓伤害了我们的股价及形象，必须增加既有市场的渗透，努力不懈地寻找新机会，创造出新的成长选择。」
这位执行长对成长的简短省思并不少见，每当我询问公司领导人正面临什么挑战时，最常听到的诊断就是「成长太慢」或「成长减缓」。多数时候，成长减缓是产品或整个市场趋于成熟的自然结果。例如，2007年至2012年全球移动电话总用户数平均每年成长13％，但2013年至2020年间的年均成长率降低至3.4％，成长减缓是因为饱和，2020年时移动电话用户数比全球总人口多5％。电信服务供货商威讯通讯（Verizon）预测，2021年的成长率仅为2％。
成长挑战的诊断始于历史与期望，公司管理阶层的成长渴望必须权衡且考虑其规模。例如，沃尔玛2020年的营收为$5,600亿美元，为了倍增规模，该公司不就得「收购」亚马逊及AT&T这类规模的公司才行。对于大公司来说，明智的策略师应该是寻求特定的新业务线和新事业的相对成长，而非整个公司的成长。
多数公司的成长挑战源于竞争压力、组织敏捷性不足和欠缺创业洞察，为寻找某特定情况的关键点，必须评估所有这三项因素，并且找到创造价值的成长逻辑与机制。
真正创造价值成长是那些家喻户晓的企业成功秘诀。不过这秘方的各种成分本身无法神奇地激发成长。杰出的获利性成长是一种创业成就，不是可以机械式仿效的一系列步骤，但这些成分能帮助我们看正确方向，防止犯下严重错误。
·成长的含义与机制
英语「growth（成长）」这个字根源于「increase（增加）」和「health（健康）」的概念，早年在美国，「Increase」是杰出的清教徒名字，例如清教徒牧师因克瑞斯．马瑟（Increase Mather）是1681年至1701年的哈佛学院校长。在生物学领域，「growth」意指一种有机体的体积增大，或有机体、培养物的细胞数目增加。在商业领域，「growth」意指衡量任何成功的进步指标，尤其是营收与获利的增加。在总体经济学领域，「growth」通常指GDP或其他经济活动总体指标的增加。
每次检视众多公司的成长率时，我总能看到明显的不规则性。有件事至今我记忆犹新，在顾问生涯早期有位客户想探讨所谓的「成长持续性」，他相信每间公司都有一个特有的扩张率。例如每年9％，公司差不多以这个速度成长，然后缓慢衰减。他要我准备一些分析和图表来说明他的概念。
初次检视这家公司二、三年间的营收成长率绘图，以及接下来二、三年间的成长率时，我非常讶异。它看起来如同用一把严重卡弹的枪瞄准打印纸靶，描绘出来的图点散乱、不规则，也没有连续性。看完这家公司的三年成长率，你几乎无法据以预测未来三年的期望成长率。
以营收、获利、资产、其他会计名目来衡量公司规模成长，与用公司股价成长率，更准确地说，总股东报酬的成长（等于股价年成长率加上股利率）来衡量公司规模成长，二者之间存在重要的差别。
尽管公司执行长可能期望公司股价成长，但公司成长和股价成长之间的关连性既不单纯，也不直接。我曾经在企管硕士班课堂上拿打成绩的方式来模拟，向学生介绍这概念。我告诉学生：「我通常根据你们撰写的报告和测验表现来打成绩」。接着我会提议采用不同的方法来评分：「而这学期，我将根据过往其他课程成绩来预测你们在这门课上的表现。然后，根据你们击败或低于这些预测的程度给分。」这方案总能引起学生不满呻吟和抱怨，有学生会说：「这方法武断、不公平。」我解释：「噢，这就是股市评价公司执行长的方式，不是看他们表现有多好，而是看他们的表现能否超越外界预期。」
股市是一个加总和折现未来公司预期收支价值的吵杂机制。只要公司的成长率比整体股市报酬率缓慢，该公司的股价将或多或少取决于该公司的获利或自由现金流量。若公司缓慢成长率超乎预期增加，例如年增20％、连续增加了两年，因获利暴增在意料之外，公司股价将在每次成长率增加时猛升。一旦有情况显示快速成长将结束，因持续成长的期望破灭了，股价又会急剧下滑。
人们陶醉于快速成长，但也知道快速成长终将减缓。若公司每年成长20％且持续50年，公司价值将从$1亿美元变成$1兆美元，再继续成长50年就会变成$10千兆美元，远远大于全球经济，因此我们知道快速成长不会永久持续。成长的戏剧性在于，推测将于何时减缓、停止，甚至反转衰退。而正是这种快速成长期寿命的不确定性，使公司的股价快速攀升。每一段期间，股价在「公司继续成长的希望」和「成长终结的可能性」二者之间拉锯，当公司成长继续时，股价就会上扬，因为我们发现成长还未接近终点。但是，只要抱持快速成长中的公司股票够久，你就会历经无可避免、痛苦、因为预期该公司成长减缓而反映于股价的调整。
若你是长期投资人，并把所有报酬再投资于多样化的投资组合，能期望的年报酬率大约在7％。若你是一位投机者，可以搭上一波成长浪潮，然后在这浪潮停止前出市，但未必容易，因为希望之泉源源不尽。对成长中的公司来说，市场总是预期荣景进入尾声，因此这类公司管理阶层的任务是，用荣景仍在的证据来惊讶市场。至于成长缓慢的公司，管理阶层的工作是提升绩效给市场惊喜。
·成分1：在扩张中的市场上供应出色价值
看到第一个成分「在扩张的市场上供应出色价值」，你可能会说：「这很普通嘛」，但是在绝大多数的企业成功案例中，第一个成分是基本处方。这方法可以避免公司为了满足那些贪婪于成长的股市投机者而诉诸未必明智之举。
2016年春天，「瓦尼可公司」（假名）邀请我协助策略课题，我出席该公司的「策略日」会议，会议中讨论了该公司过去和目前的工作。瓦尼可是一家为食品加工业提供服务的全球性公司，公开上市约十二年，执行长「鲍伯．哈勒」（假名）在会议中简报公司近年绩效。2008年到2009年金融危机后，公司年成长率以6％至7％稳定成长，但哈勒面临董事会要求「让公司股价有所起色」的压力。午餐时他告诉我，他正在寻求透过企业购并、增加产品特色来提高价格促使营收成长。
第二周的一个早上，我和哈勒讨论我之后的工作方向。为了响应他的营收成长构想，我准备了一张图表，显示2013年至2015年这三年间营收成长与S&P 1500年均总股东报酬之间的关连性。1从＜图表7＞可以看出，二者之间没有明显关联，我告诉鲍伯：「若说这张图表提供了什么启示，那就是别让你的营收成长率下滑到低于2％。」
＜图表7＞S&P 1500年均总股东报酬vs.营收成长率
2013-2015年
看了这张图表，哈勒有点惊讶，他跟许多主管一样，总以为营收成长和公司股价的上涨有强烈关连性。我告诉他：「1960年代那时我还是工程师，起初用种种的工程概念来看待事业绩效，我认为可以从这类数据探索出绩效秘诀，但那行不通。在一个竞争的经济中，实际的绩效数据看起来几乎总是不规则。」
「若市场预期接下来十年你的获利每年成长12％，」我告诉他：「股价已经相当高了。」公司市值提高的窍门在于，未透过购并或其他提高财务绩效方法却实现出乎市场意料的成长，我告诉哈勒：「你的股价随着市场平均而波动，因为华尔街不预期你会做任何新的、创造价值的事，你必须带给他们惊喜。」
一家既有公司在股市创造价值的两个要素是策略成效与延伸，先得有成效，因为延伸一个没成效的东西将制造更大的未来问题。而且，策略成效与延伸都必须做到优于市场预期，公司股价才能上涨。
事业的策略成效（strategic effectiveness）结合以下二者：其一是此事业能够创造独特价值（unique value），这定位能够坚实地抵抗竞争侵蚀与仿效。创造价值意味着，顾客对产品与服务的评价大于制造与供给的成本，衡量价值的一项好指针是价值差距（value gap）——购买者愿意支付的价格和厂商的供给成本之间的差距。而独特价值就是你的价值差距大于竞争者的差额，当一家公司能够降低供给成本，或是提高产品或服务带给购买者的价值时，就提高了自身的独特价值。
其二为策略延伸（strategic extension），是将独特价值系统涵盖至更多购买者、相似产品或二者。谷歌的成长大多来自策略延伸，该公司独特强大的搜索引擎每年持续吸引更多的广告购买者。策略延伸也可能意味延伸至新地区，或是把独特价值的逻辑延伸至邻接市场，某种程度上是指不同的产品、购买者或二者。还有一种更创业形式的延伸，以新颖的独特价值主张，加入全新产品市场。
瓦尼可公司的第一步是改善成效。该公司的服务递送管理得不错，但鲜少跨地区及跨客户学习。在一流的公司，销售与服务经理每个月开会，交流与分享洞察到的顾客问题以及如何解决它们，并且把这些细节纳入人员训练课程里。
瓦尼可把这种做法包含在该公司实行的一系列新行动方案里，哈勒指定每个地区每二周一次，指派一人和其他地区的代表开会，交流与分享问题和解决方案。
第二个课题是公司长久遭遇的困境，把二流服务人员提升至一流水平。管理阶层分析，顶尖员工没有协助部属发展，因此他们要求人力资源部门针对高服务水平人员建立一项考评与奖励制度，把他们在职训练与发展的贡献纳入考评。
第三个成效课题是IT支持部门，该部门只记录公司费用，并未协助了解客户的问题。这部分的矫正花了一年的时间。
这些变革上路后，接下来的挑战是瓦尼可的客户性质。其客户群通常是较小、没有大批技术人员的食品加工厂，仰赖瓦尼可为他们装设新材料或新混合物浓度设备，以及例行维修以外的大小事。瓦尼可面临的策略性问题是，该公司能否渗透至更大的食品加工公司市场。
瓦尼可分析这项挑战的性质，分析阻碍在于大公司内部的服务人员，这些人觉得瓦尼可提供的服务会对自身的工作构成威胁。瓦尼可的主管团队和IT部门构想了一个方法，这也是种策略延伸：精进公司新发展出来的顾客导向数据系统，把此当成一项服务出售给较大的公司客户。如此一来，瓦尼可的产品将帮助客户公司的内部人员把工作做得更好，而不会威胁他们的饭碗、使其难堪。
这项新产品签下了几张新客户合约后，瓦尼可收购一家小型的「软件即服务」专业公司，协助改进与维持瓦尼可的顾客导向数据系统。
哈勒花了三年推行这些行动，策略更新的三年期间，该公司股价上涨了55％。当然，这段期间的股市顺风（大盘上涨了约31％）也提供了部分助力。
瓦尼可是一家服务于一个成熟市场的实体公司，藉由重新聚焦于现有业务活动的成效，并从较小的客户延伸至较大的客户，该公司得以提高股东报酬。而这股东报酬的增加很大部分是因为该公司的这些行动出乎市场意料。哈勒接下来的挑战依旧是再度带给市场惊喜。
·成分2：精简以追求成长
高中时，我研读威廉．史壮克（William Strunk）的经典著作《英文写作风格的要素》（The Elements of Style），他提出的诸多原则中，最精辟的是「删省赘字」。在企业及组织里有类似原则：「除去不必要的活动」。
当活动或事业的整个区块不能产生盈余时，一切就变得不必要了，尽管耗用的资源也许会、也许不会呈现于财务报表上。这些资源可能是金钱、公共争议或管理阶层的注意力。在这类情况下「除草」有其必要，因为这类活动会累积，如同你家车库里堆放的东西愈来愈多。有时候，它们是某个有权有势的高阶主管或一位前执行长钟爱的活动／事业；有时候，它们是一个更大单位的一部分，只因为该单位有能力补贴，使它们一直存活着。不论哪种情况，当强力的成长方案不需要它们，它们只会占用时间与精力，导致更重要的事情未能获得足够的资源。
为了成长且聚焦能成长的事业，公司必要修剪那些没有生气的活动和事业单位。专注追求成长或创造价值，可避免因为基底规模太大，致使创造的价值未被注意到。若你帮$1亿美元规模的公司增加$1亿美元的价值，你会被誉为管理英才；若你帮埃克森美孚（Exxon Mobil）增加$1亿美元的价值，没人会注意到。
专注追求成长也反映了事业在成长和稳定阶段所需的管理制度、薪酬制度和敏捷程度很不一样。若将二者混为一谈，可能会稀释两类事业的成效。此外，我们能够同时应付的课题与挑战数量有限，专注与精简高层的管理工作才能获得聚焦的优势。
标普全球公司（S&P Global）案例
麦格罗希尔出版集团（McGraw-Hill）创立于1888年，其定位为一家大型出版商始于1917年，在教育出版业领域具有重要地位。麦格罗希尔在1929年成功创办《商业周刊》（Business Week）杂志，也发行一些产业杂志，例如《美国机械师》（American Machinist）、《煤时代》（Coal Age）。1966年又收购标准普尔（Standard & Poor’s）信用评级机构。在追求成为一家出版集团的路上，麦格罗希尔在1986年收购当时美国最大的教育材料出版经济公司（The Economy Company），使其成为最大的教育出版商。
在2008年至2009年金融危机冲击下，执行长哈洛德．麦格罗三世（Harold W. McGraw III）要求新上任的财务长杰克．卡拉汉（Jack Callahan）协助精简这家公司。接下来几年，麦格罗希尔成为清除与专注的榜样，他们为强壮的未来成长建立舞台。
麦格罗希尔集团内部有大量的出版、教育和金融信息事业委员会，彼此之间有着诸多联系，这些不仅增加成本，还创造了复杂性，把经验大不同的主管混在一起，就算没能做出什么贡献的主管，也不想被委员会拒之门外。此外，该集团旗下的标准普尔公司在混入次贷债权资产的证券（把次级房贷债权资产与正常房贷债权资产混合起来予以证券化而发行的证券）信用评级出现问题，这类证券的实际风险远高于信用评级声称的风险水平，也是2008年至2009年全球金融危机的导因之一。麦格罗希尔集团内部明显倾向出脱这项事业，但深思熟虑后，领导高层往反方向走，他们决定把财金资料业务做为公司的核心，取代长久以来纸本出版事业为集团主力业务。
为精简以追求成长，麦格罗希尔集团首先在2009年末把《商业周刊》卖给彭博公司（Bloomberg），然后在2011年出售广播事业。接下来的大行动是出售整个教育出版事业，由于州政府和市政府删减预算，麦格罗希尔的教育出版事业季营收已经连续两年下滑，投资人愈把该公司视为集团一部分，愈没信心其高层能把百年历史的教科书出版事业转向数位出版。为使教育出版事业吸引更多潜在买主，该公司首先把财务、IT和人力资源部门业务外包，再删减事业的管理成本。2012年末，麦格罗希尔教育事业（McGraw-Hill Education）以大约$25亿美元的价格出售给阿波罗全球管理公司（Apollo Global Management）。
2013年该公司改名为麦格罗希尔金融公司（McGraw-Hill Financial）。2014年再出售建筑出版事业。2016年该公司改名为标普全球公司（S&P Global），并于同年出售消费者调查事业君迪公司（J. D. Power）。所有行动使麦格罗希尔完全专注于财金信息服务事业。
一开始出脱各种事业来迈向专注的行动，使麦格罗希尔的年营收从$62亿美元降低至2012年的$42亿美元。在调整聚焦于财金信息业务后，该公司开始发展这领域的新产品与技能，业务组合变成评级、道琼指数、专业财金资料（S&P Capital IQ），利润不但高还不断攀升，2015年时提高至40％，2019年时升至50％。从2012年底至2019年，营收年均复利成长率7％，息税折旧摊销前盈余（EBITDA）年均复利成长率19％。同一时期，股价年均成长24％。该公司先采取行动，把资源集中专注于财金数据服务事业，尔后营收与获利才开始成长，并得以提高股东报酬率。就算麦格罗希尔能够不集中资源就行动，让财金数据服务事业的营收获利达成同上述般的成长，这些优秀表现也会被过往那些成长缓慢事业的平庸表现淡化与拖累，无法反映公司股价的上扬，也无法创造显著增加的股东报酬。
标普全球公司是成分2（精简以追求成长）的好例子。在此例中，行动之所以奏效，其中部分原因是「集团企业」很难成长，纵使一项事业有成长前景，绩效也可能因为混合了集团其他事业而被忽视。其次，集中专注更易于发展成长要素。当然，如果你把注意力集中在错的事情上，不会有什么成效，但若专注聚焦于有成长潜力的事业，有机会取得竞争优势，那你就逼近获利性成长的秘方了。
·成分3：敏捷
在竞争中反应时间很重要。新机会或挑战出现时，第一个有效反应者往往胜出。未必是第一个行动者，而是第一个做出适宜反应者。
约翰．博伊德（John Boyd）是韩战时的F-86军刀战斗机（F-86 Sabre）飞行员。后来他为美国空军训练设计了一堂理论课程，根据他研究空战中获得的洞察，提出一个名为「博伊德回路」（Body Loop，一般通称「OODA Loop」）的理论。在韩国，他目睹美国空军飞行员打下由苏联飞行员为北韩驾驶的米格15战斗机（Mig-15），尽管米格战斗机更快，爬升得更好。
博伊德诊断出这种异常形象有两个原因。第一，F-86的座舱罩提供更好的视野，让飞行员能够清楚看到对手的位置，保持更好的方位。第二，这点很重要，苏联飞行员接受的训练是执行准确操作，就像奥运滑冰赛中的规定图形比赛项目；反观美国飞行员接受的训练是敏捷、灵活和进取。
用博伊德的话来说，在空战中胜出的飞行员是那些能够更快速地「循环回路」的飞行员。这个回路是一系列步骤：观察（observation）→定位（orientation）→决策（decision）→行动（action），博伊德说，若你能比对手更敏捷地循环这个回路，使对手乱了方向与困惑就能胜出。他后来获得「四十秒博伊德」（forty-second Boyd）的绰号，因为担任战斗机飞行训练师时，他会和其他飞行员打赌，自己在空中战斗演练中能在四十秒内击败他们。传说他从未失手过。
你可以在网球比赛中看到「博伊德回路」的实际运作。较佳的一方球员会先把球打到令对手稍微失去平衡的位置，使其必须从右边急忙回防，然后再快速准确地回击至左边，令对手更加失衡。一旦对手被迫在两边疲于奔命，几乎可以确定会输掉这一分。
商场上的竞争敏捷力，通常在响应顾客，以及发展与推出新产品上最重要。我的前作《好策略．坏策略》（Good Strategy/Bad Strategy）详述辉达公司靠着把产品推出周期从一般半导体商的十八个月缩短至六个月，从而在竞争中胜出。为缩短产品推出周期，辉达成立三支研发团队，每支团队花十八个月时间提出设计，但三支团队的提交时程错开来，于是该公司平均每六个月就能推出新设计，竞争者根本追不上。
新设计问世周期加快的情况下，辉达不仅击败显示适配器领域的竞争者，也使得半导体业巨人英特尔的i740显示芯片无法在独立的显示适配器市场取得一席之地。根据产业分析师强．裴迪（Jon Peddie）所说，这正是博伊德回路的作用：「英特尔用开发中央处理器的相同流程与方法来开发i740，这在极竞争的3-D图形处理器产业行不通。英特尔的产品开发周期18-24个月，不是6-12个月，并没有因应快速的产品发展周期来调适，也不打算为了一个副业而重新设计整个产品发展与制造流程。」2
在激烈竞争的智能型手机市场，诺基亚和微软在博伊德回路上进展太过迟缓。目前美国与中国在人工智能技术领域激烈竞争，根据博伊德的理论，当一个竞争者认为自己位居下风时就会乱了方向。大西洋理事会（Atlantic Council）执行长腓特烈．坎普（Frederick Kempe）出席2019年达沃斯论坛（Davos Forum）后，描述这种心理状态散发出的些许气味：
在达沃斯论坛上，那些习于位居全球技术领先地的美国商界领袖们最烦心的，就是一再听到他们如何快速地落居中国同侪之后。虽然多数西方企业主管觉得这场科技竞赛目前尚处于第一圈，但他们总是听到中国习近平主席如何又如何地宣称中国已经在类似太空竞赛或曼哈顿计划的人工智能科技竞赛中取得了重大成果。3
当然，在人工智能领域投入适足的研发很重要。但是，由于目前无人知道这技术将在未来几年如何演进，因此在国家政府层级拟出多项举措也很重要。博伊德的洞察是，让对手相信你处于领先地位可能比你实际处于领先地位更为重要。当你认为自己落居下风时，可能会乱了阵脚而犯错，所以面向战斗时要敏捷地观察、决策和行动。
科层体制够敏捷吗？多数时候大而复杂的组织无法快速循环博伊德回路，除非要角之间有策略、团结和互信。奇异集团和福特汽车公司的数字转型计划耗费不赀，却皆以失败收场，部分原因是他们成立独立的事业单位来执行数字转型，意图由这些独立事业单位为整个大公司创造新的数字世界，而主力事业单位的领导人对数字计划不感兴趣。在缺乏广面的行动方案下，数千亿美元就这么白白浪费了。
撰写这段文章时，我正被新冠疫情困在家里。不同于南韩，美国政府未对新病毒快速反应，媒体想归咎于川普总统，但纵使他有千错万错，主要问题其实在体系。美国卫生和公共服务部（US Department of Health & Human Services）是一个庞大的科层体系，下属机构甚多，包括食品药物管理局（Food and Drug Administration）和疾病控制与预防中心（Centers for Disease Control and Prevention）。新冠疫情袭击美国时，整个体系充斥不信任、内斗、政治权术、不胜任。尽管可能爆发新冠肺炎之类疫情警告与研究已存在多年，没人有行动计划，没关于如何检测、隔离，以及如何在州及联邦层级应付疫情的路线图。
与异国人士讨论到这问题时，我总得向他们解释，美国是有着四个政府层级的联邦体制国家，有联邦、州、郡和市层级的立法者、法院和警察，而四个层级又各自有公共卫生的主管机关。危机爆发后，许多人惊讶地发现，有权封锁和保持社交距离的主管机关竟然是地方层级，而不是联邦层级，所以美国总统只能建议，不能下令。同样地，大多数的应急储备物资和医疗照护是地方层级的职责。尽管多年来有人提出可能爆发疫情的警告，但这四个层级的政府全都没有准备关于如何因应、检测重要性、隔离谁，以及把他们隔离于何处的详细计划，也没有必要的备用医疗物资。
南韩也是科层体制，但他们的官僚有准备计划，并且快速推出病毒筛检试剂。差别在于技能水平、信赖度和高层的行政权。
在疫情、战斗中，甚至在科技竞争领域，想抓住新兴机会，敏捷是关键要素。
·成分4：使用购并来加快与辅助策略
有关购并如何影响企业绩效与价值的研究不计其数，这些研究结果与结论有同有异。若看总金额价值会得出负面结果，因为最大笔的购并案产生的结果最糟。举例而言，研究人员检视1998年至2001年的巨大购并浪潮（因特网公司和电信业浪潮）后发现，花在购并的每一块钱导致股东价值损失12％，总损失高达$2,400亿美元。不过他们也发现，这段期间，平均而言，购并案对收购公司的股价带来小幅度的正报酬。问题在于最大宗的购并造成的巨大损失盖过了较小宗购并带来的获益。
这类研究大多衡量股东价值的损益，而且检视的是交易宣布时的短期窗口，通常在宣布的前后三天。基本上，这种研究设计假设股市为完全效率市场，问题是企业购并像海浪般一波一波推进，而研究衡量往往在浪潮高涨的交易价值扬升时期，但在浪潮消退后问题就来了，收购公司得大规模改组来消化收购的事业，研究人员的估算中并未以「事件」形式呈现这些负面流程。因此，前文提到的那类研究只看到购并交易价值的上升，没有看到后面的价值缩减，最终导致企业购并价值这类研究结果有高估的偏误。
那么，购并有可能为公司增加价值吗？当然。透过购并来推升成长的秘诀在于保持聚焦：只使用购并来加速与强化基本竞争策略。别为了提高营收或获利而去购并，最重要的是，别收购复杂、有多产品、员工很多、需要花上多年去整顿的公司。噢，还有更重要的一点：绝对别做「对等合并」（merger of equals），若你做了，由谁当家的内斗将持续多年。
获利性成长的基本成分是在成长中的市场上供应出色价值，能够强化价值或加快收购者扩张行动的购并非常是值得的（当然，前提是收购价格适当！）。
通常较老且成熟公司的购并交易最大笔。例如，2016年最大宗购并交易是AT&T宣布以$850亿美元收购时代华纳（Time Warner），以及拜耳（Bayer）宣布以$660亿美元收购孟山都（Monsanto）。收购案宣布时，AT&T市值下滑了$180亿美元，拜耳完成收购案后市值也跌掉了$180亿美元，还被股东告上法院。
我称这类购并案为「尼加拉交易」（Niagara deals），因为并购庞大，而且大多由那些在生活中寻求一些刺激的老公司所做的购并交易〔Niagara和Viagra（威而钢）发音相近〕。我和这类公司共事过，所以可以证明，每月、每季看着大量的金钱涌进一间庞大复杂的企业里，最终可能变得相当乏味。所有的业务与产品创新创业（若有创新创业的话）都发生于往下三个阶层，由更接近业务活动的年轻主管执行。除非遭遇危机，否则高层唯一的生活调剂是购并交易。进行大笔购并交易时，大咖律师及银行家现身，还能搭私人飞机出席特殊的神秘会议，随意地讨论巨额资金。另外各式各样的附带支付，像是付给被收购公司执行长的回报，收购方可以对此规模吹嘘一番。
有些执行长出于不良动机而做这种亏钱的购并交易。例如，男装公司（Men’s Wearhouse）执行长道格．艾华（Doug Ewert）在2014年以$18亿美元收购乔斯班克公司（Jos. A. Bank），男装公司的股价下挫了70％，但由于被收购的乔斯班克公司规模更大，所以艾华的薪酬增加超过150％，达到$970万美元。诚如企业财务专家戴维．川纳（David Trainer）于《富比士》（Forbes）所言：「高阶主管寻求与进行对股东价值没有帮助的购并交易，是为了提高营收、每股盈余或息税折旧摊销前盈余之类的绩效数字，这些数字左右他们的分红。此外，大购并案能把公司推前与较大的竞争者比肩，这也往往能使高阶主管的薪酬大增。」4
另一个导致支付过高收购价格的触发因素是收购方内部资源过剩。记得1997年时我和查尔斯．佛格森（Charles Ferguson）谈到微软收购他的网页设计公司「维米尔」（Vermeer）一事，起初微软出价$2,000万美元，这有点高出佛格森认为的价值，但他是个优秀的谈判者，只说他会考虑考虑。过了一个周末，微软的谈判者再次联系佛格森说：「$1.3亿美元如何？」佛格森接受了。后来我询问参与此收购案的微软主管，有何理由支付这么高的收购价格。他解释比尔．盖兹下令公司赶上大爆发的因特网浪潮，他说：「那是『因特网钱潮』，价格不重要。」
微软很有钱，而且主力产品拥有巨大的竞争优势，所以该公司总是支付过高的收购价。2007年微软以$62亿美元收购在线广告公司aQuantive，2012年时减记这笔$62亿美元的资产。2012年微软以$75亿美元收购诺基亚，三年后完全减记这个资产。
检视谁在一年内做最多购并交易，通常是那些当红的明星公司！2016年微软以19件收购案夺冠，谷歌的字母公司（Alphabet Inc.）有17件，苹果公司共9件。检视字母公司当年的购并交易，参见＜图表8＞，这些收购对象全是拥有让字母公司强化既有事业的智能产权或小系统的小型公司，而且大多未上市、不具有大型管理结构的复杂组织，没有购买上市公司的复杂性和费用。这类收购驱动字母公司（谷歌）成长，其中最重要的是2005年收购的安卓（Android）、2006年的YouTube、2007年的DoublClick。字母公司倾向透过收购来填补自家已着手研究的领域。例如，为了驱动提供影片分享与搜寻服务的谷歌影片（Google Video）平台成长，2006年收购当时仅创立十八个月的YouTube。
＜图表8＞字母公司在2016年的收购交易
数据源：https://en.wikipedia.org/wiki/List_of_mergers_and_acquisitions_by_Alphabet reproduced via Creative Commons license https://creativecommons.org/licenses/by-sa/3.0
企业购并的动机很多，可能为了吸纳一个领域的早期胜出者；可能想达成和利用规模经济；可能想透过收购来注入新文化以改变自身的文化；可能认为自家公司能矫治有问题的收购对象；可能想整并一个产业。对于寻求获利性成长的公司，我的强烈建议局限于两个目的：取得能够对你的现行策略做出补充、你公司内部难以自行发展的那些技能与技术；能够为收购方公司的产品提供更广、更强的市场通路。
·成分5：别支付过高的收购价
之所以有那么多的研究显示企业购并产生了负报酬，原因之一是收购方支付过高的价格。尤其是在收购一家上市公司时，收购价格往往比被收购公司的内在价值溢价约30％至40％，若适逢被收购公司股价上扬期，溢价会更高。若有意收购的公司不只一家，情况更糟了，竞购战铁定造成收购价过高。收购价愈高，投资银行家和顾问收取的费用愈高。
我清楚记得，1998年2月在亚利桑那州史考兹戴尔市（Scottsdale）举行了一场由所罗门史密斯美邦公司（Salomon Smith Barney）的电信业分析师杰克．葛鲁曼（Jack Grubman）主持的会议，现场聚集了电信业公司领导人，场内有十到十五张桌子，每张桌子坐着各家公司执行长及助手。当时美国电信业管制刚松绑不久，又适逢因特网兴起，市场估值猛涨，葛鲁曼敦促规模较大的公司尽快扩张以免太迟。我无意中听到隔壁桌的谈话，分析师建议一家相当大的电信公司执行长赶紧抢下赢星通讯公司（Winstar Communications）。赢星是一家宽带服务业者，承诺可以绕过电话公司的铜线，在全美各地的屋顶上安装宽带天线。那位执行长看著书面报告说：「这价格很高。固然，赢星今年的营收成长了，但亏损也增加，净值是负的。一股$45美元的话，等于买下这公司得花超过$10亿美元。」推销赢星的所罗门美邦公司分析师点点头说：「是的，但你的账面价值也很高啊，」他的意思是，赢星的股价明显过高，但这个潜在收购方的股价也过高，所以有啥好担心的呢？那位执行长不为所动。他做对了，赢星靠着举债融资来快速成长，但营收不足以支应开销，尤其是债务利息，最终在2001年申请破产。
为避开这类溢价，尽量收购非上市公司，溢价比较少，也较不会遭遇竞购战。
另一种溢价是以股票来支付，但尽量别这么做，然后最好以现金支付。用股票来支付相当于发行股票，这会冲击你的股价。既有上市公司增加发行股票的话，通常会导致股价下跌2％至3％。事实上，这可能是一些研究统计表示大宗收购交易会产生负面结果的原因之一。
一般认为，收购一家与买方事业密切相关的公司，可以产生最大效益和协作。这观点看似合理，遗憾的是，实证研究显示情况并非如此。有学者研究了六十七个被收购事业与收购公司事业相关性的综合分析后得出结论：「相关性对股价表现的整体影响微不足道。也可能的确存在协作，但效果太小，不足以回收高收购溢价。」5
大额溢价导因于自负、过于自信。这不是被收购公司隐藏缺陷的问题（像二手车市场那样），而是过于高估「综效」；或是对成长前景过度乐观；或是过度自信有能力矫正收购对象长期存在的经营管理问题。在行为经济学中，这种过度自信通常被归因于「忽视参考群」（reference-group neglect）6，这发生于当一个人或组织聚焦于自己的历史和明显的技能，没有考虑对手的技能和明显的诡计。身为研究所教授，有时我会请学生根据他们截至目前的测验成绩，私下估计自己在班上的排名。没有人会估计自己排在最后的25％，而有过半数学生估计自己排在前25％，这就是忽视参考群。
尽管有这些应该避免支付溢价的理由，但是在某些情况下，你必须支付高于被收购公司现行价值的价格。这发生于当被收购公司拥有你绝对不想让竞争对手或潜在竞争者取得的独特知识产权或特殊的市场地位时，在这种情况下，你收购的不仅仅是这家公司，你也付钱来防止若不这么做将会遭遇的竞争打击。
举例而言，辉达未收购由一群前视算科技（Silicon Graphics）工程师创办的ArtX公司，他们是最后一批来自视算科技的精英工程师。2000年竞争对手冶天科技公司（ATI Technologies）收购了ArtX，并开始仿效辉达的六个月新产品问世周期，推出与辉达匹敌的显示适配器。2006年中央处理器制造商、英特尔的劲敌超威半导体公司收购冶天科技。未收购ArtX是辉达的一个策略性失算，虽然辉达不需要ArtX的资源或人才，但买下ArtX可以防止别的公司取得这些珍贵资源。
这逻辑也适用于一个快速整并中的产业。举例而言，二十世纪大部分时期，大型会计师事务所被称为「八大（Big 8）」，后来历经合并及安达信会计师事务所（Arthur Andersen）因弊案而结束营业后，现在只剩下「四大（Big 4）」：毕马威（KPMG）、普华永道（PricewaterhouseCoopers）、德勤（Deloitte）以及安永（Ernst & Young）。每一家原「八大」律师事务所都必须从事某种购并交易，方能在一个整并中的产业里维持够显著的全球地位。
·成分6：别让团块扩增
「团块（blob）」是许多老组织核心复杂且相互关联的结构，相当官僚，有历经多年演进形成的无数政策与规范。我和这样的公司共事过，他们想加快成长，而我大多建议组织精简、除草和专注，如果不愿意走上这条路，我的忠告是：「别让团块扩增。」
提出此忠告有两个理由。第一，别让科层架构试图去管理一个成长事业，那将犹如美国国土安全部试图撰写一款新的电玩游戏，也许最终能做到，但费时多年、所费不赀，等到完成时游戏早就过时了。第二，别让那团块牵涉的利益冲突和种种的权力争斗限制了新成长事业的选择。
大公司可以在内部或透过购并找到成长机会，我称这类成长机会为「幼苗」（seedling），需要避开团块来培养和护育。在内部，「长」字辈的高阶主管必须和不超过六到八棵幼苗保持密切和直接的连结。不是所有幼苗都会成功，但生于团块中的幼苗需要格外保护，窍门在于培育他们直到能在老主干之外做为一个独立事业单位而生存。收购来的事业比较容易以维持独立营运方式来保护，但这会构成另一个复杂问题，无法利用母公司的技能与市场地位。若不让收购来的事业使用这杠杆，那母公司干脆当个创投家或私募基金就好。
在当今快速发展的科技世界中，大公司仿效风险投资公司培育适合的幼苗恐怕不是个好主意。大公司根本承担不起创投公司端出的「使你成为亿万富翁」的诱因。大公司应该寻找那些不仅仅需要一小群工程师或程序设计师的风险事业。大公司应该试图提高公司的冒险程度，并且适当地杠杆利用母公司的声誉、技能和市场地位。为此，公司必须放宽或废除标准的「达成你的绩效数字」评量方式，每月召开辅助会议，研商幼苗事业面临的挑战和行动方案。若幼苗事业失败了，别处罚或解雇负责的经理人，这类行动犹如对你的园子喷洒除草剂。
·成分7：别捏造
华尔街分析师喜欢那些能创造可预测获利成长的公司。不能只是获利提升，还得是可预测的提升，问题是经济、技术和竞争显然无法正确预测。因此，为了创造可预测的获利，公司必须平滑粉饰、操弄会计项目，这通常是对应计项目做手脚以弥补获利的波动。奇异公司在1985年至1999年间神奇地连续达成获利目标，但广为人知的是，这大多出自子公司奇异资本（GE Capital）之手：快速买卖金融资产以产生季末损益来弥补制造业务的损益。诚如《富比士》所言：「就像一个专业棒球员被揭露使用类固醇，奇异公司诉诸一些手法，缔造了近十年连续达成或超越分析师预测的纪录，这些手法包括在看起来很像贷款的交易中把火车头『卖给』金融机构，在利率避险会计项目上弄虚作假。」7
