当代货币体系中的“钱”早已超出大家对“钱”这个概念的传统认知。它既是财富的一种载体，又和财富本身是两个完全不同的概念。
全球货币体系是当代经济秩序乃至社会秩序的重要组成部分，加之当代主流货币体系早已超出“经典”经济学范畴，在这种情况之下，理解货币的逻辑，是理解财富的起点。
第01讲 钱究竟是怎么被“印”出来的
自新冠肺炎疫情出现以来，发生了很多事情，相信大家最大的感觉就是，经济不是特别理想。不管从各种报道里听到的，还是切身感受到的，总之就是什么都不好做。大企业裁员，小厂子关闭，社会打工人的收入也很难说得到了满意的上涨，楼市也是不景气。大家可能会问，之前发了那么多货币，都跑哪里去了？感觉各行各业都缺钱。
大家之所以会有这种疑问，还是因为普遍存在一种误解：认为社会上的钱，总量不变，不是在你手里就是在我手里，有人亏了就一定有人赚了。而大多数人会有这样的误解，根本原因是没有搞清楚：我们靠努力和勤奋挣来的“钱”到底是如何被“印”出来的？
归纳来说，钱主要通过三种形式被“印”出来：
一是“印”钱，即各国中央银行（简称央行）印钞厂物理意义上“印刷”的货币；
二是“借”钱，银行借贷加杠杆创造的“派生货币”；
三是“造”钱，通过量化宽松政策“大放水”产生的货币。
“印”钱：央行印钞机的启动
“钱”作为市场交易的媒介，全球主要国家和地区大多由央行掌握货币发行权，掌管本国印钞机印“钱”的权力。
央行直接发行的货币也就是“基础货币”，或者称为“始初货币”，直观感受就是社会上流通的现金。由于央行本身是没有资产的，其印发的货币，在未来需要向公众兑换成社会商品和服务的“购买力”，因此，货币发行本质上是央行对公众的“负债”。
以美国为例，1862年美国国会通过《法定货币法案》，开始发行“绿钞”，并于1913年通过《联邦储备法案》，建立起了美国中央银行体系——联邦储备体系，在全国设立12个联邦储备区和12个联邦储备银行，这就是现在的“美联储”。
美联储负责发行由美国财政部“雕刻和印刷局”（Bureau of Engraving and Printing）统一印制的“联邦储备券”（Federal Reserve Note）作为法定货币，也就是美元。美联储发行的实物美元属于基础货币，此类货币主要承担商业银行存取、居民日常交易等流通职能，比如储户在银行取钱，银行需要随时能够提供实物货币兑付给储户。
肯定有人会疑惑，美元就是一张纸，为何美国政府不大量印刷，实现美国国家级的财富自由呢？为什么还要征税，惹得纳税者不高兴呢？
人和政府的行为，都不能脱离客观经济规律的制约，不然就会被经济规律“教做人”。货币本身是市场交易媒介，与市场商品和服务价值要维持一定比例，这种“比例”就是价格。如果美联储通过大量印钱来吸纳社会财富，美元就会超发贬值，造成物价普遍上涨，普通公众的实际财富就会减少，而货币发行方（即美国政府）的财富就会增加，这种经济现象也就是传说中的“铸币税”[1]。铸币税和其他税种并无本质区别，一旦过量征收，公众财富被洗劫，政府信用也将受损，甚至荡然无存，美元也将失去公信力变成“一张废纸”。
古今中外，此类事例不胜枚举。前有魏玛共和国的马克当“钱砖”搭积木，国民政府车拉金圆券买火柴；现有津巴布韦人均“亿万富豪”，委内瑞拉钱不如纸。货币发行者可以通过市场垄断权力从货币发行中获得利润，也就是铸币税，在货币超发（通胀）的情况下，普通民众“被征收”的铸币税将剧增。
钱虽是被“印”出来的，但本质是一种有公允价值的法定交易凭证。若掌握货币发行权的国家机器，为解决缺钱问题开足马力“印”钱，将不可避免地造成普通民众辛苦劳作才赚得的钱发生贬值。也正因此，包括美联储在内的各国中央银行及政府，也都尽力对发动印钞机印“钱”秉持权衡利弊、深思熟虑的审慎态度。
“借”钱：“派生货币”的创造
由央行“印”发的初始货币，是“钱”的最初来源，但初始货币占整个经济体量的比重并不高，这是因为目前世界上大约97%的货币供给，都是通过商业银行体系“借贷”创造出来的，也就是经济学中所谓的“派生货币”。
“派生货币”是什么
货币的派生过程在本书第08讲“牵动市场心弦的货币政策”中有详细描述。举个例子，做生意的老王在美国A银行存了100美元纸币，银行存款准备金率为20%。那么美国A银行可以将80美元放贷给老李，即划账到老李在B银行的账户。同样，B银行又可以将其中64美元放贷给老刘，并划账到C银行老刘的账户。以此类推，最后，银行的存款货币量最多将会有100×（1/0.2）=500美元，其中1/0.2指的就是“货币乘数”[2]，新增的400美元存款就是商业银行借贷业务创造出来的“派生货币”。派生货币的创造渠道就是银行“存款-贷款”的循环，这400美元是没有对应的实物货币的，只存在于银行账户数字上。
政府颁发的金融牌照，赋予了银行创造贷款的权力。商业银行创造的“派生货币”，实质也是一种信用货币，一种连“纸”都不需要的货币。
通过“存款-贷款”的无限循环，商业银行创造出来的信用货币流通到实际的经济活动中，成了影响市场和经济的重要力量。比如，老王在银行贷款100万美元购买了一幢别墅，这100万美元就从存款变为贷款，进入日常经济的循环当中。房地产开发商收到这100万美元后，就可以用来购买原材料、支付工人工资或者给股东分红，从而投资更多房地产项目，建设更多的楼盘，进一步推动房地产市场发展……
理论上，只要“存款-贷款”无限循环，银行创造出来的“派生货币”规模就可以无限扩大。可见，信用是现代货币的基础，信用的规模有多大，货币的规模就可能有多大。
“派生货币”的水龙头在哪里
自新冠肺炎疫情暴发以来，全球通胀日益加剧，各国频繁出台货币政策，调整货币供应量，拉动经济增长。商业银行的“派生货币”规模及其货币流向，会受到央行货币政策和银行信贷经营的双重作用。因此，我们有必要简要了解货币是如何在中央银行和商业银行之间流转，并逐渐进入社会经济活动的。
大家首先应搞清楚两个概念，就是“宽货币”和“宽信用”。
“宽货币”是什么？央行降准、降息、逆回购等操作都叫宽货币。宽货币可以增加商业银行可支配的资金，扩大银行的信贷规模，增大社会上流通的货币量。注意，宽货币并不是我们传统意义上认为的“印钞”，“宽货币”只是增加了商业银行系统持有的货币量。
“宽信用”又怎么理解呢？宽信用实际上就是商业银行通过贷款等方式，更加积极地把央行通过宽货币获得的这些钱，真正注入社会。
换句话说，宽货币讲的是央行和商业银行的层面，宽信用讲的则是商业银行和实体经济的层面。要想把宽货币真正变为宽信用，那最直接的做法就是降低企业以及个人贷款的门槛。
商业银行通过央行宽货币得到了钱，为了取得一定的收益，不能让这些钱长时间停留在账户上，但同时商业银行也不敢随便把钱往外贷，需要控制风险。那么，在经济形势动荡、实体经济不稳的时期，银行贷款就只有两条出路：一条是贷给有政府信用背书的机构或企业，另一条就是贷给有完美实物抵押物的行业，如房地产。
货币发行的本质是债务的累积
继续来看老王贷款100万美元买别墅的例子。对银行来说，这笔贷款是资产；对于贷款买别墅的老王来说，这笔贷款是负债。
资产等于负债，二者实质上是一个事物的两个方面。
每当银行发放一笔贷款（假设是50万美元），那么在创造一笔货币的同时，也创造了一笔需要还本付息的债务。可见，货币的发行过程伴随着债务的累积。
在货币数字化的时代，存贷款都是银行账户上的一串数字。上述所谓的创造过程，也极其简单——银行只需要把“500000”美元这个数字输入电脑，在银行账目上计为“贷款”即可。
这个创造过程中最大的受益方就是银行，因为银行可以收利息。当借款人偿还这笔贷款后，银行只需要将电脑中的“500000”美元的数字删除，就像什么都没发生过。
这里用老王贷款买房来举例，是因为房地产市场已经是全球最大的“债务”货币蓄水池：银行认为房屋是最安全的抵押品，所以越来越多“新”的被创造出来的“钱”直接或间接流入房地产市场，使得房地产的体量越来越大。
这里应注意，我们不能简单地认为因为“宽货币”和“宽信用”造成货币超发，所以房价上涨。这是一种普遍的误解，因为两者不是简单的因果关系，而是一个相互增强的过程。
简单来说，就是房地产市场处于上行阶段，银行扩大信用借给客户买房，房地产相关的信贷行为凭空创造出来的货币流入经济社会，又进一步推高了房价，二者相互增强。只要这个相互增强的循环不被人为或者非人为的因素打断，那么所谓的楼市泡沫，就可能越吹越大。
现在，你明白为什么工资增速总是追不上房价增速了吧？
在某些时期，每个人都去银行贷款来支付他们本来付不起的东西。最后，总有人还不起贷款，或者无法承担更多的贷款——银行放慢贷款速度，违约增多，最终经济下行，甚至引起金融危机。
从这个角度来讲，经济周期实质上就是债务周期。这是历史规律，一遍又一遍地发生，直到2008年的金融危机。
在2008年美国次贷危机爆发之前，美国很多信用非常差的人都能在金融机构获得次级按揭贷款，用以支付他们本来承担不起的房产，这导致房地产市场盲目扩张，泡沫巨大。
随着美国住房市场的降温尤其是短期利率的提高，还款利率也大幅上升，购房者的还贷负担大为加重。同时，住房市场的持续降温也使购房者出售住房或者通过抵押住房再融资变得困难。这种局面直接导致大批借款人不能按期偿还贷款，银行收回房屋，却卖不到高价，大面积亏损，最终引发了次贷危机。
那时候美国各大银行资产规模巨大，环环相扣，当它们面临崩溃的时候，美国政府只能出手相救。因为商业银行体系以债务的形式创造了经济中大约97%的货币，如果这些“钱”不能被偿还，整个世界金融体系将会瘫痪。
所谓的货币超发，其实就等于整个社会债务的累积。我们要记得，所有的债务都是需要还的。而美国帮助企业偿还次贷危机的“钱”，也就是下文将要介绍的“量化宽松”产生的另一种钱。
“造”钱：“大放水”的量化宽松
2008年金融危机引出了又一种货币创造方式——量化宽松。
量化宽松，指的是中央银行在实行零利率或近似零利率政策后，通过购买国债、企业债等中长期债券来增加基础货币供给，以向市场注入大量流动性资金的干预方式。简单地说，量化宽松就是央行各种“买买买”，就好像央行在“间接印钱”。
量化宽松是对经济实体的一剂猛药，一般只有在利率等常规工具不再有效的情况下才会实施量化宽松。实际上，量化宽松正是日本为了应对经济泡沫在20世纪80年代发明的，只不过在2008年金融危机后被美国“发扬光大”。
量化宽松以极低的利率环境让债务的形成更加容易，这实质上是以长期的痛苦换取短期利益。
在次贷危机后，美国于2008年—2012年进行了三轮量化宽松，释放了超过4万亿美元货币。2020年新冠肺炎疫情暴发之后，美国更是开启无限量化宽松，累计释放超过5万亿美元基础货币，导致美国M1接近21万亿美元，通胀率屡创新高。
那么美联储通过量化宽松“造”出来的这些钱是怎样进入经济体系的呢？
一是直接在债券市场上买入政府和企业债券，典型案例是2008年—2012年期间的量化宽松。虽然大多数民众对股票市场了解得更多一些，但其实美国债券市场是一个比股票市场体量大得多的市场。债券，实际上就是政府或者企业按照标准化流程和模式发行的欠条。理论上来说美联储是没有任何资产做基础的，但凭着新创造出来的这些“数字”货币，美联储购买了实实在在的企业资产（未来的现金流）和政府资产（未来纳税人的税收）。
二是以居民补贴方式直接向民众发钱，典型案例是新冠肺炎疫情期间的量化宽松。比如从2020年3月到2021年3月，美国一共进行了三轮量化宽松，财政刺激规模高达4.8万亿美元，如此天量的财政支出主要用于美国居民补贴。举例来说，如果一对年收入10万美元的夫妻同时失业，在补贴最低的密西西比州也能领到约4万美元，在补贴最高的马萨诸塞州甚至可领到7万美元，考虑到税收、交通等工作必要支出，领取补贴可能比正常工作一年到手的收入还要高。
那么“量化宽松”这种好事，谁受益？谁买单呢？
2008年—2012年的量化宽松，美联储以接近零利率的价格贷款给商业银行和对冲基金，间接把钱投入股市和债市，导致股票价格和公司利润上涨。本来就持有大量公司股权和不动产的富人成为最大受益者，与之相伴的是穷人相对更加贫穷。
而自2020年以来，美国量化宽松通过低利率贷款或者直接发钱的方式，全面进入股市、债市、一般消费市场和房地产市场，短期提振了经济和改善了居民生活，但恶果也随之而来。截至2022年6月末，美国房价连续两年上涨超过30%，CPI也上涨到9.1%，美国国债规模超过30万亿美元，美国股市泡沫也开始破裂，普通民众的生活水平下降，资产更是受损。
同时，美国也正在通过“美元霸权”将这种危机转嫁到世界各国，让全世界为美国量化宽松买单。所以，量化宽松本质上是向未来借钱，是对未来信用的一种透支，是向美国中产和世界其他国家转移危机的方式。
历史上没有任何时候，人们的财富像现在这样严重被“钱”绑架。这是一个疯狂的时代，钱可以被凭空被“印”出来、“借”出来、“造”出来，但是财富却不能。我们不得不直面现实，很多现代金融和经济的规则实际更有利于富人，许多人辛辛苦苦挣来的财富可能在悄无声息中流失。
第02讲 不能明说的“现代货币理论”
不知道大家有没有想过一个情景：在古代经常发生国库空虚的情况，统治者往往面临进退两难的局面，如果不悄悄多“印”点钱，或者在金银铜币里面掺杂“水分”，就会因为财政枯竭而政权崩溃。但如果无限度地超发货币，恶性通胀一定不可避免，政权最终还是走向崩溃。
但是为什么在今天，这个困扰了统治者上千年的艰难选择，好像销声匿迹了呢？
这就要从美联储在2008年金融危机之后，悄悄转向的“现代货币理论”（Modern Monetary Theory, MMT）说起了。
何为“现代货币理论”
从定义来说，“现代货币理论”是一种“非主流”的宏观经济学理论，但是对后世影响深远的“新”经济学理论，往往都是从“非主流”开始的，比如凯恩斯主义，初期并没有得到主流经济学家的认可，但后来几乎每个国家都离不开它，“现代货币理论”也是。
该理论认为现代货币体系实际上是一种政府信用货币体系，即主权国家的货币并不与任何商品和其他外币挂钩，只与未来税收和债务相对应。
我们以美联储为例来看主流经济学的观点：主流经济学主张美联储（中央银行）要和联邦政府（财政部）分离，美联储发行的货币不能直接给联邦政府花，否则就是明显的舞弊。
“正确”（主流经济学理论）的做法是：联邦政府（财政部）通过税收把这些钱吸纳回来，或者至少以未来的税收作为担保，发行国债来融资。有了收入才能有支出，量入以为出，这才合理。
而美联储应该是独立负责国家范围内的货币流通、发行的绝对主体，联邦政府理论上不应该也没有权力干涉美联储。但这只是“理论上”，现实情况是美联储的货币政策和联邦政府的财政政策难以完全互相独立。“现代货币理论”不能明说的原因就在这里。
“现代货币理论”认为，传统的货币理论所主张的美联储和财政部分离这种安排多此一举，应当将联邦政府和美联储实质上合二为一，先由联邦政府直接向美联储借钱，也就是美联储购买联邦政府债券[3]，然后由联邦政府主导把钱投放到市场来实现货币流通。
也就是说，美联储应当用新“印”出来的钱，直接买下联邦政府发行的债券，从而完成货币的发行和投放。这其实也是我们俗称的“财政赤字货币化”。
如果真是这样，联邦政府想花多少钱，就可以花多少，只要发国债给美联储就可以有源源不断的资金，只要通胀数据说得过去，财政赤字和债务压根没必要设上限。
但是不赚钱就有钱花，哪里有这么好的事？
还真有！这得先从日本说起，因为它是第一个真正实践这套理论的主要经济体。
日本：“现代货币理论”的开创者
可以说2008年次贷危机之后，美国的货币政策就是在摸着石头过河，这个石头是谁呢？就是日本。因为日本在过去的三十年里验证了这个理论的可行性。
20世纪末，日本泡沫经济破裂，债台高筑的日本政府急需向市场注入更多资金来维持经济稳定，钱从哪来？
病急乱投医，日本政府选择了实践“现代货币理论”。
2001年至2006年，日本央行开始发动“印钞机”，直接买下日本政府发行的国债，立即缓解了日本政府的财政压力。紧接着，在日本政府的主导下，超发的货币流入市场，企业获得了大量流动性后逐渐复苏，市场就业率逐渐企稳。日本政府达到了自己的短期目标：财政问题解决了，同时也完成了保就业的职责。
在日本看来，内债不是债，但这实际上是一个左手倒右手的把戏。
在“现代货币理论”体系之下，政府只需要维持就业率即可，至于债务的多少，并不是政府首先考虑的问题。
尝到甜头之后，日本政府对这个套路越用越顺手，只要经济低迷就发国债，“责令”日本央行去购买，拿到钱后的日本政府再去买市场不愿接手的绩差股和企业债，以延缓本应到来的资产泡沫破裂危机。二十多年后的今天，日本央行不仅是日本债券市场最大的债主，也成了日本股市最大的股东，大有买下全国的趋势。
但这恰恰是符合“现代货币理论”预期的，因为该理论认为，只有“大政府”才能够妥善协调社会资本运作，维持社会稳定。
比如，在经济疲软的时候主动扩大财政赤字来扩大就业率、盘活经济；在经济过热的阶段增加税收，来实现财政盈余并抑制通胀。
“现代货币理论”也完美印证了蒙代尔不可能三角理论（一个国家在汇率稳定、资本自由流动和货币政策独立这三点中，只能同时做到两点，本书第04讲“什么决定了货币的价值”中有介绍）。很明显，在“现代货币理论”体系之下，该国放弃了货币政策独立性，因为一定要确保中央银行被政府控制，货币政策要服务于财政政策。
日本通过舍弃货币政策的独立性，换来了日元汇率的稳定和日元的自由流通，这是日元国际化的保障，更是日元成为国际重要避险货币的根本原因之一。
美国：将“现代货币理论”发扬光大
美国是全世界最大的单一债务主体，根据美国财政部2022年2月1日公布的数据，美国国债首次突破30万亿美元大关，而2021年美国GDP总量为23万亿美元，即美国国债占GDP高达130%。而2007年12月，即2008年金融危机前夕，美国国债总额为9.2万亿美元。
根据美国财政部的数据，持有美国政府债务的投资者，从投资者性质角度，可以划分为美国公众、美联储、各类退休和社保基金、美国国防部、外国政府等五大类；从投资者国别角度，可以划分为本国投资者和其他国家投资者两大类，其中其他国家投资者包括他国的货币当局（如中国的中国人民银行），以及他国的各类投资机构。
如图2-1所示，美债的外国持有者主要有日本、中国、英国、爱尔兰等国家。美元是国际上最具信用的资产，世界各国持有美元本身就是一个给自身增加信用的重要举措。
图2-1 2022年1月美债的主要外国持有者
数据来源：美联储官网
持有美债规模仅次于其他国家投资者的机构主体，就是美联储，截至2022年1月，美联储持有美国国债总量高达5.7万亿美元[4]。这实质上不就是美联储把新“印”出来的钱直接给联邦政府用吗？
2008年次贷危机以前，美联储持有的美国国债与美国政府债务总和之比均不超过10%，最低的时候甚至不足5%。但从次贷危机之后，美国政府不负责任地拼命借债，而美联储又不断地购入国债，为美国政府的财政赤字买单，美国政府债务货币化的比例越来越高。
特别是自从2020年3月以来，因为美国深陷新冠肺炎疫情泥潭，美国政府以接近于0的利率，无限量向美联储发行国债，无底线地将债务货币化。截至2022年1月，美联储所持有的国债在美国政府总债务中的比例已超过40%[5]。
虽然美国政府很乐意接受“现代货币理论”，但是这个理论最大缺陷就是政府债务产生的利息会越滚越多。所以美国政府作为最大的利息负担者，自然更倾向于美联储维持低利率甚至负利率，否则高利率下的利息支出都将难以负担。
单单新冠肺炎疫情刚暴发的2020年，全球各国央行累积降息就超过200次。虽然期间几次试图开启加息周期，但是明显一浪弱于一浪，每一次加息的最高点都不超过前期，甚至有些国家已经变成负利率。就拿美国来说，在联邦政府的“要求”之下，美联储实际上已经永久性失去持续大规模加息的能力了。
2022年2月1日，美国国债首次突破30万亿美元大关，创下历史新高。如此高昂的本金，利率每增加一个基点，美国政府增加支出的利息都是天文数字。以美国为代表的西方国家，债务已经飙升到了难以控制的水平，除了实践“现代货币理论”以外，别无他法。
英国自2020年起，持续加大英国央行直接购买国债的力度，日本也在同年取消了央行购买国债的最高限度。英国、日本等世界主要经济体的央行虽然没有提出“现代货币理论”的政策指引，但本质上，都是在用实际行动实践“现代货币理论”。
资金出海：一种毫无压力的花钱方式
除此之外，践行“现代货币理论”的美国，或许还有一个更大的如意算盘，而且我们依然可以从日本经济历史中找到答案。
日本的经济泡沫破裂后，其国内消费力一直疲软，但是国力依然坚挺，奥秘就在于资本出海。除美元外，日元也是全球最主要的避险货币之一，同时也通常作为其他各国主要的货币储备之一。因此，日本可以依靠“现代货币理论”以及其稳定的币值，用凭空“印”出来的日元发力海外投资。
截至2021年底，日本海外净资产达到创纪录的411.2万亿日元，连续31年保持全球最大净债权国的地位[6]。
2021年日本的GDP总量达到542万亿日元，日元的海外净资产规模占GDP的76%，相当于日本的海外资产创造了四分之三个日本的GDP。可以说，海外的丰厚战果补充了日本国内疲软的经济。
根据这个结果反推美国的未来，美国资本在美国国内低利率的推动下，未来可能会大肆出海寻求价值洼地，最终通过这样的方式给美国国内经济输血。
而这样的新型“收割”方式甚至比运用加息周期收割来得更有效，因为加息周期本质上是一种“伤敌一千，自损八百”的策略。但是，国内“印”钞国外花就完全不同了，这是一种主动并且可以精准定向“收割”的武器，因为这些钱去哪儿、买什么资产、怎么构建基于美元的攻守同盟、何时统一退出，都是可以明确计划出来的。
所以，加息周期如果是大范围自杀式炸弹的话，“印钞出海”就是更先进的精确制导导弹。
美国政府大手大脚花钱，短期来看买单者是美联储，是美国老百姓，但实际上，最终为他们买单的，还是全球其他国家。
“现代货币理论”将走向何方
本质上，“现代货币理论”的实践是21世纪全球经济陷入停滞，各国财政赤字飙涨的必然产物，也是货币发展进程的倒退——美联储沦为联邦政府的“代理人”。
天下并没有免费的午餐，任何形式的“金融创新”，暗地里都标好了价格，总有人最终为此买单。短期来说，全球主要经济体践行“现代货币理论”，确实能有效解决财政赤字问题，延缓危机到来，不过那仅仅是因为欧美国家货币体系长期以来积累的信誉。
但是这种信誉，正在被“现代货币理论”的操作所不断侵蚀。
经济发展并不是生硬地重演历史，“现代货币理论”早已经超出了大部分人的思维定式。在西方国家依次开始践行“现代货币理论”的环境之下，以美联储为代表的一众西方中央银行，可以说是当今世界上最庞大的财富掠夺机构。
我们千万不能照搬历史，否则就会掉入认知陷阱。没有什么是简单的重复，加息不是，通胀也不是。
幸运的是，大道至简，局势也许纷繁复杂，但是无数碎片化的信息背后，始终有一个简单的脉络，如果可以敏锐地抓住，并且把它作为自己投资决策的指南针，无疑会让你在实现财富自由的道路上抢占先机。日拱一卒无有尽，功不唐捐终入海，短线波动我们不可能全都把握住，政策性的影响来来去去，但大趋势的脉络是非常清晰的，选对方向然后坚守，这样才能收获厚积薄发的投资快乐。
第03讲 像“内行人”一样看懂货币供应量的门道
货币供应量是各国中央银行编制和公布的主要经济统计指标之一，是影响经济运行的一个重要因素。一定程度上，货币供应量还可作为我们进行投资的参考依据，不管是买房，还是投资股票、基金或者其他金融产品，都有必要把货币供应量及其主要指标搞明白。
货币供应量指某一时点流通中的现金量和存款量之和。货币供应量按照货币流动性强弱可划分为不同的层次，即M0、M1、M2、M3、M4等。M是Money的首字母，数字代表不同流动性，数字越大流动性越差。M0到M4的关系类似于俄罗斯套娃，涵盖的货币范围逐级增大。其中，M0、M1、M2是三个核心指标。
M0、M1和M2
M0：即“基础货币量”，指的是银行体系以外流通中的现金，包括居民手持现金和单位库存现金之和。其中“单位”指银行体系以外的企业、事业单位、部队等。M0是原始的货币供应量，也是货币家族里流动性最强的代表。
M1：被称为“狭义货币”，包括流通中的现金（M0）+单位活期存款，由于随时可支取，因此可反映经济中的现实购买力。若货币供应结构中M1的占比较高，则表明实体经济的交易和投资较为活跃，有利于促进实体经济发展。
M2：被称为“广义货币”，是指M1+各类存款（包括：个人储蓄存款、单位定期存款、其他存款等），是所有现金、活期存款、定期存款的总和，可反映经济中的潜在购买力。M2是货币供应量指标中最为重要也最受关注的对象。
在经济活动之中，M0、M1、M2的货币规模是在不断调整和转化的。举例来说，当我们每天获得经济收入时有两种安排：一种安排是“今朝有酒今朝醉”型，把绝大部分甚至全部收入都立即消费掉；另一种安排是“未雨绸缪”型，花一小部分，存一大部分。那么，这两种不同的消费理念就会对M1和M2的规模产生影响。
“今朝有酒今朝醉”型使得M1增速很快，“未雨绸缪”型会使M2增速很快。放眼整个经济社会，如果一段时间内人们对经济形势乐观，消费和投资就会活跃，那么M1增速便会更快；反之，人们对经济形势悲观，就不敢去消费和投资，那么M2增速便会加快。
由此可见，当下的经济形势以及对经济的预期，可以在M1和M2的变化趋势上体现出来。
“内行人”获取货币供应量指标的方法
货币供应量作为重要的宏观经济数据，各国央行一般都会定期发布，如美联储在每个周四公布，而中国央行定期公布月度数据。中国的货币供应量数据涵盖在“金融统计数据报告”中，每月15日左右公布前一月度的数据，在中国人民银行官方网站可查阅。
包含货币供应量在内的金融统计数据比较重要，其受到投资市场广泛关注的原因有二：一是金融统计数据受统计手段、统计方法的干扰较少，相对较为客观、准确；二是金融统计数据往往是宏观经济的领先指标。
从逻辑上来讲，“兵马未动，粮草先行”，要拉动实体经济，必须“钱”先到位，重大项目有了配套融资才能上马，才能促进经济增长。从实际经验来看，货币供应量等金融数据变动，往往可领先经济变化一两个季度。
在运用这一指标的时候，有一点需要注意，那就是在春节期间，由于工资奖金支付的需要，企业的活期存款会大幅转向居民储蓄存款。如果春节时间错位，则会对M1同比读数产生较大的扰动。为了消除这种干扰，我们一般会对每年1月和2月的M1余额数据做平均处理。
如果我们充分了解货币供应量指标，能够捕捉和解读M1、M2等指标变化的信号，就能发现货币供应量指标的变化之中蕴含了许多重要的经济信息，成为会“看门道”的宏观经济分析“内行人”。
当然，这些只是货币供应量的基础知识，我们还需要了解货币供应量相关的常用指标工具，包括：M1-M2同比增速差（俗称“剪刀差”）、M2-GDP同比增速差以及社融-M2同步增速差。此外还需要了解，在现实中，应该如何利用这些指标来辅助宏观经济分析和投资决策。
“剪刀差”：宏观经济预期的“镜子”
M1-M2同比增速差，俗称“剪刀差”，是将M1、M2的同比增长率进行比对，是货币供应量最常用的指标，一般与GDP增速成正比，是宏观经济形势研判、股市投资决策的重要参考之一。注意，我们不能把“剪刀差”当作一个静态的指标去看待，一个时期内“剪刀差”的变化趋势更能说明问题，趋势永远比静态指标更为有用。
一般来说，“剪刀差”与宏观经济预期正相关。如果企业对经济增长前景乐观，准备扩大库存或资本开支，企业会选择将存款活期化，以随时应对活跃的交易和投资。此时，企业账户的活期存款占比会相对提高，M1的增速大于M2的增速，“剪刀差”走阔，预示着经济形势向好。反之，如果企业对未来预期谨慎，对增长前景悲观，企业会倾向于控制生产和减少投资，将存款定期化或购买低风险金融产品，此时M1会向M2转化，“剪刀差”就会收窄，预示着经济运行回落。
由此可见，“M1-M2同比增速差”这一指标理论上确实可被用于分析和判断企业对未来的预期以及经济景气程度。
以中国人民银行发布的2022年6月末金融统计数据为例，如图3-1所示，该月广义货币（M2）同比增长11.4%（上月为11.1%），狭义货币（M1）同比增长5.8%（上月为4.6%），M1增速仍然明显低于M2增速。虽然“剪刀差”有改善趋势（6月为-5.6%，5月为-6.5%），但当前实体经济活跃度依然不足，后期经济想要修复至常态增长水平还有一段路要走。
图3-1 M1增速、M2增速及M1-M2同比增速差
数据来源：中国人民银行
“剪刀差”：与牛市和熊市的相生相伴
一直以来，投资界和学术界均认同：M1与M2的增速会对股市产生影响。我们可以观察一下21世纪以来M1增速与M2增速差值的走势，并将其与上证指数的走势进行对比。如图3-2所示，M1增速与M2增速的差值与上证指数呈现出较明显的正相关关系，也就是“剪刀差”扩大往往伴随着股市的上涨，相反，“剪刀差”缩小一般伴随着股市的下行。
这是巧合吗？我们回忆一下前文所讲的M1、M2的范围，以及二者之间的关系。
前面说到，M1主要包括“流通中的现金+企业活期存款”等。一定时期内，社会上流通中的现金总量比较稳定。由M1的构成可知，M1的增长主要来源于企业活期存款的增长。也就是说，该时期内企业手里的“活钱”（比如销售回款、定期转活期等资金）比较多，企业这部分资金通常倾向于在短期内支出，比如短期投资或为员工发奖金等。
图3-2 M1-M2同比增速差与上证指数历史走势图
总之，如果M1的增速快于M2的增速，就表明存在定期存款活期化的现象，当大量的资金转化为活跃的M1后，一定程度上会对股市的资金供给产生积极的影响。相反，当企业投资意愿较低时，往往会把钱从活期账户转移到定期账户，而定期存款不是包含在M1中的，而是包含在M2中的，此时“剪刀差”缩小（M1增速减小，M2增速增大），股市增量资金受到限制，对股市也将产生消极影响。
根据上述分析，我们了解到“剪刀差”与股市存在正相关性，具有“同涨同跌”的特点。那么，如何利用“剪刀差”来指导我们的投资呢？
根据图3-2所示的历史数据：2005年12月到2021年12月这16年期间，历次牛市的起点，均与剪刀差最低峰相重合。
第一次牛市：股市与“剪刀差”同时到达低点和高点。
第二次牛市：股市和“剪刀差”基本同时到达低点，但股市先一步冲向高点。
第三次牛市：股市和“剪刀差”同步在低位波动，但股市先一步冲向高点。
对上述历史数据的观察可以得到结论：
（1）M1、M2与股市相关性较高，可作为股市判断的参考依据；
（2）“剪刀差”并不能预测股市最高点的发生时间；
（3）“剪刀差”到底之后，股市也基本到底。
虽然我们无法得知“剪刀差”何时到达底部，但根据历史数据的表现，一旦“剪刀差”低于-5%或-10%（如图3-2所标示的“同时到底”），就说明此时市场流动性已经接近停滞，股市也基本触底。
M2-GDP同比增速差：更“真实”的通胀率
M2-GDP同比增速差，即“M2增速减去GDP增速”，可通俗理解为“印钞机的速度比经济增长的速度快多少”。当M2增速超过GDP增速时，也即货币量增长速度超出财富增长速度，在很多情境下，“M2增速减去GDP增速”的值常常被当作“真实通胀率”。
以中国2022年一季度金融统计数据为例[7]，第一季度国内生产总值（GDP）同比增长4.8%，3月末广义货币（M2）同比增长9.7%，居民消费价格指数（CPI）同比上涨1.1%，那么一季度“真实通胀率”约为4.9%，远高于居民消费价格指数（CPI）同比上涨的1.1%。
根据中国国家统计局的公开数据，2000年—2020年的二十年间，M2-GDP同比增速差的累计值为241.81%，折算成年化增长为6.3%。
也就是说，如果你的钱在年初没有做任何投资，那么在年底的时候，你的钱就贬值了6.3%；假如你的钱在年初拿去银行买理财产品，并且年回报率为5%，那么在年底的时候你的资产仍会缩水1.3%；假如你在年初拿钱进行股票投资，并且亏损了4%，那么你在年底，实际亏损的可不止4%，加上通胀带来的影响，你亏损的可能就是4%+6.3%，即10.3%。
因此，相较于CPI指数计算出的偏低的通胀率，“M2增速减去GDP增速”计算出的通胀率可能会让大家觉得更贴近现实。因为，它不只反映了现金的贬值速度，同时也为我们的投资设定了一条及格线。
所以，我们在投资中不妨将M2增速与GDP增速的差值设为通胀率，简单来说，就是当我们的投资理财实现年化6.3%以上的收益时，就视为跑赢通胀。
社融-M2同比增速差：对经济景气度的判断
用一句老话来讲，社会融资规模（简称“社融”，是指一定时期整个社会从金融体系获得的资金总额）和M2是同一枚硬币的两面。两者既相似，又有不同。
其中，“社融”代表的是所有金融机构表内表外业务创造出来的总资产；“M2”的主体是银行存款负债，银行的负债与资产相伴共生，存款负债实际是由银行各类资产所派生的。换种说法，“社融”代表“银行+非银机构+表外业务”的资产端，M2代表“银行”的资产端。两者之差，最简单的表达就是“非银机构+表外业务”的资产扩张情况。
当社融增速与M2增速的差值走阔，非银机构资产规模扩张时，说明实体融资需求较强，银行体系融资渠道已不能完全满足融资需求，需要依靠非银机构等渠道支持未被满足的融资需求。一般来说，银行无法满足融资需求的行业都包括哪些呢？
常规来说，主要是一些根据监管部门的规定有明确融资限制的行业，这些行业需借助非标[8]或通道业务[9]来支持融资，例如房地产、城投基建和“两高一剩”等行业，而这些行业也正是中国经济周期波动的主要推手。因此，当社融-M2同比增速差走阔时，往往说明经济景气度较好，反之则表示经济有下行的趋势。
让我们依旧采用中国2022年6月末的金融统计数据进行分析实践。6月末，社会融资规模同比增长10.8%，广义货币（M2）同比增长11.4%，社融-M2同比增速差为-0.6%（10.8%-11.4%），为负值。上述数据可反映出两方面信息：一方面社融强劲反弹，实体经济融资需求有所好转；另一方面，社融-M2同比增速差继续保持负值，可以理解为虽然实体融资需求有所反弹，但仍旧较弱，经济活力需要缓慢修复。
总之，央行能够通过M0、M1、M2了解“货币去哪儿了”，掌握社会中流通货币量的多少，从而调整货币政策，比如利率、存款准备金率等，以保持经济合理增长、物价基本稳定。对我们普通老百姓来说，学习和理解货币供应量的基本常识和运用方式，也将更好地指导家庭和个人资产配置。
