经过四十余年的改革开放，中国人的财富积累达到历史新高。这些年，普遍采用的一种家庭理财策略是：最大化地买房，而且是通过住房按揭加大杠杆，买上几套甚至十几套房子，最大化地投资房地产。如果一个人从20世纪90年代就一直这样做了，其结果一定不错，带来的财富增值非常可观。一轮又一轮的房地产调控带来一波接一波的房价上涨，不断强化“买房投资最可靠”的信念。但是，到最近，房地产价格和交易量都开始走紧，单单把财富集中投放在房地产上不再是上策，投资理念必须调整，多样化、分散化安排家庭资产变得日益重要。
与房产热潮相伴的另一现象是这些年的艺术品投资热。2010年，北宋黄庭坚的书法《砥柱铭》卷以3.9亿元落槌，加上12%的佣金，总成交价4.368亿元。这一成交价远超2005年伦敦佳士得拍卖会上创造的2.3亿元中国艺术品纪录，那次拍的是瓷器元青花鬼谷下山图罐。之后的几年里，中国艺术品拍卖虽然不像2010年前后那么火爆，但还是很热。在中国嘉德国际拍卖行的2015年春季拍场上，20世纪山水画家潘天寿的《鹰石山花之图》以4306万美元（人民币2.79亿元）的价格成交。作于1916年的梁启超著名手稿《袁世凯之解剖》，也以713万元的拍价成交。此外，诸如“近代瓷器成抢手货，五年价格涨了十倍”，“黄龙玉6年价格飙升数千倍”等，这些关于艺术品投资的火热报道也层出不穷。
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从财产安全看艺术品和其他隐蔽性强的投资品
在过去多年货币政策宽松、房地产调控和A股不景气的大背景下，包括传统艺术品的其他投资市场自然受益，甚至连生姜、大蒜都成了投机品。艺术作为投资品或说“艺术品金融化”的历史已经数百年。在19世纪的欧洲，罗斯柴尔德（Rothschild）家族的资产组合中就有很多艺术品，跟不动产以及股票、债券、黄金和珠宝整合在一起，使其家族财产的投资组合多样化（Ferguson，1998）[1]。到20世纪初，在法国甚至也出现了艺术品投资基金，将不同个人和家庭的资金汇集一起，去收购各类艺术品，然后在投资者之间按比例分配收益[2]。
从历史回报数据看，艺术投资的吸引力也不小。就过去几十年的表现，我们可以从纽约大学两位教授、艺术品市场专家梅建平和迈克尔·摩西（Michael Moses）于2002年发表的研究看，他们构建了全球艺术品价格指数[3]，过去30年艺术品投资的年化收益为5.7%，过去60年为8.8%，只比美国标普500股票指数低1%左右，但艺术品回报跟股市相关度很低，相关系数为-0.12，所以具有很好的对冲股市风险效果。雅昌艺术市场监测中心对2014年前中国艺术品市场的投资收益率做估算，其中，书画艺术品平均年化收益率19%，持有5到10年的艺术品年化收益率更高。遗憾的是我们找不到完整的18、19世纪中国艺术品与古董的价格数据，这些历史数据在今后的研究中可以继续努力，但近几十年的回报数据也帮助验证了清代家庭将部分财富配置于艺术与古董投资的合理性，比如王亶望、陈辉祖喜好收藏（第7、8章）。
这些业绩指标部分解释了过去一段时间人们对艺术品的兴趣，艺术作为另类投资品的价值显而易见。但是，艺术品是否还有超越经济回报的价值呢？这是本书对清代精英家庭资产结构的研究所能帮助解答的问题。通过前几章介绍的具体案例以及第12、13章的大样本研究，我们看到，由于清代官绅被抄家的风险较高，既可以像王亶望、钱度、陈辉祖那样因为贪污腐败而查抄，也可以像王锡侯那样“虽无悖逆之词，隐寓轩轾之意，实为狂妄不法”而被因言至罪（第6章），齐召南、陶易等都因文字狱而被抄家。我们查过的档案中，清代抄家记录有2573人次。所以，久而久之，官绅、商人都学会在家庭资产安排上尽量降低“抄家风险”，而不只是追求最高回报。尤其是我们发现，随着家庭财富规模的上升，田房这些有形易见的不动产占比会显著地下降，家产投资更多走向“窖藏”“隐蔽”；一般而言，在起初家庭财富不多时，新增财富更多用于购置田产房屋，但随着财富积累的上升，理财的组合结构会转向金银、古董、瓷器、宝玉等艺术品，非实物性质的金融资产占比也会增加。
在第13章，我们进一步将重点缩小到官员家庭这个子样本上。根据陈志武等所建立的“中国吏治数据库”，仅《清实录》记载的清代官员惩治次数就达2.7万多次[4]，占清代40多万官员总数中极高的比例[5]，官员被惩治风险不低，所以，是官都该试图规避被查被罚风险。具体反映到家庭资产结构上，我们用官员家庭总资产与其正式收入的倍数度量财产合法性：资产收入倍数越高，官员财产合法性程度应该越低。对被抄家官员家庭资产结构的回归分析发现，在其他条件相同的情况下，资产收入倍数越高的官员，土地房产在家产中的占比就会越低，金融商业资产的占比就会越高。在考虑了官员是否是旗人、是否是进士、价格趋势、官员曾经的任职地、在任的时间、年龄等因素之后，我们发现的基本结论依然稳健，即官员家庭资产合法性程度越低，其持有土地房产这些容易引起注目的物理资产比例就会越低，而相对较为隐匿的金融和商业资产则会显著增加。
这些研究告诉我们，抄家风险是人治社会的现实存在，这对家庭的投资理财有非常具体的含义，要求个人和家庭在追求投资回报的同时，也要注意到不同投资品种所蕴含的不同惩治风险和抄家风险。这就是为什么在今天不同的社会里艺术投资越来越火热。尤其是当人们的财富空前提高之后，我们可以想象一下那些富有但面对高职业风险的家庭：房地产不是很可取的，不仅容易“露富”，而且在被调查之时，房子是搬不动的，即使要卖，那也需要漫长的销售时间；如果把大量财富用于买股票、基金，或者放在银行，在关键时候，也不一定能快速变现，甚至变现后也未必能提现，因为现在银行提现超过2万元都要预约，而且现金的体积大、重量高；相比之下，艺术品尤其是明代、清代早期的画与瓷，体积小、重量轻但价值极高，几亿、几十亿的价值只需要小小的盒子就能携带，并且是别人不容易看到的。在灰色收入盛行的社会里，作为高值财富载体的艺术品有其独特的吸引力。所以，本书发现的这些清代家庭资产结构规律，不仅对我们了解中国家庭理财的历史有益，也对今天不同社会的家庭管理有现实的借鉴意义。
家庭金融也重要
本书的研究聚焦于清代精英家庭的资产结构，抄家清单案例展示出各种有价物，这上千种有价物都是跨越时空进行储存价值并实现增值的投资载体，虽然各载体的回报率、风险率和其他属性千差万别，有的以保值为主，有的以增值为特色，有的以规避政治风险和其他非经济风险为主，还有的以满足个性化的消费为使命，但它们都是实现价值跨期交换的工具。
到清代，家庭理财选择已经很多，这是值得清人庆幸的。前文谈到，早在游牧原始社会，人类没有剩余，所以不存在如何理财投资的问题；但，也因为原始人还没定居下来，跨期投资过于奢侈，私有产权的保护体系也不会建立，所以，除了人本身之外基本没有称得上投资载体的资产，投资品的需求和供给都没有。可是，在一万二千年前至五千年前的时段里，世界不同地方要么独立发明，要么模仿进入定居农耕[6]，人类生存方式的这些变化不仅推演出私有财产和私有制，而且使土地和房屋成为有价值的投资载体，因为进入定居农业后，人们开始有剩余收入，并养成习惯把剩余用于购置土地、房屋，也发展出储存食物与饮料的器皿坛罐，包括金银、古董、艺术，跨时空投资和收藏变得可能，以实物资产积累财富、表现财富。人类发展到新石器中期，财富载体的形式和种类已经发生翻天覆地的变化。当然，18、19世纪的中国已经是农业社会的晚期，尤其到19世纪，西方已经在快速进入工业化时期，所以，不太奇怪，清代抄家书反映出的财富载体不再只是土地、房屋、金银、艺术品等实物资产，而且更有金融资产，包括借贷资产、信用工具，到后来还有股票、债券、信托等！到了今天，金融投资品的选择就更是天地广阔了！
根据这里用到的抄家官员材料，清代官绅家产中，田产与房屋占总资产的比重平均在42.4%，而金融资产占29.5%（当然这是基于对金融资产做广义扩张之后的估算）。而现代金融资产比较晚才进入中国家庭，证券金融要到19世纪洋务运动时期才出现，从那以后投资工具进一步朝非人格化、非物理化的方向变迁。到清末盛宣怀的时候，根据他1916年去世时清理的家产报告，房产和土地占46.4%，经营性商业资产占9.8%，而金融资产占比43%（其中股票占38.4%）。到1950年左右，香港17位富豪的家产中，房产和土地投资占39.8%，而金融资产占59%（其中股票占45%）。而在2013年的内地富人中，房产和土地占家庭总资产大约33%，经营性商业资产占42%，而金融资产占18%（其中股票和债券占16%）。
由此可见，中国精英家庭的金融资产占比的大致变迁为：18—19世纪为29.5%（包括当铺、钱庄的资金）；20世纪初占比43%；到20世纪中期的香港，则上升到59%，但到2013年下降到18%。因此，今天中国富有家庭的资产组合中，金融资产占比太少，远低于20世纪中期香港富人家庭的金融资产占比，而且总体流动性低。根据2013年西南财大的《中国家庭金融调查》，一般中国家庭的房产投资占比在一线城市为75.9%，二线城市63.9%，三线城市占61.4%，这些都太高，风险过于集中在房地产。
法国经济学家托马斯·皮凯蒂在他的著作《21世纪资本论》中谈到[7]，在农业社会时期，土地是最赚钱的资本，谁拥有较多的土地这种投资载体，谁的财富增长就更快，更能胜出。在18世纪的李嘉图看来，随着人口和产出的双增长，土地只会变得更加稀缺，土地价格和地租收益只会越来越高；如果土地分配非常不平等，那么社会收入的分配结构也会变得越来越不平等。到了19世纪后半期，随着工业革命的深化，土地资本不再最赚钱，土地分配也不再被看成是收入不平等的主要根源，而工业资本才是最赚钱、最能致富之路，工业资本分配结构是收入分配的新决定性因素，拥有较多厂房与机器设备等工业资本的人必然占有越来越高的国民收入份额，而劳动所得的占比只会越来越低。到今天，持有更多土地或有形的工业资本不再是最赚钱的资产配置安排，掌握更多的金融资本才可以创收最多。因为金融资本比土地和工业资本具有更加快速、更加低成本的流动性，所以，一旦发现高收益预期的投资机会、创业机会，掌握金融资本的人可以比土地资本家、工业资本家更轻松地将资本投于其中，能更快更多地赚取数倍的投资回报，也能轻易地跨越国界流动。如今流行的私人股权（private equity）与风险投资（venture capital）就是具体的例子，这些金融资本将所投的公司成功上市之后，时常能实现几倍或更多的投资回报。
也就是说，在今天的现代经济之下，谁掌握更多的金融资本，谁就更能在收入赛跑中胜出。那么，前面谈到，如今中国家庭的资产结构中多以房地产为主角，金融资产的投资占比还不如清时期精英家庭或20世纪中期香港富家的高。这当然意味着，如果中国人家庭的金融投资比不能系统提高，这会约束家庭财富的未来增长前景。但，这又带出一个新的问题：中国家庭的金融资产占比尤其是权益类的投资占比偏低，倒不是人们不愿意做更多金融投资，而是金融市场欠发达，金融交易过程中的诚信度和可靠度低，欺诈的空间太大，迫使人们更多偏好房地产等实物投资选择，或者干脆就把钱放在银行储蓄账户，赚取不到通货膨胀率的回报。
因此，为了改善家庭投资理财的选项，让中国家庭能增加金融资产的配置，就必须更多地发展金融市场、资本市场，尤其是围绕家庭金融、投资理财金融做更多的发展。从这个意义讲，过去把金融只跟企业融资、建设融资画等号，经济学家在解释为什么要发展金融的时候，都只从帮助企业融资、帮助地方基础设施建设融资的角度进行说明。但是，从本书关于家庭资产结构的历史研究以及皮凯蒂的论述中，我们看到，金融市场是否发达到位，对家庭和个人的投资理财资产配置同等重要。如果中国家庭的资产配置选择继续因金融不够发达而制约，这就会大大限制中国家庭未来的福利增长前景，让过去几十年改革开放带来的财富的福利潜力难以实现。
财富载体种类与家庭资产结构的变迁历史是人类发展历程的一面镜子，也给我们提供了研究具体社会的微观发展史的重要视角。按照陈志武所说[8]，一国金融市场的发达程度是其方方面面制度建设的综合反映，其经济的金融化程度、财富载体的非实物化与非人格化程度越高，说明其制度架构总体现代化水平就越高。而如果一国经济的金融化程度高，那么，反映到家庭资产结构中，其金融资产占比也必然高，对家庭福利的提升越有利，这是镜子的另一面。中国家庭资产结构的演变历史需要进一步的量化研究。
[1]Niall Ferguson，The House of Rothschild,New York:Penguin Books，1999.
[2]卡瑞恩·克诺尔·塞蒂娜、亚力克斯·普瑞达主编，艾云、罗龙秋、向静林译，《牛津金融社会学手册》，社会科学文献出版社，2019。尤其参见其中由欧蕾·威乐露丝（Olav Velthuis）和埃丽卡·寇思乐（Erica Coslor）著的《艺术品的金融化》一章。
[3]Mei,Jianping,and Michael Moses.“Art as an investment and the underperformance of masterpieces.”American Economic Review92.5(2002):pp.1656—1668.
[4]陈志武，林展，张晓鸣：“历史中国吏治数据库”，2016年。
[5]任玉雪，陈必佳，郝小雯，康文林，李中清：《清代缙绅录量化数据库与官员群体研究》，《清史研究》，2016年第4期。
[6]Matranga,Andrea."The Ant and the Grasshopper:Seasonality and the Invention of Agriculture".Moscow New School working paper(2017).
[7]托马斯•皮凯蒂：《21世纪资本论》，中信出版社，2014年。
