丹尼·福克纳和他的喷气机
问题是对于30号州际公路沿线公寓的需求总是跟不上福克纳、布莱恩及其朋友们所提供的公寓数量的增长。到20世纪80年代初，许多房地产经纪人调侃说，性病和公寓之间的唯一差别就是你可以摆脱性病，但不能远离公寓。另外，大部分储贷协会中资产额和负债额之间的不平衡现在变得极具灾难性，于是他们开始从外人那里借短期存款来弥补内部人的长期存款的不足。当监管人员于1984年开始其为时已晚的行动时，这些事实已经再也不容忽视了。在同年的3月14号，联邦住宅贷款银行的主席艾德文·J·格雷命令储贷协会停止营业，而因此所需用来保证储贷协会存款的费用总额达3亿美元。但是，这还仅仅只是一个开始。当其他公司也处于审查之下时，立法者就开始犹豫了，尤其是那些曾经接受过储贷协会提供的巨额竞选费用的人。然而，他们拖的时间越长，就会有越多的钱变得一文不值。截至1986年，联邦储蓄与贷款保险公司已经处于破产的境地，这一点是毋庸置疑的。
1991年，经过两次审理（第一次审理时陪审团并没有达成一致意见），福克纳、布莱恩和托勒被判犯有利用储贷协会从事欺骗性土地交易，并从中欺诈、夺取1.65亿美元。他们被判处有期徒刑20年，并赔偿上千万的损失。有一个调查人员称储贷协会为“一个最鲁莽的、最具欺骗性的土地投资方案”，可见他已经预见到了这一点。这一评价也同样适用于整个的储贷危机，艾德文·格雷称那是一个美国“国家银行业历史上最广泛的、最不谨慎、最具欺骗性的时代”。总之，近500家储贷协会自动破产或者被勒令关门停业；在由国会出面建立起来的信托公司的保护下，差不多同样数量的贷款机构被兼并。据一位官员预计：“将近一半的破产机构被内部人员认为有欺诈性和潜在的犯罪性。”到1991年5月，共有764人被以各种各样的罪名指控，其中有550人被宣布有罪，326人被判刑。被强制征收的罚款达800万美元。发生在1986年和1995年间的储贷危机总共造成了约1 530亿美元（大约是美国国内生产总值的3%）的损失，但是其中的1 240亿都是由纳税人来承担的。这也使此次危机成为了自大萧条以来付出代价最为惨重的危机。由于这场危机造成了许多建筑工程停工，你会发现残留建筑物几乎遍布得克萨斯州：那些用偷窃来的钱建造的无主房屋后来被推土机推倒或者被烧毁了。24年后，30号州际公路沿线的大部分地段成了得克萨斯州的另一块荒地。
崩溃与机遇
对于美国的纳税人来说，储贷协会的大崩溃是欠缺考虑的放宽管制这一冒险政策的非常惨痛的教训。而在信贷协会破产的同时，他们也为另一批美国人提供了一条成为百万富翁的捷径。对于所罗门兄弟公司和纽约投资银行的证券交易员来说，新政中资产抵押系统的崩溃非但不是一次危机，反而是一次绝好的机会。正如他们所说的，他们非常渴望利润。在所罗门兄弟公司中，自称“可以呼风唤雨的人”看到了一条利用20世纪80年代市场变动利率的方法。绝望的储贷协会开始徒劳地抛售其抵押品以期保持自己的偿还能力。而这场重要的抵押品交易使得所罗门公司的李维斯–拉涅利开始发达，当然，他以非常便宜的价格买下了这些东西。此后拉涅利那高大的身材、廉价的衬衫和一口布鲁克林区的俏皮话立刻成了新华尔街的形象代表，并且成为了那些穿着布鲁克林兄弟公司制服工作的预科实习投资银行家们的最佳对照。（拉涅利本人曾经为所罗门兄弟公司的邮房工作。）他所使用的办法是重新利用那些抵押品，并把它们整合在一起，成为新的、诱人的、可以与政府和公司的债券进行交换的有价证券的坚强后盾，简单来说，就是把抵押品变成债券。一旦它们被整合在一起，这些抵押品根据利息支付可以被分为不同期限和信用风险的“各种分割债券”。这种新型的有抵押债券（通称为“房产抵押贷款债券”）于1983年第一次正式发行，而这也标志了美国金融史上一个新时代的开始。
在一个证券化市场上（当然也只限于一定的区域），没有人会听到你的尖叫，因为你在你自己的世界里。
以上这个过程被称为“证券化”，这是一个使华尔街彻底发生转变的创新举动。它吹落了以往沉睡在债券市场上的厚厚的尘土，并把证券市场引领到了一个全新的时代，在这个时代里，匿名交易远比私人关系更具价值。但是，这一次又是联邦政府在时刻准备着承担存在于危机中的风险，因为大部分抵押品继续享有来自政府部门发起的房利美、房地美、吉利美等政府支持企业所组成的无条件担保。这就意味着那些以抵押品作为抵押的债券几乎成为政府债券，继而成为投资等级的代表。1980~2007年间，那些以政府支持企业做后盾的按揭债券已经从两亿美元增长到了40亿美元。随着私人债务保险商的到来，像所罗门兄弟公司一样的公司可以将那些对于政府支持的企业来说“不合规格的贷款”证券化。截至2007年，这片私人资产领域已经成功地使200亿住房抵押债务证券化。1980年，只有10%的住房抵押被证券化，但是到了2007年，这个数字已经上升到了56%。
不只是人性的虚荣点燃了20世纪80年代华尔街的繁荣大火，电影《美丽人生》中所描述的交易方式的残留也促进了这一点。曾经，所有抵押贷款的贷款人和借款人之间都有一定的社会关系。吉米·斯图尔特就熟知他的存款人和借款人。然而不同的是，在一个证券化市场上（当然也只限于一定的区域），没有人会听到你的尖叫，因为你在你自己的世界里；而你之所以愿意用你的抵押品付款，正是因为那些真正收到抵押品的人对你一无所知。这些普通房主的转变所产生的影响在20年后变得越来越明显。
房产赌博
我们倾向于认为在欧美，房产就是一种单项赌博。人们能够发财的途径之一就是在物业市场上试试运气，然而事实上，这样只能使人变成一只不断给别人注水的杯子，而自己到最后可能什么都得不到。有关这个“事实”最显著的一个特征就是现实经常具有欺骗性。假设你曾经于1987年的第一季度投资了10万美元到美国的房产市场上，那么根据美国联邦住宅企业监督办公室制定的房屋价格指数或凯斯–席勒住房价格指数的预测，你的钱可以在2007年第一季度之前增加两倍，也就是在27.5万~29.9万美元之间。但是如果你把同样数量的钱按照标准普尔500指数计算，并且不间断地把自己的股息所得也继续投进去，你最终可以获益77.2万美元，这个数字是你投资那些房产所得的两倍多。这个数字在英国也差不多。如果你在1987年投资10万英镑到房产市场上，根据全美房产价格指数的预测，20年后你的钱可以增加3倍。而如果按照富时指数有限公司综合股指预测，你的资金将会是以前的近7倍。当然，房产和股票之间的一个很重要的差别，就是你不能生活在股票里。如果要进行一次公平的比较，那么这些钱必须全部是你自己房子的租金所得（或者是你拥有两套住宅而租出其中的一套所获得的租金）。一个很简单的可行的方法就是去掉股息和房租进行比较，但在1987年以后的20年间，即使是去掉股息和房租，标准普尔500指数的活跃度依然超过房产业。如果你把租金所得算入房产投资组合里，并且把股息算到股票投资组合里，这个差额虽然会有所减少，但不会彻底消失。因为当建筑区的扩张到达顶峰时，平均租金收益率在一定时期内已经从5%降低到了3.5%（换句话说，一套10万美元的房产平均每个月只能带来不足416美元的收益）。而对比来看，在英国，股票市值的增长远比美国要慢得多，而股息也是投资者获得收益的一个相当重要的来源。与此同时，英国一些针对新房屋供应的约束（例如保护绿化带的一些法律）促进了租金的增长。忽略股息和租金进行对比，就意味着除去了股票对房产的优势。单就1987~2007年之间的资本升值来说，公司的资本资产升值（上升4.5%）超过了股票升值（上升了仅仅3.3%）。而英国股市唯一能够超过英国房地产业的情况则需要追溯到1979年。
但是，当试图将房产和其他形式的资本资产相比较时，就出现了三个必须考虑的因素。第一个就是贬值。股票不会磨损，也不需要换一个新的屋顶，但是房子却需要。第二个是流动性。作为一种资产，房子所兑换的现金数量会远远超过股票。第三个是稳定性。自第二次世界大战以来，房产市场要比股票市场稳定得多（但这不仅仅是因为固定资产市场交易费用高昂的原因）。然而，这并不是说房屋价格从来没有偏离过一路飙升的道路。以英国为例，1989~1995年，平均房屋价格降了18%，而按照扣除物价上涨因素以外的实值计算，这个降幅达到了1/3还多，即37%。而在伦敦，真正的降幅将近47%。在日本，1990~2000年的10年间，房产价格降了60%还要多。当然，在我写这本书期间，美国的房产价格也出现了有史以来第一次大范围持续下降。截至2008年2月，20个美国大城市的凯斯–席勒美国20座大城市综合房价指数已经从2006年7月的顶峰时期下跌了15%。在那时，年度平均跌幅达到了13%，这个数字是20世纪30年代前期以来从没有过的。而且在一些个别的城市，如凤凰城、圣迭戈、洛杉矶和迈阿密等，整个跌幅已经达到了20%，甚至是25%。另外，在这本书的写作期间（2008年5月），大部分专家都预测房产价格仍会继续下跌。
美国股票与房地产（1987~2007）
在经济萧条的底特律，房产价格下滑的时间开始得更早，具体时间是2005年12月，而且当我于2007年拜访这个城市时，降幅已经超过了10%。当我去底特律的时候，我就有一种预感：有一些东西已经凝结成一个整体，并正在侵入到美国甚至所有英语国家里。在10年的时间里，底特律的房价涨了近50%，而这些房子很可能是除新奥尔良之外所有城市中最差的房产，虽然这还远远比不上全美范围内的房地产经济泡沫（房产价格涨了180%），但考虑到底特律的经济状态长期处于低迷的状态，这种现象真的很难解释。单据我的发现来看，原因就在于房地产生意的交易规则已经发生了很多根本性的改变，这些改变的最好例证就是底特律所经历的西迁热潮——忙碌但又很值得尊敬的中产阶级通往远离尘嚣并配有大型牧场和车库的大房子的梦之路。那曾经是这个汽车城最美丽的地方，现在却只不过是一个因无计划占用山林农田建造厂房而形成的一个巨大区域中的一条小街道，靠的是美国国内正处在发展中的“次级抵押贷款”。
当地的经纪公司把次级抵押贷款的发放对象定位于信誉记录较差的人。巨额抵押贷款会因数额太大而无法得到房利美的贷款批准（和政府的无条件担保），次级抵押贷款的风险也非常大。然而确切地说，正是由于这些贷款的风险性，使得它们对借款人潜在来说有利可图。但这些并不是说实行那种旧的30年不变的定息抵押贷款。相反，可变利率抵押贷款占有很大比重，换句话说，利率可以根据短期借款利率的变化而变化。即使本金百分之百等于抵押资产评估价值，但多数贷款只是付利率的抵押贷款而没有分期付款（偿还本金）。而且，许多贷款都有“诱惑”期，此期间通常是最初的两年，初始利率支付会被人为压低，但却加重了往后的货款成本。所有这些政策都是为了降低借款人的首次偿债费用，但是次贷协议则向借款人暗示他将从中获益颇多。一个发生在底特律的罪恶昭彰的次贷交易曾经宣称在前两年的时间里会有9.75%的利率，这超过了当时银行之间的互贷基准利率（9.125%，通常是伦敦银行同业拆息）；在次贷危机发生以前，这个利率甚至一度达到了5%，这就意味着在贷款的第三年利息支付会出现猛增。次级贷款在底特律出现之后，钱就像雪花一样纷纷而至。在这个城市里，收音机、电视机以及邮件都满是次贷广告，还有代理商和经纪商们都像一窝蜂似的推销那些所谓的非常诱人的生意。仅2006年一年的时间里，针对底特律的22个区，次级贷款提供者在宣传方面就花了10亿美元。在包括了西迁地区所在的5 100街区的邮政编码为48235的这个区域里，次级抵押贷款就占了2002年到2006年全部贷款总额的一半还多。在5 100个街区里，每20户人家中就有7家曾使用过次级抵押贷款。值得注意的是这些贷款中只有很少一部分是给首次购房者的。这些贷款几乎全都具有再次抵押贷款交易的性质，这就让借款人把房子产权看成了一个能变成现金的自动取款机。大部分人用这些钱来偿还信用卡的债务、装修房屋或者置办一些耐用消费品。另外，日趋低落的长期利率和日益诱人的抵押交易的结合为房地产市场吸引了不少新的买主。截至2005年，有69%的美国家庭都拥有了住房，相比之下，10年前的数字是64%，其中的功劳主要归功于次级贷款的蓬勃发展。但非常重要的一点是，次贷借款者中有很多都属于社会少数族群。事实上，当我开着车在底特律逛时，我发现自己在怀疑“次优级”是否就是“黑色”的代名词，不过，这并不是我凭空猜测出来的。据马萨诸塞州经济房联盟的一项研究表明，2005年，在波士顿这个国际大都市里，占总数55%的得到单个家庭住宅贷款的黑人和拉丁美洲人都使用了次级抵押贷款，而白人只有13%。另外，华盛顿互惠银行曾把超过75%的黑人和拉美借款人列为次优级借款人，而白人中只有17%。根据美国住房和城市发展部所提供的信息来看，2002~2007年间，社会少数族群拥有住房的数量增加了310万。
当然，这也使财产所有民主制发展到了最高峰，而且对于成千上万曾经被信用评级机构和种族主义排斥在主流金融市场之外的人来说，次级抵押贷款使他们拥有住房的美好梦想成为了现实。
但是，美联储主席艾伦·格林斯潘却因在职业生涯的最后时光里没能更好地规范抵押贷款行为而受到指责。不过，虽然他的2004年的讲话中曾支持可调整利率抵押贷款，但是他绝不是扩大住房拥有者范围的最主要的倡导者。同时，也不能把责任推到近年来过度发展的货币政策上来。
小布什总统于2002年10月曾这样说：“我希望美国的每一个公民都能够有个属于自己的家。”为了刺激贷款者帮助达成在10年中新增550万新兴少数族群拥有住房者的目标，小布什总统签署了《美国之梦首付法案》，这是第一个旨在帮助低收入人群购买住房而实行的举措。在这项政府政策的启发下，许多贷款人不再强制借款者提供非常完整的档案资料。房利美和房地美也开始敦促美国住房和城市发展部对次贷市场给予支持。就像小布什总统在2003年12月所说的那样：“更多的人拥有住房是关乎整个国家利益的。”对此，几乎没有人提出异议。哈佛大学阿尔福斯·弗莱彻教席教授兼哈佛大学杜博斯非洲及非裔美国人研究中心主任小亨利·路易斯（“斯盖普”）·盖茨也曾在2007年11月的《纽约时报》上撰写过相关文章。可以看出，亨利很欢迎这种趋势，并且指出在他所研究过的所有成功的非裔美国人中（其中包括名嘴奥普拉·温芙瑞和奥斯卡奖得主乌比·戈德堡），每20个人中就有15个人是曾经做过奴隶，但却成功地在1920年就拥有了住房的人的后代。由于并不在意近期房地产的泡沫，亨利提出了一个令人大吃一惊的解决“黑人贫穷和身体机能障碍问题”的办法，那就是“给那些曾经身为财产的人以财产”：
可能玛格丽特·撒切尔，甚至所有人都在试图找到一个对此会有所帮助的计划。在20世纪80年代，撒切尔夫人曾使英国150万名公共住房者拥有了自己的房子。可以肯定的是，这是撒切尔夫人做过的最慷慨的事情了，而那些所谓的进步人士们也应该从她那里学习一些东西……一个勇敢而创新的解决黑人贫穷问题的办法就是寻找一些途径，使这些房客们变成房主……对于那些贫穷的黑人来说，当他们在美国社会中也能拥有住房所有者的那种利益关系时，真正的进步才会出现。那些拥有住房的人在自己的未来和社会中会有一种作为拥有者的奇妙感觉，他们会学习、工作、拼搏并参加选举，而深陷异国文化的人却没有……
位于孟菲斯弗雷泽地区的黑人社区领导者巴尼·赛尔夫曾指出亨利言论中的致命错误：“美国梦就是自置居所，而我所关心的事情之一就是：虽然梦想非常美，但是我们还没有准备好去实现它。虽然现在有房地产业、资产评估业和抵押贷款业，但是没有人会意识到这些将帮助他们拥有那些他们买不起的房子。”
作为一个商业模式，次级贷款发展得井井有条且非常顺利——但条件是利率比较低，人们要有工作，房地产价格要保持持续上升。当然，这些条件并不能保证持久下去，至少在底特律这样的城市里不行。但是，这对于那些次级贷款者来说却不足为虑，他们只要延续20世纪80年代那些主流抵押贷款者的做法就可以了。次级贷款者们不是拿他们的钱去冒险，而是从那些已经签署的借款协议中收取丰厚的佣金后，又把他们的贷款打包重新卖给华尔街的银行，而银行把这些贷款集中起来投资到高利润的住房抵押贷款支持证券（RMBS）中去，或者把它们卖给全世界的投资商。所有人都期望获得比自己的本金多哪怕一点点的回报。这些证券被重新包装后成为了贷款资产的债务抵押债券（CDO），那些来自偿债能力很不稳定的借款者的风险很高的贷款，摇身一变，成为了AAA级的投资证券，而这个转化唯一需要的就是来自穆迪投资或者标准普尔这两大主要评级机构之一的证明，至少这些证券的打包人员不会拒绝履行债务。但是比较低的中间层和股本层是被公认为风险比较大的，当然他们也会支付很高的利率。
次贷市场的陷落
这个金融市场之所以具有如此大的魔力，关键就在于底特律的抵押借款人之间相距遥远，那些人最终会收到利息。这种风险从美国的州退休基金开始在全球迅速散播开来，不但影响了澳大利亚的公共卫生网，甚至影响到了北极圈以外的市政会。举例来说，挪威、拉娜、海恩斯、哈捷达尔以及那威克市政府就用纳税人的钱投资了1.2亿美元在由美国次级抵押贷款所担保的债务抵押债券上。与此同时，推销这些“转型产品”的人也在不断叫嚣证券化可以让风险转嫁给“那些有能力承受的人”。但后来的结果却是，这些风险留给了那些最没有承受能力的人。只有那些深知次级贷款不稳定性的人，以及那些直接与借款人打交道，并清楚他们的经济状况的人才有机会把风险降到最小。他们能够发放贷款价值比为100%[40] 的“忍者贷款”（发放给那些没有收入、工作及资产的人士）得到百分之百的贷款与价值比率，并且可以在同一天把它卖给有债务抵押债券业务的任何一个大银行。因而，转眼间风险开始四处蔓延。
当房价继续下跌时，更多的房屋主人发现他们自己面临着（房产等资产价值下跌产生的）负资产的困境。
在底特律，次级抵押贷款的崛起事实上恰好与汽车业的迅速衰退同时发生，因为经济衰退使这个城市的工作岗位一下子减少了两万个。这预示美国经济会出现大幅下滑，而这正是美联储实行紧缩货币政策的后果。因为美联储把短期存款利率从1%调高到了5.25%，这对平均抵押贷款利率产生了一个不大不小，但却非常重要的影响——这个利率的增幅高达1/4（即5.34%~6.66%）。前期优惠利率一到期，那些抵押贷款就重新定位于更高的利率基础上。很快，成百上千的底特律家庭开始无力偿还抵押贷款了。早在2007年的3月，在邮政编码为48235的地区就有1/3次级抵押贷款滞延了超过60天的还款期，面临抵押品被没收的危险。这种情况的直接影响是刺破了房地产业的经济泡沫，使房价开始了自20世纪90年代以来的第一次下跌。而一旦这种情况开始出现，那些靠100%抵押贷款的人发现他们的债务高于他们的房屋价值。当房价继续下跌时，更多的房屋主人发现他们自己面临着（房产等资产价值下跌产生的）负资产的困境，换句话说，他们的房屋价值已无法抵债。这是美国房地产市场危机范围不断扩大的预兆，也开始动摇西方世界金融系统的根基。
在一个闷热的星期五下午，我刚从底特律到达孟菲斯，就看到在孟菲斯法院大楼台阶的牌子上标明有50多户房屋待售。这些房子都是由于房屋贷款出借方因房主没能及时支付利息而取消了他们的抵押房屋赎回权。孟菲斯不仅是美国的破产之都（正如我们在第一章中所说），到2007年，它还迅速成为了没收之都。在过去的5年中，我被告知有1/4的家庭曾收到过即将取消抵押品赎回权的警告通知。次级贷款抵押又一次成为了这个问题的根源。仅2006年一年，次级贷款财务公司就借出了4.6亿美元给14个孟菲斯邮政编码公司。我亲眼所见的只不过是没收洪流的一个开端罢了。2007年5月，责任借贷中心预计，没收的房屋数量将达到240万套，而这个数量还可能低估了。到本书定稿时止（2008年5月），有大约180万美元的抵押贷款未还款，估计有900万美国家庭，或者1/10的私人住宅已经陷入负资产状态，有将近11%的美国次级房贷抵押已经丧失了抵押房屋的赎回权。根据瑞士信贷提供的信息，未来5年内，抵押房屋没收的总数将达到650万，这可能会使8.4%的美国居民或者是12.7%的房屋贷款抵押者无家可归。
自2007年年初夏始，次级抵押信贷市场就变得令人失望。这个冲击波扩展到了世界信贷市场，摧毁了套利基金，耗费了数十亿美元用于拯救银行和其他金融公司。最大的问题在于债务抵押债券。在2006年，5 000多亿美元被借贷出去，而其中有一半是次级贷款。许多债务抵押债券被严重高估，结果导致错误地估计了次级房贷的破产率。甚至是AAA级证券也开始出现违约情况，而专门购买高风险抵押债券凭证的套利基金更是首当其冲。大多数分析家认为，次贷危机起始于2007年6月——美林投资银行发现它的债务公司——贝尔斯登公司拥有过多的次级贷款，于是要求贝尔斯登公司对所持有的两只套利基金另外追加担保，次贷危机由此产生。在接下来的一个月里，评级机构开始降低住房贷款抵押债券的评级。各种持有住房按揭贷款支持证券和债务抵押债券的金融机构都发现，它们正面临着巨大的损失。问题因系统中的债务杠杆而被扩大了，特别是套利基金，它们向经纪商——银行借取了大量的资金，而为了使所获利益扩大，它们将问题严重化了。同时，银行为了掩饰自己的次贷危机，将次贷资产置于资产负债表外管道或是“投资策略工具”中。（“投资策略工具”无疑是关于危机的最合适的缩略语。）这种方法依赖于商业票据市场上的短期资金借贷，或者是短期的同业拆款。由于害怕“对手风险”（即由合同另一方财务破产引起的风险），许多信贷市场停止了运作。许多评论员曾警示过的流动性危机终于于2007年8月份爆发了。几乎无人能预料到，由于底特律和孟菲斯等城市的低收入家庭不履行次贷房屋还款居然可以引起如此巨大的金融危机：一家是北岩银行，另一家是贝尔斯登公司，他们被廉价地卖给竞争对手；无数套利基金活跃起来；银行的账面资产减值达到3 180亿美元；预计资产损失总额将超过1万亿美元。次贷蝴蝶扇动了一下翅膀，引起了全球的金融风暴。
关于危机的讽刺之一是它给了美国政府资助的财产所有民主制之母——房利美沉重的一击。政府政策的后果之一便是扩大房利美及其兄弟公司——房地美在抵押中持有的份额，同时，减少政府在此领域的重要性，而政府的保护曾是这个系统的核心内容。1955~2006年间，由政府担保的非农业抵押份额由过去的35%减少到5%。与此同时，由政府资助的公司所持有的抵押份额却由原来的4%不断增长，直到2003年达到最高峰43%。美国联邦住屋企业监督办公室通过放松资本和财产比率来怂恿房利美和房地美获取更多的住房按揭贷款支持证券（包括次级贷款担保证券）。但是，两家机构的资本只有840亿美元，资产负债表上的1.7万亿美元资产中只剩下5%，更别提它们将要担保的2.8万亿美元的次级贷款担保证券了。政府资助应该转换为政府所有，这其中就隐含了联邦预算在内，这似乎是这些机构陷入困境的合理假设。
所以，房子并不是唯一的安全投资。它们的价格既然能上涨就能下降，另外，正如我们所见，房子是非流动资产，这就意味着当你陷入经济困境时，你不能迅速把它卖出去。房价在下滑的路上挣扎，因为房主不愿意在经济低迷时期降低要价，结果导致众多主持有待售房产，这意味着这种房屋所有权将降低劳动力的流动，以至于延缓了经济恢复的速度。这就是“财产所有民主制”的消极面，虽然这种制度将房客变为房主这一点很诱人。另外，还有一个问题亟待回答，那就是我们是否已将这种高风险的模式输出到世界的其他地方了。
[40] 贷款价值比为100%指的是零首付。——编者注
产权与财富
基尔梅斯——一个在布宜诺斯艾利斯郊外散落着的贫民窟，听起来和阿根廷首都中心优雅的林荫大道相差十万八千里。生活在那里的人们真的有那么贫困吗？正如秘鲁经济学家赫南多·德索托所说，像基尔梅斯这样遍布着简陋小屋的小镇，去掉它们摇摇欲坠的外表外，它们实际上是几万亿美元还未被实现的财富。据赫尔南多·德·索托估算，世界上穷人所拥有的不动产总值可达9.3万亿美元。他指出，这个数值相当于世界20大经济组织所列出的公司的市场资本总额，大约1970~2000年间，发展中国家接受国外援助资金总额的90倍。问题在于，居住在基尔梅斯的人以及世界上无数住在简陋小镇的人们，对他们的房屋没有法定权利。而如果对他们的财产没有法定权利，他们就没办法将其作为贷款担保抵押物，于是这制约了经济的增长。如赫尔南多·德·索托所说，因为人们不能借贷，也就没有资本做买卖。潜在的企业家被埋没了，资本主义的活力也被窒息了。
麻烦的主要方面在于在南美洲这样的地方，建立财产法定权利在行政方面有一定的困难。据世界银行调查，如今在阿根廷如果要注册登记财产，需要大约30天的时间，而以前这个时间还要更长。在其他一些国家，例如孟加拉国或是海地，情况甚至更糟，可能需要300天的时间。赫尔南多·德·索托和他的研究者试图获得在秘鲁国有土地上建房子的政府授权，他们整整花了6年零11个月的时间。在此期间，他们和52个不同的政府部门打过交道。在菲律宾，直到现在，要使房屋产权合法化仍需要168个步骤，其中包括要去53个公共代理处和私人代理处，分别需要用13年和25年的时间。与此相反，在英语国家，这一切只需两天就可办好，很少有超过三个星期的时候。在赫尔南多·德·索托眼中，使产权合法化的烦琐手续使穷人的资产变成了“死资本……就像高高位于安第斯山上的湖水一样，只是未被使用的潜在能源”。他认为，赋予资本生命是使秘鲁等国繁荣发展的关键。只有拥有一套行之有效的资产权利体系，房产的价值才能在市场上很好地体现，房屋才能自由买卖，才能合法地用于贷款抵押，房主才能自由地进行交易。另外，把穷人排除在合法的产权所有者之外，就要保证他们在灰色或是黑色的经济地带，在国家政策之外，至少享有部分权利。这其实具有双重破坏性——阻碍了有效的税收，也降低了政府在民众眼中的权威性、合法性。穷国很贫困，这是由于它们缺少对财产的保护，而这些财产正是成功经济的隐性建筑。“《物权法》不是银弹头”，赫尔南多·德·索托说，“它是缺失的纽带……没有《物权法》，你将永远不可能完成任何一项长久的改革。”而穷国基本上缺乏民主，因为缺少选民去选举出公共财产的保管者。赫尔南多·德·索托称，除非提供一套民主体系，否则不可能维持以市场为导向的财富体系。这是投资者的唯一可选的途径。
一些批评家说他躲在名声扫地的秘鲁前总统阿尔韦托·藤森背后。而另一些评论家说，赫尔南多·德·索托试图用“财产所有民主制”全球化的努力使他成为英雄。美国前总统比尔·克林顿称他“或许是最伟大的经济学家”，俄罗斯总统普京则称他取得了“非凡”的成就。2004年，美国自由党的智囊团卡托研究所因为德索托在“精神和实践自由”方面所做的工作，授予他两年一度的米尔顿·弗里德曼大奖。赫尔南多·德·索托和他的自由民主机构已经给众多国家的政府，例如埃及、萨尔瓦多、加纳、海地、洪都拉斯、哈萨克斯坦、墨西哥、菲律宾和坦桑尼亚等提供了建议。当然，关键问题在于：他的学说在现实中起作用吗？
基尔梅斯验证赫尔南多·德·索托是否真的揭开了“资本的秘密”提供了一个自然的试验。1981年，基尔梅斯的1 800多个家庭抵制阿根廷军政府占用大量荒地。恢复民主制度后，阿根廷省政府没收了这些土地，同时给予以前的居住者合法的权利，然而只有8/13的土地所有者接受了这个补偿，而其他人（其中有一人是1998年才在此定居的）要争取永久权利。结果便是10年后，一些居民通过缴纳正常的租金最后成为业主，而另一些人仍是房客。今天，你可以通过一个现象辨别出业主和非业主：业主会更用心地打理他们房子的篱笆和墙壁，而那些房客住的待确定的房子都破烂不堪了。众所周知，业主要比房客更爱惜房子。
真正的抵押物来自于稳定的工资。
毫无疑问，房主们改变了基尔梅斯人们的观念。据最新一项调查表明，那些已经取得合法权利的业主与那些非业主相比，在观点上更加具有独立性，更加物质化。例如，当被问道“你觉得钱对于快乐来说重要吗”时，选择肯定答案的业主比非业主多出34%。当然，这个理论似乎也存在瑕疵。对于基尔梅斯的居民来说，在贷款时，业主并不见得就比非业主容易多少，只有4%的人拥有抵押物。在赫尔南多·德·索托的家乡秘鲁，情况也是如此，业主们的力量不够强大，不足以使死资本复活。1988年，德索托向秘鲁政府首次推荐他的学说并且被接受，注册财产的时间于是有了很大的缩减（仅需一个月）。更明显的是，有99%的交易花费都被缩减。自从1996年创建了非正式财产正式化委员会以来，人们在这4年中做了更多的努力，在城市用地上建造的120万间建筑被法律承认。然而，赫尔南多·德·索托所许诺的经济进程却逐渐令人失望。在秘鲁首都利马，1998~1999年间，有20万户人家获得了合法的土地授权，然而，直到2002年，仅有1/4的家庭可以以此作为抵押获得贷款。在赫尔南多·德·索托学说试行的其他地方，特别是在柬埔寨，使城市财产合法化仅仅鼓励了肆无忌惮的开发商和投机者买下贫困者的房产，或者是将他们赶出去。
记住，不是财产使你有物可押，而是财产增加了你的信用度。真正的抵押物来自于稳定的工资，正如19世纪40年代的白金汉公爵或是现在的底特律房主那样。因此，企业家们不一定要把他（她）们的房子抵押出去，以此来筹钱，事实上，产权并不是财富增长的关键因素。
小额贷款
我是在一个雨天的星期一早上见到贝蒂·弗洛雷斯的，在玻利维亚一个小镇高地市的市场街道上，这个小镇在玻利维亚首都拉巴斯附近。那天，我们准备去高地市的小额资金组织Pro Mujer[41]。由于海拔较高，我感觉很疲惫，就提议停下来喝杯咖啡。贝蒂当时正在那儿忙着煮咖啡，然后为顾客和市场上的摊主端上一杯杯香浓的玻利维亚咖啡。我迅速被她的能量和活力吸引。与市场上大多数玻利维亚本国妇女不同，她可以很自如地和外国人进行交谈。原来，她是小额资金组织Pro Mujer的顾客之一。她成功地获得了贷款来扩大她的咖啡店，这是她做机械师的丈夫没能办到的。只需看看贝蒂不停忙碌的身影，我就知道这项政策确实见效了。她还有未来的扩展计划吗？肯定有的。她的生意让她能供女儿上学读书。
贝蒂·弗洛雷斯并不是传统意义上所认为的风险小的信贷对象。她的存款很少，并且没有房子。而她和数千名像她一样生活在贫困国家的妇女可以获得像小额资金组织Pro Mujer这种机构的贷款，这确实是解放妇女企业家这一革命的成果。在玻利维亚这样的国家进行小额贷款运动中有一个巨大的发现：与男性相比，女性是风险较小的信贷对象，不管她们是否有房屋作为抵押。这真是与传统意识里女人挥霍无度的形象大相径庭啊。的确，这与上百年来的偏见格格不入。直到20世纪70年代，人们还认为女性的信贷度不如男性。例如，在美国如果已婚女性的丈夫没有工作，她们自我创业申请贷款时就会被拒绝。情况对于被抛弃的女性或是离婚的女性来说更糟糕。在我的成长过程中，信贷机构总是关注男性。然而，这种小额贷款表明，女性也有良好的信用度。
小额贷款运动的发起者是诺贝尔奖得主尤努斯。他通过对他家乡孟加拉贫困的乡村作调查，得出小额贷款在妇女中有巨大潜力的结论。1983年，他在乔布拉村与别人合伙创办了乡村银行，先后为将近750万名妇女提供了小额贷款，而其中绝大多数妇女没有任何抵押担保。所有的贷款者会分别组成5人小组，每周进行一次非正式聚会，每个人都承担着还款责任。起初，乡村银行只能进行30多亿美元的贷款业务，这些钱主要是来自赞助商。而现在，乡村银行吸引了足够多的存款（到2007年1月，共有6 500亿美元存款），这确实是利润很大的。由琳内·帕特森和卡门·贝拉斯科在南美建立的乡村银行可能是小额资金组织Pro Mujer最佳的模仿者了。该银行贷款起点大约是200美元，期限是3个月。大多数妇女利用这笔钱购买牲畜，或者像贝蒂那样用这笔钱做小本生意，卖煎饼或是日用品之类。
在我离开贝蒂的咖啡店时，高地市小额资金组织办公室早已人声鼎沸。我被眼前的景象深深地吸引了：玻利维亚妇女几乎全穿着传统服装（圆顶小高帽，以各种方式戴在每个人的头上），排着队还定期贷款。她们讲述自己的经历时，我开始思考是不是可以把那老话“像房子一样安全”改为“像家庭主妇一样安全”。在世界上其他贫困国家，从内罗毕的贫民窟到印度安得拉邦村寨，也有类似现象发生。当然，这些也不仅仅发生在发展中国家。小额贷款也可以在发达国家的贫困地区进行，例如在格拉斯哥的卡斯尔米尔克（Castlemilk）地区，那里的贷款系统被称为信用联合体，它的建立是为了抵制高利贷者的贷款（我们曾在第一章谈到），而接受贷款者通常是当地妇女。在高地市和卡斯米尔克地区，我常听说男人们更愿意把钱花在酒吧或是投在赌马场上，并不考虑还利息。而女人，正如我经常听说的那样，比男人更善于理财。
当然，如果认为小额贷款和赫尔南多·德·索托的财产权利理论是解决全球贫困问题的万能药方，那就大错特错了。据粗略估算，全球人口中，约有2/5的人处于金融系统之外，他们没有存款，更别提信用度了。按尤努斯的说法，不管你是否需要他们有抵押担保，仅仅给他们提供贷款并不一定能使他们摆脱贫困。我们也不应忘记，虽然有些人确实因为小额贷款受益，但并未摆脱贫困。我们惊奇地发现，一些小额贷款公司每年向贷款者收取高达80%甚至125%的利息——这和高利贷差不多了。这表明，小额贷款公司赢利的最佳方法，其实是尽量提供数量较多的小额贷款。
自我的苏格兰同行亚当·斯密写了关于自由市场的研究《国富论》以来，格拉斯哥已经走了很长的一段路了。像底特律一样，格拉斯哥也是在工业年代兴起的城市，因此，它似乎不太适应金融年代。但是像南北美洲或是南亚的人们一样，格拉斯哥的人们也得到了相同的教训。金融文盲似乎无处不在，但在经济的一个分支领域——财产市场，人人都是专家。众所周知，财产是个单项赌博（某些个案除外。在2007年第4季度，格拉斯哥的房价下滑2.1%，当地人唯一的心理安慰是爱丁堡的房价下滑了5.8%）。在世界所有的城市，房屋价格泡沫远远高于根据房屋出租收益或是建筑消费评定的标准。正如经济学家罗伯特·希勒所说，当前广泛流传的观点认为房子是很好的投资，于是通过同样的反馈机制，衍生出了经典的推理泡沫。这种反馈机制通常会影响股票市场。简而言之，这是资本货物的非理性繁荣。正如我们所见，这种感觉起源于政治因素。当鼓励拥有住房也许有助于笼络选民，同时也因强迫人们以房赌房而扭曲了资本市场。当金融理论界警告反对“本土偏好”时，他们是反对投资者将他们的钱投资到本国的不动产上面，而真正的“本土偏好”是把所有的钱都投资到自己的房子上面。毕竟，房屋代表了2/3的典型的美国房屋投资组合，而这一比例在别国还要更高。从白金汉郡到玻利维亚，金融安全的关键是要建立合理多样的金融资产有价证券。要想这样做，专家建议我们去借未来的钱。但是，在这个充满风险的高度杠杆化的资产市场，我们不应该被引诱，去用所有的东西做赌注。在借款费用和投资回报之间，在债务和收入之间，应始终保持能承受的幅度。
不用说，这些法则不仅仅适用于住房，它们也适用于国家经济。最后，还有一个问题需要回答——由于我们所谓的全球化，世界上最大的经济体已经忽视次贷风险多久了呢？次贷超级大国的代价又是什么呢？
[41] Pro Mujer为西班牙语，即援助妇女之意。——编者注
