投机目标：密西西比公司仅余1/10的股票
从表面来看，更高股价的产生是由于密西西比公司对未来从路易斯安那可能获得的利润回报作出了承诺。这也是为什么劳如此费力地鼓吹殖民地的美好前景，将其比做真正的伊甸园的原因：园内居住着友善的蒙昧民族，那些异邦之物可以装船运往法国。为了开展贸易，密西西比公司在密西西比河口建造了一座新城市——新奥尔良，如此命名是为了谄媚于多情善感的摄政王。正如我们所知，这份理想的图景并非毫无根据，但要真正实现则需要多年努力。的确，数千来自莱茵兰、瑞士以及阿尔萨斯的德国贫民被征调过来，扮演了殖民者的角色，但是这些不幸的移民在到达路易斯安那之时，看到的却是一片潮湿闷热、蚊虫滋生的沼泽地。不到一年，他们当中的80%便死于饥饿或热带疾病，比如黄热病[26]。
短期之内，劳需要用一种新的方式来支付40%的股息。这个问题通过发行纸币得以解决。从1719年夏天开始，那些希望持有“女儿股”和“孙女股”的投资人得到了皇家银行的慷慨资助，后者允许股东借钱，并用所持股票作为担保品，将所得的资金用于投资更多的股票。可以预见的是，股票价格飙升。最初的“母亲股”价格从8月1日的2 750里弗尔涨到8月30日的4 100里弗尔，然后于9月4日达到5 000里弗尔。这轮升值诱使劳又在市场上投放了10万新股。之后的9月28日和10月2日，劳又分别投放了相同数量的股票，紧接着，两天后的10月4日又小规模投放了24万新股（尽管这次并未公开发行）。1719年秋天，公司每股价格越过9 000里弗尔大关，并于12月2日创下新高（10 025里弗尔）。1720年2月的非正规期货市场中，交易支付价格甚至达到12 500里弗尔。公众欢快娱乐的心情很快变得近乎疯狂。
有人似乎感到事出蹊跷。“所有的巴黎人都疯狂了吗？”1719年伏尔泰在给蒙·得·热内维尔的信中写道：“这是一场捉摸不透的混乱。”爱尔兰银行家和经济学家理查德·坎蒂隆确信劳建立的体制终将崩溃，他变卖家财，于1719年8月初离开巴黎。在伦敦，丹尼尔·迪福的态度更显蔑视：法国人只是在“追逐一阵装饰精美的空气”。劳的事业代表了一种新的成功的生活方略，对此迪福讥讽道：
你需手握长剑，砍死一两个花花公子，然后被抓进监牢，判处绞刑。如果你本事够大，可以越狱而逃——谨记这条路：前往某个陌生国度，倒卖股票，发行密西西比股，使整个国家一片泡沫，不久你就成了伟人。当然，你也得有超凡的好运。
大多数富裕起来的巴黎人经不住劳的诱惑。劳手握自己印制的叠叠钞票，提出要延期支付养老金，而实际上却提前支付，这得到了权贵阶层的绝对拥护。1719年9月，成群的股民涌向坎康普瓦大街。这条大街其实是夹在圣马丁大街和圣丹尼斯大街之间的狭窄通道，密西西比公司的股票发行办公室就设在此处。一位英国使馆的职员形容道：“从清晨到深夜，这里聚满了王族子胄、大臣公爵以及贵夫人，一言以蔽之，囊括了整个巴黎的体面人物。他们变卖资产，典当珠宝，为的是购买密西西比公司的股票。”玛丽·沃特利·蒙塔古夫人曾经于1719年造访巴黎。她这样写道：“我很高兴能在巴黎遇见一个彻底的英格兰人（至少是英国人），我是指劳先生，他对待那些法国公爵和重臣是如此傲慢，而他们对他却是无比尊崇和屈就。”就在这样一个狂乱的年代，“百万富翁”（millionaire）一词首次出现（和企业家一词一样，百万富翁一词也是诞生在法国）。
1719年坎康普瓦大街街景一角，选自雕刻作品《愚蠢的大场面》
为了获取担任公共官职的资格，约翰·劳皈依天主教，因此他出现在那年12月10日的弥撒祭礼上也就不足为怪了。他有许多理由要感谢上帝。接下来的一个月，劳被任命为财政大臣。功德圆满的他目前控制着：
法国全部间接税的征收权；
法国全部国债；
法国26座铸币厂，生产帝国需要的金币、银币；
路易斯安那殖民地；
密西西比公司，该公司垄断了烟草的进口和销售；
法国与加拿大的毛皮贸易；
法国同非洲、亚洲以及东印度地区的贸易。
凭着自身的头衔，劳还拥有：
位于黎塞留大街上的尼维斯酒店（现在是法国国家图书馆）；
马札然宫，公司的办公所在地；
征服广场（后改为路易大帝广场）超过1/3的建筑；
20多座乡间地产；
路易斯安那的几家工厂；
1亿里弗尔的密西西比公司股票。
约翰·劳也可以宣称：“我就是经济。”
法国国王路易十四曾经说过：“朕即国家。”约翰·劳也可以宣称：“我就是经济。”
[26] 今天，劫后余生者的踪迹在圣查尔斯、圣雅各和圣洗礼约翰的阿卡迪亚教区仍依稀可寻。
泡沫破灭
事实上，约翰·劳更喜欢赌博，而不是祈祷。例如，1719年3月，他曾与波旁公爵下注1 000个金路易，赌那年冬天和春天不会结冰（结果他输了）。还有一次，他下注1万金路易在一点来跟一个朋友打赌，说他不可能用六个骰子一次掷出想要的点数（那次他很可能赢了，因为赌胜的可能性是6的6次方比1，即46 656比1）。但是，他最大的赌注压在了自己创造的金融体系上。1719年8月，据一位不安的英国外交官报道，劳在“每日话语”中说道，他要使“法国达到比以前更高的层次，能够对整个欧洲发号施令；他希望随时可以毁掉英格兰和荷兰的一切贸易和信誉；希望毁掉我们的银行以及东印度公司，只要他心中有这样的念头”。为了证实自己所言非虚，劳与伦敦德里伯爵托马斯·皮特（首相威廉·皮特的叔叔）打赌说，英国股价将在未来的一年下跌。之后他出售了面值10万英镑的英国东印度公司股票，得到18万英镑的收入（即股价是180英镑，超过面值80%），并于1720年8月25日进行交割（1719年8月末的股价是194英镑，偏离了劳最初关于价格下降的预期）。
然而，劳的信心并未持续受挫。就在他出任财政大臣之前，我们前面所说的泡沫循环中五个阶段中的第四个阶段的现象首次开始呈现。1719年12月，密西西比公司的股价开始下跌，于12月14日降至7 930里弗尔。劳利用应急办法，使股价重新攀升。他在皇家银行设立部门，用以保证股票买卖的最低价格为9 000里弗尔。2月22日，似乎是为了简化一切交易程序，劳宣布密西西比公司接管了皇家银行，并且斥资提供期权，赋予期权拥有者在接下来6个月内以1万里弗尔购买一股的权利（11 000里弗尔是有效的价格，要比1月8日实际最高值10 100里弗尔还多900里弗尔）。这些举措足以使密西西比公司股价保持在9 000里弗尔之上，直到1月中旬（尽管股价下跌使期权的引入毫无效用，但是劳仍然慷慨地允诺股东以每股10倍的利率转化股票）。
尽管如此，股票市场外的通货膨胀仍在不断加速。在1720年9月通货膨胀最严重的时候，巴黎股票价格与两年前相比已基本翻番，尤其是在这之前的11个月内增长极为迅速。这种现象反映出，劳主张的货币流通规则引发了物价极为罕见的增长。在仅仅一年多一点儿的时间里，流通中的货币便翻了一番。截至1720年5月，法国货币总供应量（包括公众持有的现金和股票，因为后者可任意转化为现金）已基本上增长为原来的4倍，这是相对于里弗尔来说的，而不是法国旧货币制度中的金银硬币。不足为奇的是，有些人开始预见到货币的贬值，而将货币兑换成金银。作为专制主义者，劳的最初反应总是实施强制措施——钞票成为了法定货币，金银被禁止出口，金银产品也被禁止生产和销售。截至1720年2月27日，私人持有500里弗尔以上的金银硬币都会被视为非法行为。该措施被政府授权有关部门通过挨家挨户搜索的形式强制实施。伏尔泰称为“最不公平的法令”以及“专制谬论的极限”。
密西西比公司泡沫：货币和股票价格（里弗尔）
与此同时，劳通过提高金银价格，强制性地调整钞票与金银之间的汇率。1719年9月~1720年12月，官方金价上涨了28倍，而银价至少上涨了35倍。所有这些举措，都是为了提高钞票在公众中的吸引力。然而，这个有些矛盾的调控，有时只会使公众更加不知所措——它告诉人们的是，一个专制政权只会制定适合自己的经济政策。后来有人回忆说：“一个个单词通过全新的魔法，组成了无人理解的法令，空气中充满着模糊的打算和奇想。”金银曾经可以自由出口，然而突然有一天却不可以了。印刷厂的印刷速度有多快，钞票就可以印得多快，然而突然有一天，劳却将钞票供应量限制为120万里弗尔。密西西比公司股票价格的底价曾为9 000里弗尔，然而突然有一天却不是了。当2月22日底价发生变化的时候，股票价格不出意料地暴跌，到该月月底便已跌至7 825里弗尔。也许是由于摄政王施加了压力，到3月5日，劳的做法出现了一个U形回转，重新将底价定为9 000里弗尔，同时允许以该价格进行购买。然而，尽管规定“钞票是一种不可改变价值的货币”，尽管在这之前有120万里弗尔供应量的限制，该措施却意味着货币供应的限制得以取消。现如今，对于精明的投资者来说，没有什么比将他们的股票以每股9 000里弗尔的价格兑换成现金更让他们高兴的事情了。与此同时，公众的股票持有量已经暴跌至总发行量的1/3以下。由此看来，在不久的将来，股票市场将必然会摆脱密西西比公司的束缚，并远离通货膨胀浪潮的影响。
5月21日，在为避免金融危机而进行的最后一搏中，劳说服政府制定了一项通货紧缩法令，以使股票的法定价格在一个月内由9 000里弗尔降至5 000里弗尔，同时将流通中的钞票供应量减半。劳再度使钞票贬值，从而使之前保证不会再改变货币价格的法令失效。这就是当时王朝专制制度的弊端，劳的金融系统基础突然变得非常不牢固。就在发表该声明6天后，迫于公众强烈抗议的压力，法国政府宣布该法令无效，然而，公众信心却遭到了严重破坏，并且这种破坏在当时是无法挽回的。在经历了一段最初的平静之后，密西西比公司股票价格已从9 005里弗尔（5月16日）下滑至4 200里弗尔（5月31日）。愤怒的人群拥挤在很难满足货币需求的银行门口。他们扔石块，砸玻璃。一位英国评论家写道：“这个国家的人们遭受到了前所未有的损失，银行业形势也受到了严重影响。这场危机给人们所带来的惊骇和绝望，是无法用语言来描述的，亲王们和所有的大人物对此都表示非常震惊。”在一次最高法院的特别会议上，劳遭到严厉指责。最后摄政王作出让步，宣布5月21日发布的法令无效。劳递交了辞呈，并于5月29日离职。劳被软禁了起来，他的敌人想把他关押在巴士底监狱中。劳面临着生命中的第二次入狱——甚至有可能是死刑（一个调查委员会很快便找到了劳发行钞票破坏当局权限的证据，从而找到了起诉基础）。皇家银行也因此关门停业。
约翰·劳不仅是一位骗子高手，同时也是一位逃亡大师。没过多长时间，表面上看来，除了劳，没人有机会避免金融系统的全面崩溃——这毕竟是他设计的系统。他重新恢复了权力（在国家商务部中担任相对不算高的职务）并一度使证券市场回稳，密西西比公司的股票价格于6月6日回到了6 350里弗尔。尽管如此，这只是暂时的缓和。10月10日，政府部门被迫在国内交易市场中重新加入了金银物品的交易。密西西比公司的股票价格在接下来的一段时间里持续下滑，于9月份下滑至2 000里弗尔，12月份下滑至1 000里弗尔。全面性的恐慌已经不可避免。就在这个时候，劳最终在公众的贬低声以及媒体的讽刺声中逃到了国外。在离开之前，他与奥尔良公爵召开了一次“感人至深的告别会”。劳说道：“殿下，我已经意识到我犯下了严重的错误，我犯下这些错误主要是因为我只是一个普普通通的人，而所有的凡人是都会犯错的。但是，我保证我的所有行为都不是出于恶意或不诚实。另外，在我的整个行为中也没有显现出任何这类特征。”尽管如此，只要他还在接受调查，他的妻子和女儿就不允许离开法国。
密西西比公司泡沫现在已经破灭了，而整个欧洲的空气中都充斥着逃跑的声音。一位荷兰投资者也同样被激怒了，他有一套专门从中国定做的盘子，其中一个盘子上的铭文写道：“我的上帝，我的所有股票一文不值。”另外一个则更直接：“股票和风的交易纯粹是狗屁。”对于阿姆斯特丹的投资者来说，密西西比公司交易的东西跟风一样没什么实质内容——特别是与荷兰的东印度公司（该公司实实在在地交易了香料或布料等货物）相比。正如讽刺传单上的打油诗所说：
这是一块令人惊叹的密西西比土地，
它因股票交易而出名，
这个交易充满了欺骗和狡诈，
挥霍了数不尽的金银财宝，
尽管如此，人们还是十分关注股票，
它是风，是烟，虚无缥缈。
一系列幽默的、富有寓意的雕版印刷品被制作出来，并以《愚蠢的大场面》为题出版。该系列印刷品赤裸裸地描述了这样一幅景象：股票经纪人吞食货币、抛售密西西比公司股票，疯狂的投资者在逃离疯人院之前带着愤怒狂乱奔跑，劳自己坐在两只脏兮兮的法国小公鸡拉着的马车上穿梭于城堡内外。
股票经纪人将货币变成了密西西比公司股票和风，选自雕刻作品《愚蠢的大场面》
劳在离开法国时，自己也遭受了很大的经济损失。他离开法国时几乎一无所有，这主要是由于他打赌英国东印度公司的股票将下滑至每股180英镑。但到1720年4月为止，该股票价格已经涨至每股235英镑并且还在继续上涨，因为投资者退出了巴黎市场而转投更为安全的伦敦市场（有南海泡沫）。到6月时股票价格为每股420英镑，在8月劳的赌注到期时仅下滑至每股345英镑。劳在伦敦的银行家乔治·米德尔顿同样也因履行委托人的职责而破产。尽管如此，法国的损失却不仅仅在金融方面。劳制造的泡沫及其破灭对于法国金融业的发展来说无疑是个非常沉重的打击，夺走了好几代法国人的钞票和股票。法国政府的财政危机一直没有得到解决，甚至在路易十五及其继承人路易十六在位期间还都依然存在，他们的王权基本上仅够维持生计，不断从一个失败的改革到另一个失败的改革，直到王权垮台时才会促成一次彻底变革。这场灾难的惨重程度，用伯纳德·皮卡特精心制作的备受后世尊崇的《献给后来者的纪念碑》（1721年）来描述可能最好不过了。在这幅雕版作品的左边，一群贫穷的荷兰投资者表情忧郁地进入了诊所、精神病院和救济所。然而，作品右边有关巴黎人的场景却更加具有启示性。赤裸的命运女神福尔图娜下了一场密西西比股票和期权的雨，雨下在了一群甘康普瓦大街上充满悔恨的人身上，而一辆由印第安人拉着的大车则冲进了会计师人群，这辆车有充满运气的巨大的轮子，前面还有两个人在争吵。
劳制造的泡沫及其破灭对于法国金融业的发展来说无疑是个非常沉重的打击，夺走了好几代法国人的钞票和股票。
相比之下，英国同时期的南海泡沫的影响就要小一些，波及人数也相对少一些——这不只是因为南海公司从来没有像劳控制皇家银行那样控制英格兰银行。从本质上来说，劳在英国的同行约翰·布朗特的南海计划就是转换各种不同形式的政府债务，其中产生的大部分资金都用于资助西班牙王位继承战争，被注入到一家与南美洲西班牙王室进行贸易的公司中。在年金及其他债务工具的转化价格方面达成一致之后，如果南海公司能够让政府中现有的股票持有人以一个较高的市场价格接受南海公司股票的话，公司董事便可因此而获利，因为这将使公司董事获得一些剩余股票，而这些剩余股票则可向公众出售。南海公司在这个成功获利的过程中使用的一些策略与劳在巴黎使用的策略非常相似。股票分四个部分出售给公众，股票价格从1720年4月的每股300英镑涨到了6月的每股1 000英镑，允许分期付款。贷款则通过股票抵押贷款的方式进行发放，需付大量股息。正如诗人亚历山大·波普所观察到的，快乐理所当然地给狂热让路，这是“一种不光彩的行为，如果（在充满希望与财富的时代）不去投资”。
尽管如此，与劳不同的是，布朗特及其合伙人必须与英格兰银行进行竞争，这迫使他们通过提供年金去提高条件。他们还要与国会内的反对派辉格党人较量，这又迫使他们不得不加大对政府进行贿赂的力度，以确保立法对他们有利（单单是财政大臣就要得到249 000英镑的股票收益），这点也与劳不同。另外，与劳不同的是，他们不能垄断股票及信贷市场。与之相反，1720年，新公司犹如雨后春笋般诞生——共计190家。为了寻求更多的资本注入，南海公司的董事们不得不在国会中寻求同盟，通过了著名的《泡沫法》，以限制新公司的筹办[27]。与此同时，当南海公司第三认购方的资金需求大于市场资源时，董事们除了注入额外的流动资金外别无他法。事实上，南海公司的银行，也就是刀片公司（the Sword Blade Company），于9月24日以失败而告终（与英格兰银行及皇家银行不同，它发行的货币不是法定货币）。在经历了4月的困难时期之后（内部人员和国外投机者取得利益的时候），5月和6月的狂热期以及7月的恐慌期接踵而来。“大多数人都认为崩溃要到来了，”不幸且变得更加贫穷的斯威福特悔恨道，“但是没人为此作好准备，也没人会想到它来得会像午夜之贼那样突然，说来就来。”
伯纳德·皮卡特的《献给后来者的纪念碑》（1721）
然而，南海公司泡沫破裂造成的破坏要远远低于海峡彼岸的国家遭受破坏的情况。从起点到最高点，南海公司的股票价格增长至原来的9.5倍，而密西西比公司的股票则增长至原来的19.6倍。其他股票（英格兰银行和东印度公司）的增长幅度则明显要小得多。当伦敦股票价格回落到水平线的时候，除受到由《泡沫法》规定的未来合股公司的限制之外，金融系统并没有遭到持续破坏。南海公司本身还依然存在，政府债务的转化也没有彻底改变，国外投资者也没有将资金从英国证券市场转移出去。而对于法国来说，整个国家都受到了劳引发的通货膨胀危机的影响，英格兰普通民众则似乎并没有受到南海泡沫危机的影响。在这两个有关泡沫的故事中，法国受到的影响明显要严重得多。
[27] 《泡沫法》规定：在法定权责不明的情况下建立新公司为非法行为，该法律同时禁止现有公司从事章程中未包括的活动。
牛市与熊市
1929年10月16日，耶鲁大学经济学教授欧文·费雪表示，美国的股票价格已经“处于一个貌似永久不变的高地上”。在8天后的“黑色星期四”，道·琼斯工业平均指数在一天内下降了2%，按照一般说法，这便是华尔街金融风暴的开始，尽管事实上，股票市场早在9月份便已开始下滑，10月23日更是下降了6%。在“黑色星期一”（10月28日），道·琼斯工业指数暴跌13%，第二天又暴跌12%。在持续三年的金融风暴中，美国股票市场惊人地下降了89%，于1932年7月达到最低点。道·琼斯工业指数直到1954年才重新回到了1929年的最高点。更糟糕的是，资本价格的紧缩与历史上最严重的经济萧条竟同时发生（如果经济萧条不是由资本价格的紧缩所引起的话）。在美国，生产量暴跌1/3。失业人数达到了总劳动力的1/4，如果以失业新定义进行计算的话，甚至接近1/3。这是一场全球性的灾难，尽管只有德国与美国的经济危机一样严重，但几乎全球经济的股票价格和生产量都有不同程度的下降。由于很多国家都徒劳地寻求躲避关税和出口限额的方法，全球贸易量萎缩了2/3。在债务拖欠、资金管制以及货币贬值的混乱中，国际金融体系支离破碎。只有经济独立并实施计划经济的苏联在这场金融风暴中幸免于难。这场金融风暴爆发的原因何在？
从某种程度上来说，可以认为经济大萧条源于发生在1914年的经济危机所造成的全球性经济紊乱。
有些金融风暴的爆发有着比较明显的原因。有证据表明，1914年7月发生了一场更为严重的股票市场风暴，第一次世界大战的爆发对这场风暴产生了重要影响，导致全球主要的股票市场（包括纽约市场）都不得不闭市。闭市从当年8月一直持续到1914年年末。当1914年12月12日纽约市场重开时，它已经下降了近24%。这是因为一场世界大战对金融市场的影响，就好比是晴天霹雳一样。而1929年10月的金融风暴则比较难解释。在“黑色星期四”的前一天，《纽约时报》头版的重要文章还是对法国总理阿里斯蒂德·白里安的下台和美国参议院有关化学品出口关税投票的报道。历史学家们有时会看到，德国在第一次世界大战之后的战争赔偿陷入僵局，而美国因为担心经济萧条不断加强贸易保护主义。但是，《纽约时报》头版关注的是前一天风暴袭击东海岸的报告。也许历史学家应把华尔街的崩溃归咎于恶劣的天气（这种主张也许并不牵强。伦敦城的许多老股民还记得“黑色星期一”——1987年10月19日的上一个星期五，强烈的飓风意外地席卷了英格兰东南部地区）。
处在同时代的人感受到了在危机中存在着心理尺度的作用。富兰克林·罗斯福在其发表的就职演讲中，认为所有美国人都不得不恐惧的事情便是“恐惧本身”。约翰·梅纳德·凯恩斯谈到了“思想中的非物质意志的失败”。这两个人都暗示危机或多或少地与金融行为不规矩有关。罗斯福在演讲中猛烈抨击了华尔街“不择手段的货币兑换商”的行为，凯恩斯则在他的《货币通论》中把股票市场形象地比做赌场。
从某种程度上来说，可以认为经济大萧条源于发生在1914年经济危机所造成的全球性经济紊乱。在第一次世界大战期间，欧洲之外的农业和工业生产迅速膨胀。当世界恢复和平的时候，欧洲工业又开始正常投产，长期的生产力过剩导致在1929年之前的一段时间里初级产品价格一度下降。对于那些有着大量战争债务的国家（包括背负大量战争赔偿款的德国）来说，想得到更多的硬通货以偿还国外债主的利息就变得更加困难。这场战争使大多数参战国的工会影响力有所增加，这使得根据价格下降来下调工资标准也变得更加困难。因为增加工人薪水使得公司利益空间越来越小，公司只能被迫裁员，否则就要面临破产的风险。尽管如此，当这场经济危机袭来的时候，对于处在危机中心的美国来说，国内经济的很多方面反而得以整顿。在两次世界大战之间的一段时间里，杜邦（尼龙）、宝洁（洗衣粉）、露华浓（化妆品）、美国无线电公司（无线电）及IBM（计算机）等公司所采取的促进生产力的技术革新有利于经济发展。欧文·费雪说：“未来收入前景看好的一个主要原因是，我们美国正在前所未有地将科技与创新应用到工业生产中去。”在经营管理方面，也有像通用汽车的艾尔弗雷德·斯隆那样的人进行彻底改革。
然而，也许正是这些改革为一个经典的股票市场的泡沫提供了初始条件。越来越多的美国家庭都向往着能拥有汽车和耐用消费品——在他们力所能及的范围内可以通过分期付款的方式进行支付。20世纪20年代的科技股美国无线电公司的股票在1925~1929年之间竟不可思议地上涨了939%，在股票市场达到最高点时，它的价格收益比为73%。首次公开发行股票的公司尝到了甜头，1929年发行了价值60亿美元的新股票，其中有1/6都是在9月份发行的。一些被称做投资信托公司的金融机构瞬间激增，其职能在于核定股票市场上涨的资本额。（高盛于1929年8月6日宣布了公司的“扩张计划”，即成立高盛贸易公司。因为它是一个独立的实体，它后来的倒闭才没有连累高盛公司本身。）与此同时，许多小的投资商（就像欧文·费雪本人）都通过股票经纪人的贷款购买股票或保证金（经常是一些股份公司而不是银行所提供的），依靠杠杆作用来增加股市的投资，这样只需要使用他们自己的一小部分钱。在这方面有很多典型的例子：1719年和1929年，像国家城市银行的查尔斯E·米切尔或通用公司的威廉·克莱帕·杜兰特一样不择手段的内幕交易者；像格鲁乔·马克斯一样天真的外部投资人；1719年，为扩大和传递股票服务的金融市场之间的热钱流动；1719年，正是金融部门的一些行为，决定了金融危机爆发时泡沫及其影响的规模。
在美国经济史上可能最重要的出版著作中，米尔顿·弗里德曼和安娜·施瓦茨认为，正是美联储应为1929年的经济危机转变为经济大萧条负首要责任。他们并没有抨击联邦政府应为泡沫本身负责，而是抨击了本杰明·斯特朗所在的纽约联邦储备银行。纽约联邦储备银行为了维持金本位制，打破了原来合理的美国国际债务的平衡；为了维持价格稳定，打破了国内债务的平衡。通过对大量流入美国的黄金进行“封存”（以防止它们引起通货膨胀），美联储可能确实阻止了泡沫的继续增大。纽约联邦储备银行还通过引导大规模（未授权的）公开市场业务（从金融部门购买债券），阻止其流入市场的方法，对1929年10月的经济恐慌进行了有效回击。尽管如此，1928年10月斯特朗死于肺结核之后，华盛顿的联邦储备委员会开始主导货币政策，结果却损失惨重。第一，针对由银行倒闭而引起的信贷收缩所采取的措施远远不够。这个问题在股票市场风暴来临的几个月前便已显现出来了。那时，商业银行停止支付的款项超过8 000万美元。尽管如此，当1930年11月和12月608家银行倒闭的时候，该类款项已经到了非常严重的程度——共计高达5.5亿美元的存款，在这其中也包括美国联邦银行，它的存款数超过了总存款数的1/3。原本可能会拯救银行的并购谈判失败了，这是经济大萧条历史上的一个重要时刻。第二，在1913年前的体制下（在联邦政府创造的系统之前），这类危机可能会导致其限制将银行存款转化为黄金。然而，联邦政府降低信贷余额的做法使结果更加恶化（1930年12月至1931年4月），该措施使得越来越多的银行疯狂地出售资产以增加流动性，导致债券价格下降，整体形势更加不利。发生在1931年2~8月的第二波银行倒闭潮，使商业银行的存款降低了27亿美元——占总存款额的9%。第三，英国于1931年9月放弃金本位制，促使国外银行争先恐后地将其所持有的美元转化为黄金，联邦政府分两步将再贴现利率提高到3.5%。该措施阻止了黄金的流失，却将更多的美国银行赶到了悬崖边上：1931年8月至1932年1月，有1 860家银行倒闭，倒闭时共有存款14.5亿美元。不过联邦储备银行现在却有了用不完的黄金。就在英镑脱离金本位制的前夜，美国的黄金储备一度升至47亿美元，占世界黄金储备总量的40%。即使在10月份的最低点，美国联邦储备银行的黄金储备也超过其法定标准10亿多美元。第四，受政治压力的重大影响，1932年4月联邦政府便开始大规模地开放市场采购——这是回应清偿危机的第一步。这对于避免发生在1932年最后一个季度的最后一波银行倒闭浪潮来说还不够，最终导致了第一个国家“银行休业日”的出台（全美国范围内所有银行暂停营业）。第五，有谣言说罗斯福新政权将让美元贬值，结果掀起了又一轮国内外资金从美元兑换黄金的新高潮。联邦储备银行再一次提高了贴现率，为罗斯福在1933年3月6日（就职两天后）宣布全美国性银行休业作好准备，5 000家银行中的2 000家便从此永远“放假”了。
联邦储备银行没能成功避免总数约达10万家银行的倒闭，这是非常关键的，不仅是因为这对丢掉存款的消费者以及丢掉股本的股东来说是一个沉重的打击，还因为它对货币供应以及信贷供应市场产生了广泛的影响。1929~1933年，公众现金持有量提高了31%，商业银行的准备金则几乎没有改变（事实上是幸存下来的银行积累了过量准备金），而商业银行的存款和贷款额则分别下降了37%和47%。实实在在的数字显示出“大紧缩”的致命性。公众手中现金量增加了12亿美元，而付出的代价是银行存款下降156亿美元、贷款下降196亿美元，相当于1929年国内生产总值的19%。
有一段时间，历史学家们在说“历史会给我们带来经验教训”这句话时，自己都感觉有些牵强。这种感觉是经济学家们所没有的，两代经济学家都在努力正确解释“经济大萧条”，以防止它再次发生。在所有这些集体努力得来的经验当中，以下这点最为重要：随着资产价格大幅下降而出台的不适宜或刚性的货币政策，会将正确的经济发展路线转变为经济衰退，将经济衰退转变为经济萧条。根据弗里德曼和施瓦茨的观点，联邦政府应当从1929年开始便积极寻求对策，通过大规模开放市场业务以及扩张（而非收缩）贴现窗口的借贷等形式来提高银行系统的流动性。他们还建议，不要在黄金流出量上浪费太多精力。最近，人们认为两次世界大战期间实施的金本位制货币政策本身就存在问题，该政策会在全球范围内传播经济危机（正如1931年的欧洲银行和货币危机）。历史给我们的第二个教训是，稳定的汇率所带来的利益，弥补不了国内通货紧缩带来的损失。如果现在还有谁怀疑历史能给我们带来经验教训的话，那么他还需要做很多功课，而不仅仅是比较和研究相关著作以及美联储现任主席的现行政策。
肥尾传说
有时，更具历史意义的重大事件往往是那些在当时并未发生的事件。经济学家海曼·明斯基对此作了精辟的论述：“第二次世界大战以来，这个时代最重大的经济事件是那些还没有发生的事，也就是说，意义深远而长久的衰退还未到来。”这可真是令人吃惊，因为在这个世界上，“黑色日子”并不少。
更具历史意义的重大事件往往是那些在当时并未发生的事件。
在统计学上，如果股市的运动变化像人类的高度变化一样，那就不会有那些“黑色日子”了。人类的高度大部分都会集中在平均数左右，极高或极低都很少。毕竟，我们中间低于4英尺，或高于8英尺的人并不多。如果为我的金融历史班上男学生的身高（按身高数值出现的频率）画一张曲线图，结果将是一条典型的钟形曲线——几乎每一个人都在美国人平均身高上下5英寸左右。但是，在金融市场并不是这样。如果你画一张道·琼斯工业指数月度变化图，聚集在平均线的点就很少，大起大落的情况却很多，这种现象被统计学家们称为“肥尾”。如果股市沿着“正态分布曲线”或“钟形曲线”变化（像人类高度变化一样），那么每500年才会发生一次年降幅达10%或以上的情况（然而，道·琼斯工业指数每5年就会发生一次这样的情况），并且股市降幅达20%或以上将是闻所未闻的事，就像一个人只有一英尺高一样罕见。但事实上，在过去的一个世纪里，这样的股市大跌发生了9次。
1987年10月19日，在这个可怕的“黑色星期一”，道·琼斯工业平均指数降了23%，仅4天中就有一天单盘交易降了10%以上。第二天《纽约时报》头版就提到：“1987年是否就是1929年？”从峰顶到谷底，股票价格跌了近1/3，相当于损失近万亿美元。在当时，对股市崩盘的原因争论不一。而真相是，美联储在几个月前将利率从5.5%提高到6%。临危受命的尼古拉斯·布莱迪把过失推到“一小撮金融机构和公共基金集团以及一部分活跃的交易机构”（经过考验的）身上，说他们利用证券保险，以“非敏感性价格”出售股票，来应对赎回。之后纽约证券交易所自动交易系统出了故障，并且缺乏“断路开关”（它可以阻断期货和期权市场下跌），情况就变得更糟了。但值得注意的是后来发生的事，更确切地说是没有发生的事——并没有导致20世纪90年代出现大衰退——尽管瑞斯·莫格勋爵预警过。在1988年，甚至没有出现一次衰退（只是到1991年稍有不景气）。在不到一年的时间里（黑色星期一的那一年），道·琼斯工业平均指数就回到了下跌前的水平。一些信用贷款必须还给中央银行，而这时正是美联储新任主席艾伦·格林斯潘从保罗·沃尔克那里刚接手工作两个月。格林斯潘的反应迅速而有效。他在10月20日简明扼要的声明中断言：美联储已准备就绪，它将作为一个流动资金的源泉来支持财经系统。这给了市场一个信号，特别是纽约银行，那就是：如果情况真的变糟，美联储会拯救它们的。在公开市场，政府债券人气旺盛。美联储向银行系统注入了急需的现金，把借款成本在16天内降了近2%。华尔街又松了一口气，这就是明斯基所说的：“那事”还没发生呢。
在那以后，格林斯潘曾一度很苦恼，在他的脑海里有一个进退两难的选择：下一次，是否抢先行动（美联储有强制收购权），以防止痛苦一块儿来？这一进退两难的局面离得不远，就像20世纪90年代中期股市泡沫形成一样。这一局面被技术领域和软件产业爆发的革新所取代，因为个人电脑遇到了互联网。但是，像所有泡沫一样，善于适应新环境的货币政策扮演了一个重要角色。联邦基金利率[28]从1995年6月的6%降到了5.25%（1996年1月至1997年2月）；它曾经在1997年3月升到5.5%，然而在1998年9月至11月又回落到了4.75%。这一水平一直保持到1999年5月，当时道·琼斯工业平均指数已经突破了10 000点。直到1999年7月，利率再也没有上调。
为什么美联储放任20世纪90年代的疯狂？早在1996年12月5日，道·琼斯工业平均指数上升到了6 000点，这时让格林斯潘向“非理性繁荣”的股市发出预警[29]，对此他自己也感到不快。1997年3月利率上调了0.25%，但这对于扑灭“非理性”的烈焰显得苍白无力。对此，一部分原因可能是，格林斯潘与他的同僚们低估了科技泡沫的发展势头。早在1995年12月，随着道·琼斯工业平均指数突破5 000点，美联储公开市场委员会的委员们就推测：市场也许接近了峰值。另一部分原因是格林斯潘感到美联储用不着担心资产价格上涨，而只需为消费品价格上涨担忧。对此，他相信在技术革新的基础上，生产力得到很大改善，可以使消费品价格下降。还有一部分原因是，股市泡沫频繁发生，国际上有压力（1998年8月，俄罗斯因拖欠债务而引发危机突至），需要反向行动。再有一部分原因就是（用格林斯潘的前任威廉·迈克泽森·马丁的话来说），格林斯潘和他的同僚们认为：从宴会上把潘趣酒碗拿走不是美联储的任务。可以说，格林斯潘“及时的货币政策”扭转了股市崩盘。日本所经历的也一样。那时，日本中央银行有意识地刺破资产泡沫，结束了股票市场大跌之势（股市跌幅达到80%）和10年的经济停滞。但这一策略也付出了代价。在股票市场历史中，资产价格泡沫为不法行为和不切实际的想法创造了一个美好的环境。这不是第一次。
对于一些神经紧张的观察员来说，20世纪90年代似乎不可思议地重现了兴旺的20世纪20年代，确实，90年代股市的轨迹几乎和20年代的一模一样。而在某些方面，它更像18世纪20年代的回归。约翰·劳的密西西比公司所达到的泡沫顶峰启动了18世纪，另一家公司以达到泡沫顶峰来结束20世纪。那是一家给投资者的许诺远远超出所梦想的财富的公司，是一家声称已经对整个金融系统进行了彻底改造的公司，也是一家充分利用其和谐的政治关系，在行情看涨的市场中一路跑到顶端的公司，它被《财富》杂志连续6年评为“美国最创新的公司”（1996~2001）。这家公司就是：安然公司。
[28] 银行间通常按照这个利率，以一天为期限相互拆借在美联储的结余。由7位美联储理事会理事和12位地区性联邦储备银行行长组成的联邦开放市场委员会，在例行会议上确定目标利率。纽约联邦储备银行负责通过公开的市场操作（在纽约市场上进行债券交易）使该利率生效。
[29] 格林斯潘的措辞模棱两可：“很明显，持续的低通胀显示未来不确定性较低，而低风险溢价意味着股价走高……但我们如何知晓非理性繁荣导致资产价值过度攀升……如果资产泡沫破裂不会影响实体经济，央行则大可高枕无忧……但我们不应低估资产市场和经济相互作用的复杂性，更不应滋生自满情绪。”
精心策划的骗局
2001年11月，艾伦·格林斯潘受到荣誉表彰，他的名字与戈尔巴乔夫、科林·鲍威尔和纳尔逊·曼德拉一起被列入了光荣名单之中。这个奖励就是表彰在公共事务方面作出杰出贡献的：安然奖。格林斯潘理应获得嘉奖。从1995年2月到1999年6月，他只上调过一次联邦基金利率。商人开始叫他“格林斯潘怪人”，因为他在美联储中似乎具有“奇怪的”买卖特权（这种特权不包括把股票在将来卖个好价钱的义务）。自从2000年2月中旬以来，美国股票市场一直下挫，为格林斯潘关于“非理性繁荣”的警告作了过时的辩护。像1987年那样，没有出现“黑色日子”。确实，在8月，由于联邦基金利率从6.5%统一下调到3.5%，经济似乎软着陆了，最坏的情况不过是短暂的衰退。不过，在没有预警的情况下，“黑色日子”的的确确在纽约开始出现了——不是以金融崩溃的形式，而是以两架飞机故意撞毁纽约世贸大楼的形式出现了。人们谈起战争，担心会出现1914年那样的市场停滞，格林斯潘又将联邦基金利率从3.5%下调到了3%，而后下调、下调、再下调，一直下调到2003年6月，达到历史的最低点——1%。“9·11”恐怖袭击事件之后，美联储挤出的流动资金比“9·11”恐怖袭击事件消防车喷出的水还要多。但这没能挽救安然公司。2001年12月2日，就在格林斯潘荣获安然奖两个星期之后，安然公司申请破产。
退一步说，约翰·劳（密西西比公司泡沫的始作俑者）的事业，与安然公司的首席执行官肯尼思·雷的相同之处是惊人的。约翰·劳点“纸”成金的哲学让他用纸造出了黄金，而肯尼思·雷用汽油造出了黄金。约翰·劳的计划是要对法国政府财政进行改革，肯尼思·雷是要改革全球的能源业。多年以来，能源业被控制在大型公共事业公司的手中，它们为自己提供能源，制造汽油，提供电力，然后把它卖给消费者。肯尼思·雷的妙策（由麦肯锡咨询公司顾问弗里·斯基林提供）是建立一种能源银行，这个银行将充当供应商与消费者之间的中介人。像约翰·劳一样，肯尼思·雷是密苏里州一个穷传教士的儿子，出身低微，而安然公司也只是内布拉斯加州奥马哈的一家规模不大的汽油公司。肯尼思·雷更改了公司[30]的名字，并把公司的总部设在得克萨斯州的休斯敦。也像约翰·劳一样，肯尼思·雷在上层人士中间有朋友，小布什总统长期以来就是得克萨斯能源行业的支持者，在1992年支持对这一行业解除管制立法，并取消了政府的价格管制。安然公司将大约660万美元政治捐款的3/4给了共和党，其中来自肯尼思·雷和他妻子的35.5万美元投在了2000年的竞选活动上。1996年接受安然公司竞选捐款的第二人是参议员菲尔·格瑞姆——他强烈提议缩小国家对经济干预的范围。
